离岸存款准备金制度：从欧洲美元到CNH

为了抑制跨境人民币资金流动的顺周期行为，中国人民银行2016年1月决定对离岸金融机构在境内存放的人民币存款执行正常存款准备金率。根据政策规定，征收存款准备金的账户包括：（1）境外人民币业务参加行存放境内代理行的人民币存款；（2）港澳人民币业务清算行（具体指中国银行〔香港〕和中国银行澳门分行）存放中国人民银行深圳市和珠海市中心支行清算账户的人民币存款；（3）其他人民币业务清算行存放在境内母行清算账户的人民币存款。

本文在回顾离岸美元存款准备金制度的发展历程、政策效果并总结其经验的基础上，将其与此次推出的离岸人民币CNH准备金政策进行了对比。结果表明，离岸人民币政策实施框架与离岸美元基本一致。在现有的清算格局下，离岸人民币准备金政策在控制人民币回流及对在岸市场的影响方面，可以取得较好效果。

离岸美元存准制度回顾

20世纪50年代后期至80年代，诸多重大政治经济事件成为欧洲美元市场兴起的重要推手：20世纪50年代末，前苏联获得了大量美元收入，为避免被美国政府冻结资产，遂将其存入欧洲银行，“欧洲美元”市场由此诞生；上世纪60年代，美国出现巨额国际收支逆差，持有大量美元顺差的国家，直接或间接通过本国商业银行或国际金融机构将美元收入投放到欧洲市场，为欧洲美元市场的发展提供了重要资金来源；上世纪70年代中期，国际市场石油价格大幅度提高，石油输出国组织积累的大量石油美元大量存放于欧洲市场，欧洲美元市场迎来飞速增长阶段。此后，随着美国、西欧、日本等发达国家的跨国公司为扩张其全球性业务纷纷进入欧洲美元市场，欧洲美元市场逐步发展为交易量最大、地区跨度最广的国际信贷市场。

与此同时，美国针对国际资本流动推出了《Q条例》、“利息平衡税”、“自愿限制对外信用计划”“外国直接投资限制计划”等一系列金融监管政策，导致大量美元流入欧洲市场。许多美国银行转而通过其在欧洲美元市场上的境外分支机构吸收存款，来弥补资金缺口。1966—1969年，美国银行从其境外分支机构借入的离岸美元规模迅速增长。

离岸美元的大规模回流，使美国监管机构对其可能导致的削弱国内货币调控能力和货币政策的独立性产生了担忧。为避免国内信贷对离岸市场的过分依赖，1969年美联储修改了《D条例》和《M条例》，对回流的离岸美元（包括海外分支机构在美国母行账面的存款，以及外资行从境外母行获得的欧洲美元存款）在一定基础上征收10%的存款准备金；1971年1月，又将存款准备金率进一步提高到20%，以避免大量离岸美元回流对国内货币政策有效性造成影响。随后，为了提高美国银行的国际竞争力并重新赢得欧洲货币市场的份额，美国开始逐步降低对离岸美元贷款的准备金要求（1973年，美联储货币紧缩政策有所放松，《D条例》和《M条例》对存款准备金率相应下调至8%，1974年又降低至4%），最终，通过对《D条例》和《M条例》的进一步修订，于1991年将美国境内的离岸美元准备金率降为零。

离岸美元存款准备金政策推出后，大大缓解了离岸美元回流的规模，基本实现了最初的政策目的：从1970年开始，美国银行从海外分支机构融入的欧洲美元规模逐步下降；到上世纪70年代末，甚至出现了美国银行通过海外分支机构向外输出美元资金的情况。

但另一方面，存款准备金条例的实施也在较大程度上削弱了美国银行在欧洲货币市场上的国际竞争力。存款准备金制度带来的直接后果是对受管制的本国银行形成了事实上的“准备金税”，变相增加了本国银行的美元贷款成本。以1973年8%的存款准备金率计算，欧洲美元市场上的境外银行，由于不受存款准备金的制约，提供的美元贷款成本较国内平均低约91Bps，具有较强的成本优势，导致各跨国企业更倾向于通过海外市场直接融资。这令美国银行在国际业务竞争中处于明显的劣势。这也是1980年之后美国设立国际银行设施（IBFs）的重要原因。设立IBFs离岸账户，可以规避对储备金比例及《Q条例》的约束，为外国存款户提供与欧洲美元存款相类似的优惠利息。

三点启示

首先，对于离岸美元的监管取向，美国监管政策的重点并不在于离岸市场本身的