美股前景并不乐观

2009年以来，美股步入了长期上涨的牛市之中。而自2016年开始，市场唱衰美股的声音便不断增多。然而，美股仍未停止强势上涨态势。2016年11月初，美股更是快速拉升，走出一波“特朗普行情”。虽然今年的美股上行动力有所减弱，但美股的“特朗普行情”尚未逆转。目前，美国三大股指均处于历史高位，其中道琼斯工业指数在今年2月初已突破20000点大关（见图1）。不过，从许多数据来看，美股估值确实已经较高：美国标准普尔500指数的市盈率，目前仅次于2000年和2008年两次经济危机时的水平，用诺奖得主、经济学家罗伯特·希勒创设的周期加权市盈率来衡量，则已超过2008年的水平，显示其未来走势蕴含着风险。以下，笔者将对美股的前景进行分析。

两大因素助力美股牛市

纵观2009年以来持续了8年的美股牛市，其主要受两个因素推动，即美联储量化宽松政策（QE）和企业盈利改善。

一方面，美联储超级宽松的货币政策为资本市场带来了极低的利率和充足的流动性，为美股上涨提供了极大动能。从数据上看，美股上涨几乎与美联储资产负债表的扩张趋势一致（见图2）。当然，低利率环境下，股价上涨也可能来自于企业的主动回购股票行为。鉴于该轮美股牛市前期是由QE政策主导，在美联储货币政策转向后，市场对美股的风险担忧加剧。

另一方面，在美联储开始退出QE后，特别是今年以来，美股表现可谓十分优异：标普500涨幅超过8%；代表美国高科技产业的纳斯达克指数，涨幅更是接近14%。这背后的根本原因，则是美国企业强劲的盈利支撑。

2015年一季度以来的9个季度，美股上市公司营业收入平均超预期0.89%，盈利平均超预期2.49%（见图3）。从已披露财报的487家上市公司2017年一季报中可以看出，487家公司的整体营业收入比Bloomberg一致预期高出2.3%，盈利也要超预期3.51%；成分上，63%（307/487）的公司盈利超预期，36.6%（178/487）的公司盈利弱于预期。这表明，强劲的业绩改善才是近期美股并未下行，反而持续走高的真正内在支撑。而未来美股能否持续上涨，也将取决于于美国企业盈利状况的变化。 

美股前景面临压力

虽然美股当前表现优异，但从美国经济基本面、政策动向以及企业盈利的前景来看，美股的未来走势面临着较多挑战。

一是美国经济复苏起伏不定。一季度，美国GDP环比折年率初值仅为0.7%，远低于市场预期，为近3年来最低水平。虽然后期上修至1.2%，仍远弱于预期。由于美国非金融企业营业收入与GDP增速高度相关，这样的经济表现或将显著压低企业效益。同样表现欠佳的还有美国通胀和就业数据。虽然目前通胀维持在较高水平，但CPI同比以及核心PCE物价指数2月以来一直回落。就业方面，继3月非农就业数据大为逊色之后，5月新增非农就业人数再次远逊市场预期，仅为13.8万人。更令人担忧的是，劳动参与率也再度下降。这样的经济表现显然不能令人满意，甚至不及前两年的复苏态势。

二是美国政治形势并不稳定。去年11月特朗普胜选为美国资本市场注入了强心剂，美股和美元暴涨显示出市场对特朗普新政的期待。然而，时至今日，其政策推进速度迟滞，说明改弦更张绝非易事。面对党内党外的压力和新闻媒体的狂轰滥炸，特朗普应对乏力。美元指数疲弱的走势也表明市场对“特朗普行情”已经失望。而随着“