黄金：上涨动能转弱

2016年以来，以黄金为代表的大宗商品价格大幅上涨，引发市场关注。但在下半年，由于对美联储可能再次开启加息的预期有所升温，有关大宗商品价格能否继续上涨的讨论不绝于耳。从国际黄金价格的走势看，上半年走出了一波大幅上涨的行情，并在7月初达到1377美元/盎司的近三十个月新高；但此后则开始震荡下行，至9月1日，调整幅度已达5.2%。那么，接下来黄金价格将受到怎样的影响？年内金价又会呈现怎样的走势？笔者将从金价的供需基本面来进行分析。

前期利好：投资需求大幅上涨

从供需基本面的角度来看，由于黄金的供给端相对稳定，因此我们将重点考察其需求端的变化情况。笔者认为，进入下半年以来，全球经济与金融形势发生了一定的变化，使得近期黄金所面临的基本面态势随之发生了改变，因此接下来的金价可能难以延续上半年的上涨态势。

从上半年的黄金需求情况看，金饰等实物需求持续疲弱，但黄金的投资需求，尤其是ETF涨幅较大，弥补了金饰需求低迷的不足，支撑了金价的整体上涨。根据8月9日世界黄金协会发布的《2016年第二季度黄金需求报告》，2016年上半年，黄金总需求增加了2335吨，是历史第二高纪录。其中，金饰需求较为疲弱，降至926吨，远低于其五年的平均水平；总价值为363亿美元，也跌入2010年以来的谷底。与之相对，黄金的投资需求则大幅增长。2016年上半年，黄金的投资需求达1063.9吨，比2009年上半年的高点还高出16%，且连续两个季度占据总需求的最大份额。这种情况在历史上还属首次。特别是黄金投资ETF大幅飙升：2016年1至6月，黄金ETF持仓大增579吨；而金币和金条的需求则与去年接近，为211.6吨。

之所以出现上述状况，笔者认为主要有以下几方面的原因。从实物需求看，金饰需求的疲弱，主要是因为中、印两大传统金饰需求国的需求低迷以及金价上涨对金饰需求产生了抑制：中国正处于经济结构调整期，经济增长速度放缓，居民对于金饰的需求有所下降；而印度则由于珠宝商罢工以及成本提高，导致上半年对黄金的需求出现下滑。从投资需求看，根据世界黄金协会的数据，上半年黄金投资需求的增长主要来自西方国家。究其原因：一是各国央行都在推行宽松货币政策（QE），特别是日本、欧洲等发达经济体采取负利率政策，再加上美国经济数据的不稳固使得市场预期美联储加息有所放缓，使得美元指数维持疲弱，营造了低息的环境。这使得黄金的持有成本大大降低，对投资者的吸引力大为增强。二是上半年全球经济、金融环境不断恶化，包括英国脱欧给全球经济带来的冲击，意大利银行业的岌岌可危，中东地区地缘政治的持续动荡等，都加剧了风险，增加了不确定性，使得黄金的避险价值凸显，推动投资者选择黄金避险。

年内展望：需求上涨动能转弱

如果说前期的经济、金融形势使得黄金的实物需求疲弱但投资需求旺盛，并推升了黄金的整体需求，助推了金价的上涨；那么，近几个月以来，影响黄金需求的条件中有一些已发生了变化。综合这些变化，有可能在维持黄金实物需求低迷的同时降低投资需求的热度。因此，黄金价格可能会延续7月以来的下行调整态势，预计年内可能不会恢复到此前的持续上涨行情。

第一，从实物需求来看，尽管进入消费旺季，但中、印两国主导的金饰需求可能不会出现明显提振。进入下半年，中、印两国的传统节日较为密集，一般下半年被认为是黄金的传统消费旺季，但从目前的情况来看，黄金的消费旺季行情难以火热。当前，中国经济结构调整仍在继续，仍面临着经济下行的压力，以往居民节假日购买金饰的热情下降许多。而对于印度来说，由于新财年政府提高了对黄金进口的关税，同时国内金价与国际存在一定的价差，居民对于金价的上涨较为敏感，因此金饰需求也受到抑制，且这种影响十分巨大。根据世界黄金协会的数据，在始于4月1日的新财年的前5个月，印度累计的黄金进口较去年同期暴跌71%，至129吨。单月数据中，印度8月黄金进口同比暴跌85%，至21.6吨，为今年3月份录得16吨进口以后的最低水平。这些数据在印度进入传统黄金消费旺季时显得