大宗商品：警惕风险释放

2015年国际商品市场延续了熊市的步伐，原油、铁矿石、煤炭、基本金属等主要品种跌幅都在30%左右(见附图)，呈现出熊市深化的局面。从2014年下半年开始，大宗商品价格就陷入了罕见的下跌通道，原因主要有三：一是大宗商品的供应过剩并没有实质改变，反而继续加剧，比如原油、铁矿石和电解铝等;二是全球经济增速放缓导致需求不足;三是美国经济一枝独秀，美联储加息预期强烈，美元进入大幅升值的轨道，对大宗商品市场产生了系统性压力。展望2016年，笔者认为这三个因素不会发生根本改变，而且随着时间的推移，价格的熊市还会对相关企业造成实质的伤害。2015年嘉能可等公司的信用风险可能只是序曲，2016年将会看到更多的企业违约、破产，甚至个别大宗商品出口国也会面临主权信用风险。

系统性压力难改善

全球经济周期性下滑。金融危机导致过去的全球经济增长模式瓦解，而新的增长模型还没有成型，主要国家的结构性改革也远未完成，全球经济正处于漫长的再平衡过程中。这决定了复苏的基础依然脆弱。全球经济自2014年下半年再次进入下行轨道，并延续至今(如果从个别指标来看，可能已经进入了全球性的经济衰退)。此轮经济下滑，不但是周期性的而且是结构性的，对外贸领域的负面影响已经可以和2008年金融危机期间相比较。大宗商品是典型的强周期品种，对经济波动非常敏感。正是因为从2014年开始的经济下滑，导致了大宗商品的超级熊市。笔者预计，2016年发达经济体经济情况会略有好转，但是新兴市场国家的压力很可能还会加大。如果再考虑到地缘政治和恐怖主义的升温，以及由此给全球经济带来的不确定性，2016年大宗商品的需求将很难获得来自经济基本面的支撑，更不要说以需求回升来提振商品价格了。

在大宗商品整体需求萎缩的背景下，商品市场陷入了供应过剩和价格下跌的漩涡之中。特别是主要生产国和生产企业为了摆脱生存压力，激烈争夺市场份额，加剧了供应过剩。如沙特为了挽回原油市场份额，2014年下半年率先降价抢占市场，原油出口明显回升，致原油价格崩溃，跌幅高达60%。而与此同时，美国原油库存创下80年来的新高，充分反映了国际原油市场已经陷入严重过剩的局面。笔者认为，2016年围绕原油、铁矿石等主要工业品的价格战还会继续。在需求疲软的背景下，供应端的市场份额争夺将使得商品供应过剩更加严重。

美元进入升值周期。从历史上看，美元和大宗商品市场有非常强的负相关性。从2014年下半年开始，美元开启了上升周期，而同期大宗商品即陷入了罕见的大熊市。美元走强的动力主要来自于全球经济分化和货币政策分化。这种分化在2016年还会持续。美联储已经开启了加息进程，而非美国家还会维持其相对宽松的货币政策。笔者预计，2016年美元相对其他主要货币总体依然升值。

主要品种难言乐观

原油受制于供应过剩，价格难以出现回弹。笔者认为，2016年原油价格依然会维持低迷状态，预计布伦特原油中枢价格在45美元的水平。主要原因是供应过剩难以改变。首先，石油输出国