成与败的国际镜鉴

他山之石，可以攻玉。在研究我国银行业如何开展不良资产证券化业务时，可以参考借鉴其他国家不良资产证券化的有益经验。

美国模式与成功之处

上个世纪80年代，房地产市场的萧条和第二次石油危机，导致美国银行业不良贷款不断升高，储蓄信贷机构曾出现两次大规模的破产浪潮。为防止危机蔓延，稳定经济和金融秩序，美国颁布了《金融机构改革、复兴和实施法案》，并据此成立了重组信托公司（Resolution Trust Corporation，简称 RTC），专门负责管理、处置经营失败的储贷会及其资产和负债。

RTC正是采用了资产证券化的方式，才得以快速有效地处置了出现流动性危机的1000多家储蓄信贷机构的不良资产。从1989年到1995年底，RTC共处置了近800家储蓄信贷机构的不良资产，发行了20多项规模超过140亿美元的证券化项目，所处置的不良资产账面价值达4580亿美元，而累计资产净损失仅为879亿美元，推动储蓄信贷机构基本恢复了正常运营。RTC通过不良资产证券化获得现金流的方式极具开创性，及时、有效地化解了储蓄信贷机构的不良资产危机，为1990年代美国经济的繁荣奠定了坚实基础，其成功经验成为其他国家借鉴的典范。

回顾美国不良资产证券化历程，其资产池设计和证券结构设计的过程中有很多值得我们借鉴的经验。

首先，在资产池设计中，尽量降低资产之间的正相关度，并进行优劣搭配。美国在不良资产证券化过程中挑选资产的重要原则就是分散风险，以避免风险集中于同一风险类型的资产而遭受重大损失。以RTC在1992年证券化中所选取的 432笔面值总计为3.46亿美元的不良贷款为例，其中有225笔坏账已停止付息；104笔准坏账虽然仍在付息，但预期未来会有支付困难；其余103笔贷款虽不符合美国一般贷款的标准规格，但付息正常，现金流较为稳定，有利于提高资产池产生现金的能力。除此之外，RTC 在不良资产证券化过程中还通过不同地区、不同行业的配置，来降低资产组合中各资产之间的正相关度。

其次，在证券结构设计时合理规划证券发行额度。RTC 在进行证券发行额设计时采用了“偿债保障比法”（DSCR）来确定每一组资产支持证券的发行额度。DSCR比率是用整个资产池的“年净营运所得”（NOI）除于发行债券的“年本息支出”所得出的比率。这个比率越高，对债权人的保障就越好。RTC根据信用评级机构所评出的信用级别所对应的 DSCR比率来计算发行额度。这种“偿债保障比”实质上是一种内部信用增级方式，能够保障资产池现金流量的平衡性。

再次，采取多层“优先级-次级”结构，每一层证券均由更低级的证券提供信用增级。RTC的不良贷款证券化，采用了“优先级-次级”结构的原理来分割证券，本息按照“优先级债券利息-次级债券利息-优先级债券本金-次级债券本金”的延期支付计划序列进行支付。通常，次级债券由发起人来认购，以保护外部投资者的利益，提高信用级别。目前这种“优先级-次级”结构的债券分割方法已成为全球证券化过程中增强信用的重要方式之一。

韩国模式与成功之处

韩国是亚洲资产证券化发展最快的市场之一。亚洲金融危机导致韩国金融机构不良贷款大幅上升。1997年，韩国商业银行不良贷款总额较1996年增加了74.4%，银行体系流动性严重不足。在此背景下，韩国于1997年开始实施不良资产证券化。作为转型经济体，韩国发展不良资产证券化对我国具有较大的借鉴意义。

为了解决金融危机的后遗症，扭转急剧恶化的金融颓势，韩国政府在1997 年迅速出台了《有效处理金融机构不良资产及成立韩国资产管理公司的法案》等金融法规，并成立了韩国资产管理公司（KAMCO）以集中处置不良资产。KAMCO成立后，首先通过设立不良债权整理基金收购了大量不良资产。鉴于不良资产的数量庞大且增速极快，单纯依靠传统处置方式会给K