境外发债启示录

相对于境内市场，境外直接融资市场化程度较高，机构投资者的组成更加多元化，分布更为广泛。对境内企业而言，要顺利实施融资“走出去”，需要有一个熟悉规则、学习适应、总结提高的过程。

中国广核集团有限公司（下称“中广核”）自2012年以来，成功完成了6笔境外人民币及美元债券的发行，共计募资30亿元人民币及20.5亿美元。中广核在拓宽融资渠道、降低境外融资成本的同时，进一步深化了与全球机构投资者的沟通，强化了公司在国际资本市场的良好形象与影响力。笔者根据多年境外发债工作的实践，从发债之前的决策、发行准备，到路演，再到簿记定价的各环节，提炼了企业境外发债应注意的问题，并提出了相关操作建议，以期给同业以启示。

决策

境外发债的动因与目标因企业而异。在决策前，应充分认识到，公司是否具备持续信息披露意愿与能力，境外发债是否得到公司管理层的认同及相关职能工作团队的支持。首先，境外发债的具体方案，包括募资金额、发行期限、资金投向等，要根据企业自身的财务基础、财务目标、风险取向与资金需求而定。其次，境外发债是严肃的公开市场行为，代表公司对资本市场和投资人的承诺，影响面广，而且无论是发债前期准备还是发行环节的路演，以及最后的簿记定价上市，都需要与专业机构沟通。再者，企业境外发债也是接受市场检验，既是一次审视自身、宣传公司发展理念和战略视野的机会，也是为公司赢得投资者的理解和认可、打开更为广阔资本市场的机会。综上，企业境外发债，应梳理、确定实际诉求，明确境外发债的决策依据与目标，合理决策境外发债的有关事项。

对一般企业而言，境外发债难度要高于境外传统融资及境内发债，投入资源也较多。从外汇风险匹配的角度看，投入大量资源的境外发债应主要用于境外项目的资金需求保障。

准备

根据以往境外发债的实践，企业境外发债要尊重市场规则，准确把握发行准备的关键环节，重点做好承销机构选择、信用评级沟通、发债结构设计以及发行文件准备等工作。

专业机构的甄选与组织

以承销机构为例，境外债券发行承销商的角色从上至下分别有全球协调人、簿记行、联席/主承销商等。承销机构的优势各有不同，有的机构在债券市场经营时间较长，投资者群体广泛，有较强的市场号召力；有的机构市场嗅觉灵敏，对发行窗口的把握较好，有应对突发情况的能力；有的机构资金实力雄厚，有能力自带订单认购债券；有的机构与企业合作较为紧密，对发行人情况更为了解，能够保障发债工作的资源投入。

基于上述情况，应认真比较各机构的不同优势，组成能力互补的工作团队。根据发行规模的不同，建议选择2—4家主承销机构为宜。此外，作为发行人，企业应强化主导意识，合理安排不同机构的责任分工。如可指定一家机构负责债券文件、路演材料、路演安排和债券评级等工作，以发挥市场优势；另可安排其他机构负责投资者问答、基石订单和债券交割等工作，以保证资源投入及资金实力优势的发挥，定期跟进协调，真正形成合力，获得最优的工作过程及结果。

与信用评级机构的互动沟通

评级机构的观点及评定的信用等级水平，是境外投资者了解、评估发债企业的基础，因此，发行主体信用评级及债项评级将直接影响境外债券的融资成本，甚至在某种程度上决定发行的成败。客观上，穆迪、标普、惠誉等三大国际信用评级机构的评级评定最受全球投资者认可。发行人保持与三家国际信用评级机构的良好互动沟通尤为重要。这种重要性，不仅体现在债项评级过程的沟通，更体现在维持信用评级的日常沟通方面。国际信用评级机构在与企业交流上一般均持较开放的态度，乐于与企业分享其评级方法论的基本观点；而主动跟进并讨论这些观点，对企业而言也是有益的过程。

发债结构的设计

债券发行结构决定发行效率、信用等级及发行成本，是境外债券发行的重要环节。从发行主体看，境外发债可分为两大类，一是以境内母公司作为发债主体直接发行，二是以境外子企业或者新设SPV公司为发债主体发行。以境内企业作为发债主体直接发行，优劣势明显：优势是，境内母公司自身信用等级高，发行结构最为简单，易被投资者理解与接受，且发行需准备的法律文件较少，效率最高；劣势是，境内主体直接境外发债需承担额外的预提所得税费，在向债权人付息时需代扣代缴约10%的预提所得税，而且，募集资金运用的便利性会受到一定影响（需要直接汇入境内开立的外债账户，如需流出还需进行外汇备案登记等）。

发行文件的准备

发行文件的准备过程比较繁杂，首先，要积极协调内外部资源进行债券发行文件准备。境外发债需对公司业务情况进行较全面的展示，除了应提前形成路演材料及招债说明书等发行文件，还需要协调内外部资源高质量地完成材料准备工作。对内而言，应建立标准化的债券发行工作管理流程及决策流程，强化对业务流程的节点控制，细化工作计划流程并梳理关键路径，确保关键环节的责任到位、决策基础准确扎实、过程严谨规范。梳理债券发行文件的关键信息要点，整理形成债券发行信息库并定期更新，提高文件准备的工作效率。对外而言，要建立及时且高效的沟通协调机制，对承销商及律师等中介机构的工作流程进行标准化管理，开展相关工作；要按照债券发行的市场惯例，针对债券投资者的偏好，整理并完成路演材料及招债说明书的起草，突出展示公司稳健经营的特色，以加强投资者对投资债券的信心。

其次，要认真把控交易文件的法律风险，特别是关键交易条款。境外债券发行交易文件中，有不少关键条款的设置出于维护投资者的利益，但也可能影响企业未来的业务，特别是如下条款需要加以关注：“限制性承诺”主要是对未来融资活动进行限制，尤其是企业抵押融资的相关活动；“债券赎回”则是在发生控制权变更或未完成跨境担保登记等事件时，发行人需按照相应承诺回购债券；“违约事件”的触发也会导致债券提前赎回。对上述关键交易条款的设置，一是要留有余地，不能影响企业未来计划开展的相关业务；二是要符合市场惯例及一般标准，给予投资者认购债券的信心。

路演

境外债券发行路演主要是对企业经营、业绩表现及发行结构、资金用途、信用亮点等情况进行介绍及展示。受制于境外投资者对境内企业认知的局限性，发行路演为发行人和投资者提供了面对面沟通的机会，既是境外发债的必要环节，也是决定发行成效的关键要素。路演前后工作多且繁杂，容易出现纰漏，需要高度重视、精心策划、高效执行