从全球宏观审慎浪潮看中国金融监管变革

次贷危机后，在席卷美、英、欧、日等主要经济体的监管框架变革中，央行在金融监管中的地位明显上升，以宏观审慎为核心，以防范系统性金融风险、维持系统重要性金融机构的稳健、保护金融消费者利益为主线的监管改革不断深入。中国目前仍延续“一行三会”为基本架构的金融监管体制。在全球金融宏观审慎监管浪潮的冲击下，中国金融监管又会发生怎样的变革?

钟伟：金融审慎监管历来受到重视，其中既包括以防范系统性风险和维护金融市场稳定为主线的宏观审慎监管，也包括以资本充足率约束和全面风险管理为主线的微观审慎监管。人们通常认为，宏观审慎是央行的职责，微观审慎是金融监管机构的职责。次贷危机和欧债危机以来，主要经济体金融监管架构的变化，是否折射出传统的宏观审慎和微观审慎监管之间，也许存在着监管摩擦或空白区域?

徐高：次贷危机爆发的一个重要原因，是传统的宏观审慎和微观审慎监管之间存在着日趋明显的监管空白区域。简单总结起来，就是宏观审慎监管者难以掌握微观状况，而微观审慎监管者又难以看出微观信息中蕴含的宏观风险。这削弱了金融监管的有效性。

近些年来，国内外的金融创新、金融自由化以及金融混业经营的发展趋势让金融体系变得更为复杂，导致风险在金融体系内部传递更加迅速。微观审慎面向单一金融机构，以大数定理为基础的监管逻辑因此受到严重挑战。举个例子，某个金融机构可能持有多种风险暴露的头寸。正常状况下，这些风险来源之间的相关性很低，同时产生问题的概率并不高，因此一个相对较低的资本缓冲就足以维护机构的稳定性;但在非常状况下，风险则可能在金融体系内快速感染，在面对这种风险交叉感染局面时，单纯微观审慎就会显得力不从心。

此外，一些重要的微观金融机构，其稳健性和金融体系整体稳定直接相关。从这个意义上说，宏观审慎监管者如果无法全面掌握微观机构的状况，就难以提早发现风险的苗头，出台调控措施的针对性和有效性都会打折扣。统筹宏观审慎和微观审慎，构建更为全面的金融监管体系是大势所趋。

郑联盛：宏观审慎和微观监管的关系以及相关的中央银行和监管机构的关系是一个动态发展的过程。上世纪90年代中后期，货币政策与金融稳定职能出现了相对分离的趋势，英国、日本、部分北欧国家等都成立了统一的监管机构。比如，英国成立了金融服务管理局对金融稳定负主要责任，从而弱化了英格兰银行防范系统性风险和稳定金融的职能。次贷危机后，英国发生了1866年以来的首次大规模挤兑危机。英国政府在深刻反思其监管架构后认为，金融稳定应该是中央银行的基本目标，并据此进行了监管架构重组，将以系统性风险处置为核心的宏观审慎及其相关的稳定金融职能赋予了英格兰银行。美国和欧盟等主要发达经济体也在危机后对金融监管体系进行了重大的改革，宏观审慎是央行的基本职能和微观监管是金融监管机关的职责，成为一种新的趋势。

宏观审慎和微观监管之间的关系的确折射出金融监管的内部问题。一是信息交互问题。微观监管机构可能会将部分对部门不利的信息过滤后再传给中央银行;同时，监管机构对于跨部门、跨市场的风险寸头及其传导机制信息的掌握也并不充分。二是处置协调问题。这在英国北岩银行危机处理时暴露得比较充分。三是监管空白问题。在监管协调存在摩擦的情况下，一些业务就成为灰色地带或者成为监管空白区域，比如影子银行、互联网金融、对冲基金、信用增级、复杂资产证券化等。

钟伟：次贷危机之后，美联储承受了较大压力，但无论是对“格林斯潘泡沫”的批评，还是对持续量化宽松的争议，似乎都没有动摇危机后美联储在金融监管领域占据的更为重要的地位，包括对金融控股公司和系统重要性金融机构的监管，强调对金融市场、支付清算和资产价格的关注，充实金融机构危机救助和有序破产清算机制，突出对系统性金融风险的防范等，均由美联储主导。为什么次贷危机不但没有削弱反而提升了美联储在宏观审慎框架中的地位?

徐高：美联储在宏观审慎框架中重要性的增强与金融体系的发展直接相关。不管我们对美联储过去的货币政策操作做怎样的评价，有两点趋势必须承认：第一，金融体系内部风险传递变得更为容易;第二，在数次QE释放大量流动性支撑市场和经济后，美联储的货币政策成为维护整个金融体系稳定性的重要决定因素。因此，美联储在宏观审慎框架下重要性的上升是必然的。就把握金融体系内部风险感染和金融体系整体风险度来说，美联储有其他监管实体所不具有的优势。而美联储在调控货币政策时，既要对金融体系的不稳定因素做出反应，也要细致审查货币政策调整可能带来的金融不稳定问题。各国央行已成为防范金融风险最重要的“看门狗”。

郑联盛：在对金融危机的反思中，美国分业监管体系和混业经营模式的制度性错配被认为是危机产生和爆发的根本原因。美联储的过失是一个度的问题或技术性问题，而制度错配则是一个质的问题或根本性问题。

在美国金融监管体系改革后，美联储反而成为了“超级监管人”，金融稳定成为美联储第三个政策目标。美联储在美国宏观审慎框架中处于核心位置的原因有五：一是组织架构。危机后，新设立的金融稳定监察委员会是系统性风险的最高决策协调者，但新设的委员会没有执行机构和分支机构，为了保持监管体系的相对稳定，美联储成为委员会自然的“代理人”。二是责任主体。美国仍然是双层分业监管体系，而系统性风险的应对是跨行业的，只有美联储才具备跨行业监管和风险应对的能力。这使美联储成为美国宏观审慎管理框架最适合的责任主体。三是公信力。美联储长期以来保持了较好的独立性和较高的公信力，且次贷危机爆发期间及其后，美联储的应对举措、预期管理、“沟通革命”和政策框架整体上是合适的。四是系统性风险处置能力。次贷危机爆发充分显示了流动性、系统重要性机构、影子银行、金融基础设施等在系统性风险中的基础地位，而美联储对于上述问题的应对具有信息、工具和公信力等方面的综合优势和把握宏观大局的能力。最后是经验问题。雷曼兄弟破产导致了货币市场的停摆和流动性的枯竭，是美联储的强力介入才缓解了这一流动性危机。上述五个方面充分凸显了中央银行在系统性风险应对