政策拐点未现

每次货币政策执行报告的发布，都会引发媒体和学者的关注与解读。日前发布的二季度货币政策执行报告将之前防范和化解“系统性区域性金融风险”的表述，改为只提“系统性金融风险”，成为最大的关注焦点，坊间一时涌现出各种猜测。甚至有观点认为，删去“区域性金融风险”透露出政策层面增加了对部分风险暴露的容忍度。

这是个有意思的问题，涉及对一些基本概念的理解。

只强调系统性金融风险的重要原因之一，应该是为了与完善宏观审慎政策框架的提法相衔接。仔细看原文，这次报告中有三次提到系统性金融风险，有两次都是在“完善宏观审慎政策框架”表述后面出现的；还有一次表述为“强化底线思维，及时采取有效措施，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线”，该表述则是在“完善宏观审慎政策框架，有效防范和化解系统性金融风险”标题之下的段落里。因此，三次出现系统性金融风险均与宏观审慎政策直接相关。

宏观审慎政策框架是最近一次国际金融危机后才真正开始流行起来的，并已落实为主要国家的重要政策，其目标就是为了防范系统性金融风险。宏观审慎有别于微观审慎，针对的是经济金融系统的整体风险，它并不要求每家金融机构保持稳健。经济金融的系统性风险主要来自顺周期性，宏观审慎政策就是通过增加一些逆周期的调节机制，来减少这种顺周期性。

从金融风险的破坏性看，系统性金融风险要远远大于区域性或局部金融风险。在顺周期因素的作用下，在稳定时期，金融系统的资产负债表都很稳健，很容易符合各种微观审慎的监管标准。但一旦出现问题，将会是大面积的风险爆发。因此，对系统性风险的判断，不像个体风险那么容易。这就是为什么危机后，国际上普遍加强了宏观审慎管理。

正因如此，尽管在由谁负责微观审慎监管上各国有不同做法，危机后各国普遍将宏观审慎管理的职能赋予更擅长宏观调控的中央银行。也就是说，与完善宏观审慎政策框架相对应的，只能是系统性金融风险，宏观审慎