券商“一带一路”海外布局

随着我国资本市场双向开放的有序推进，“一带一路”倡议给我国券商的国际化发展带来了契机。十九大报告指出，要推动形成全面开放的新格局；要以“一带一路”建设为重点，坚持“引进来”和“走出去”并重，遵循共商共建共享的原则，加强创新能力开放合作，形成陆海内外联动、东西双向互济的开放格局。这其中，资本市场互联互通是“一带一路”建设的一项重要内容，也是支持我国市场对外开放、区域经济整合及发展的重要条件。

作为资本市场中最具创造力的主体之一，券商既有针对企业的投融资服务，又涵盖针对个人的资本管理业务。中资券商可以通过海外布局和业务模式创新，以资产管理业务和投融资业务为抓手，搭建起资本市场双向开放与“一带一路”建设的桥梁。券商如何有效地展开海外布局，在抓住“一带一路”建设契机大力发展业务的同时实现自身的国际化发展，是当前值得研究的课题。

香港探路模式

上世纪90年代以来，中资背景的券商就开始通过设立子公司或兼并收购，发展在港业务，探索出了很多新的业务模式，对接境内外资本和实体企业，并以香港地区为基点，拓展在东南亚和发达经济体等地的海外业务。截至目前，已有30多家内地券商完成了在港布局。

一是设立子公司的传统模式。根据Wind的统计，内地26家上市券商中已有20家设立了香港子公司。香港证监会将证券经营牌照分为十类，其中一些牌照之间的业务存在冲突，不能同时申请。因此，设立子公司的内地券商（以中金公司、海通证券为代表）一般采用“两级模式”：先在香港地区设立全资一级子公司，经营范围是投资控股，本身不实际开展经营；再以此作为平台，下设几个二级子公司分别申请香港证券牌照开展经纪、资产管理、投行等业务。

二是兼并收购模式。以光大证券、中信证券和国金证券为代表的一些券商，采取了外延式收购香港本地证券公司的方式开展海外业务。兼并收购可以直接取得当地的经营牌照、客户资源、人员储备等，节约时间成本，但需要大量的资本投入。

在实践操作中，设立子公司和兼并收购两种方式会被混合使用。比如中信证券于2015年1月与外汇经纪商KVB昆仑国际签署了股份转让协议；之后，中信证券又在香港地区设立了中信证券海外投资有限公司，并于2015年6月通过该子公司收购了昆仑国际59.04%的股份，负责香港地区以外市场的业务。

在港业务现状

在港的内地券商下属的二级子公司，拥有最多的是1号牌照，即从事证券交易许可，以经纪业务为主要营业收入来源。然而，在该领域与外国投行相比，并没有太大优势。

截至2015年年末，只有中银国际成为港交所的A类交易者（市场份额排在前14位），多数内地券商都是B类（市场份额排在15—65位）。经纪业务依赖本地市场和资源，英资、美资和港资投行的地位已然稳固。内地券商面临严重的后发劣势，经验不足。由于我国证券监管方面的严格限制和传统壁垒，内地券商较少提供最佳执行、做市、大宗交易和投资组合交易服务、交易事后统计和结算等服务。即使提供相应服务，由于利润空间不大，也无法仿照国外投行去积极维持市场流动性。少数几个券商在香港市场为ETF做市，主要是因为做市可给其整体业务带来协同效应。此外，由于当前资本市场尚未完全开放，内地券商与香港地区的子公司服务于不同的客户群体，难以联通境内外市场。“沪港通”“深港通”的开通，虽大大促进了此类券商在港的经纪业务，但利润上升空间仍然有限。

除了1号牌照，在港的中资券商拥有最多的是9号牌照，即包括股票、基金、债券等在内的资产管理服务。截至2016年12月28日，共有15家内地券商获得QDII（合格境内机构投资者）业务资格，总计QDII业务额度为87.5亿美元，与2015年年末的水平相当。QDII业务中的一个重要组成部分是QDII定向资管业务，券商接受单一客户委托为其进行境外证券投资管理。此外，券商可通过QFII（合格境外机构投资者）和RQFII（人民币合格境外机构投资者）业务引导外资进入中国资本市场。内地券商的QFII业务发展较快，2016年累计为28.2亿美元，同比增长35.51%，远远高于同期QDII业务总量的增长（7.66%）。然而，在RQFII业务方面，则面临与外资券商激烈的竞争。截至2016年12月28日，RQFII投资总额度达到了5284.75亿元，同比增长18.4%。其中，中资券商的总额度为623.5亿元人民币，同比持平。

近年来，内地券商在香港地区发展势头较好的是投行业务，主要原因是中资企业赴港上市一般选择内地券商作为保荐人或加入承销商团队。中资券商利用这一先天优势积累了一定的经验，但在机构业务方面仍与外资券商有很大的差距。

“一带一路”下的香港机遇

如今，“一带一路”倡议给券商带来了大量的IPO、并购、定增业务需求，为其在港发展投行及资产管理业务提供了一个前所未有的契机。

现阶段，公路、铁路、桥梁等交通基础设施联通是“一带一路”建设的优先领域。近两年对外新增的基建投资，过半数都是在“一带一路”沿线国家。2017年4月11日，香港证监会为“一带一路”相关公司在港上市出台了单独的规定，即《有关证监会对寻求在香港上市的若干工程项目公司所采取的方针及根据〈证券及期货(在证券市场上市)规则〉行使权力的声明》。《声明》指出，尽管“一带一路”基建工程项目可能导致特殊的投资风险，但只要满足相关的四项因素，其上市申请就可能通过审核。这些都说明，券商未来继续发展在港的保荐、承销、上市辅导等业务仍有很大的空间。基础设施所提供的稳定预期收益还为券商开展资产证券化业务提供了必要条件。

2017年7月3日启动的内地与香港“债券通”，是我国境内债券市场对外开放的新举措。初期实施的“北向通”，使得国际投资者可更加便利地参与境内债券市场，也为中国债券市场纳入国际债券指数、吸引更多境外资金改善了条件。目前境外投资者持有境内债券仍以利率债为主，但“北向通”将信用债涵盖在内，且允许境外投资者参与发行环节，为内地企业向国际投资者融资提供了新的渠道。“债券通”首批做市商中包含中信证券、国泰君安证券、东方证券、广发证券等4家券商，这些内地券商除了债券承销业务之外，还可以通过做市业务活跃债券市场，进一步为企业融资服务。