把脉中概股回归

“奇虎360”、“陌陌”、“迅雷”、“博纳影业”……随着越来越多熟悉名字的加入，中概股掀起了回归A股的狂潮。2015年，仅在美上市的中概股公司就有32家先后收到了私有化要约，其中2015年6月单月收到私有化要约的公司就多达14家。

对海外资本市场的水土不服、境内资本市场较高的估值以及监管政策的松动，终结了中概股企业对华尔街的迷恋。近两年，中概股回归潮孕育出新的投资机会，但因其流程漫长，涉及跨境双方法律框架约束，回归之路也是风险丛生。

解析回归潮

海外IPO曾给中国企业家带来了无限的想象，然而中概股在美国的生存环境却并不尽如人意。当上市公司维持上市地位的成本较高而股份交易不活跃或股价低迷时，私有化就会成为一种理想的选择。对中概股企业而言，寻求更高的估值空间，是其回归的核心诱因。从目前中美股票的估值水平来看，两地市场同等类型的上市公司，存在着巨大的估值差距。与此同时，A股与港股之间，同样也存在着一定的估值差距。

从已回归A股的中概股看，估值屡创新高，在二级市场也是溢价显著。2010—2015年，进行私有化的中概股公司体量越来越大。2015年7月9日，“奇虎360”私有化每股收购价对应的整体估值达到了91.4亿美元。私有化回归A股的中概股也受到二级市场的强烈追捧，2015年已完成或披露A股方案复牌的5家公司中，以2016年1月19日上市公司的股价推算，对比私有化估值平均溢价金额为390亿元、平均溢价率达260%。

中概股在2015年掀起的热潮，与国内政策环境的持续宽松也密不可分。最近几年，国家逐步鼓励中概股企业回归A股市场，并在政策上大力加以推进。2015年6月4日的国务院常务会议就明确提出，要创新投贷联动、股权众筹等融资方式，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市等。不少采用VIE架构的企业，随即加速了回归A股市场的步伐。在转板机制上，政策也有不少创新尝试，如对尚未盈利的互联网和科技创新企业，允许其在全国中小企业股份转让系统挂牌满12个月后到创业板发行上市；部分登陆新三板的企业，未来还可以选择转板至创业板。此外，注册制度的加速推进，也是政策宽松的体现。

显然，对于未来中概股企业而言，无论其选择的是IPO发行还是借壳上市，抑或是登陆新三板的方式回归市场，我国资本市场都为其创造出了比较宽松的政策环境。中概股企业加速回归A股市场已成为大趋势。

回归路径的选择

中概股回归国内资本市场的路径自然是市场最为关注的重点。目前回归国内资本市场主要有四种模式：第一种方式是采取中概股公司实际控制人主导私有化，随后在A股寻求借壳上市或者进行IPO；第二种方式是A股上市公司相关方参与或主导私有化，而后对相关A股上市公司进行重组，将中概股资产置入A股上市公司中；第三种方式则是由A股上市公司直接参与私有化并进行重组；第四种方式是A股上市公司直接收购资产但不进行私有化，形成由A股上市公司控股美股上市公司的局面。

在中概股私有化的运作过程中，买方财团大致需要通过以下四个步骤完成整体资本运作。第一步，买方财团设立一家特殊目的公司作为收购主体，机构投资者向特殊目的公司投入现金，并由特殊目的公司向银行申请并购贷款；第二步，特殊目的公司以现金收购美国上市公司的全部公众股东股份，并通过股份互换将创始人及部分管理层和员工持有的上市公司股份转换为特殊目的公司的股份，实现美国上市公司的私有化；第三步，中概股公司从美国证券市场上退市，然后进行必要的结构重组，合并因境外上市而设立的多家中间层级公司，并拆除互联网公司因境外上市所特有的VIE结构；最后一步，VIE结构拆除后，通过借壳A股壳公司的方式，实现在A股市场重新上市。

投资新契机

中概股回归投资空间巨大，而最佳机会主要在中概股“归途”的前端。与回归后在A股二级市场的落地相比，中概股私有化的过程是更大的投资价值所在。虽然参与前端投资的门槛较高，但依然吸引着机构投资者进行产业资本的积极布局。