“金控”变形记

6月22日，安邦保险集团股东变更获批，30多家吴小晖亲属团股东全部出局，只剩下简单的3家。曾几何时，“明天系”“海航系”“安邦系”等大型金融控股集团在不同市场上运筹帷幄，构筑了看似庞大复杂的金融版图。但朝夕之间的收缩，使人们不禁好奇：他们在风生水起之时遭遇了什么？在可见的未来又会走向何方？这不禁让我们想到哲学的永恒命题：金融控股公司是谁？从哪里来？到何处去？

金融控股公司是谁

金融控股公司近年在我国如雨后春笋，让人眼花缭乱。财政部金融司司长王毅指出，在我国工商系统中注册的、名称中带有“金融控股”字样的公司超过80万家（不完全统计）；但事实上，经国务院批准、允许使用“金融控股”名称的，只有银河金融控股公司一家，而列入金融控股集团试点的，也只有中信集团、光大集团和平安集团。由此可见，真正获批的金融控股公司并不多，但是叫“金融控股”的公司却很多。

国际上，金融控股公司（Financial Holding Company）作为一个全新的法律术语，是在美国1998年《金融服务业法案》中创造的。该法案规定：允许金融控股（集团）公司所属子公司拥有更广泛的金融业务范围，其中包括商业银行、保险服务和投资银行等业务。

1999年，由巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合会和国际保险监管协会共同成立的 “金融集团联合论坛”（下称“联合论坛”）发布《金融集团监管原则》，将金融控股公司界定为“在同一控制权下，完全或主要在银行业、证券业、保险业等至少两个不同的金融行业大规模地提供服务的金融集团公司”。

2008年国际金融危机后，联合论坛于2012年发布《金融集团监管原则（2012版）》，将“金融集团”的定义更新为：在受监管的银行业、证券业或保险业中，实质性地从事至少两类金融业务，并对附属机构有控制力和重大影响的所有集团公司，包括金融控股公司。

目前，我国尚无关于金融控股公司的法律法规，对金融控股公司也没有法律意义上的界定标准。苏宁金融研究院高级研究员石大龙告诉记者，金融业在大多数国家都是特许经营业务，开展有关业务时必须获得监管机构颁发的金融牌照。从这个意义上来说，判断一个公司是否属于金融控股公司最直接、最有效的方法，就是该公司是否持有多张金融牌照。

从是否已处于金融监管体系之内，可将我国的金融控股公司大致分为两类，一类是以持牌金融机构为主体，一类则是以非金融企业主导。非金融企业主导的金融控股公司又可以分为四种：央企主导的金融控股公司、地方政府批准设立的综合性金融资产投资运营公司、民营金控公司和互联网金控公司。中国社会科学院金融研究所银行研究室主任曾刚认为，从规模上看，以银行、保险和资产管理公司等金融机构为主体形成的综合化金融集团，占据着绝对的比重。这类金控的主体均为持牌金融机构，有对应的监管部门，并被纳入了并表监管体系。这类金控的运营相对规范，协同效应更好，更能体现金融控股在综合化经营方面的优势。而非金融企业对所投金融机构的管控普遍比较松散，并未能发挥出金融综合化经营的优势与合力，产融结合的程度也存在较大的差异。

金融控股公司从哪里来

金融控股公司最早产生于美国金融业从分业经营向混业经营转变的20世纪90年代末。20世纪70年代后，随着金融自由化和全球化的发展，主要发达国家相继放开对金融业分业经营的严格管制，允许其混业经营。

在美国：1980年的《存款机构放松监管和货币控制法案》和1982年的《加恩-圣吉曼存款机构法案》，取消了美联储Q条例所制定的利率上限；1987年的《银行平等竞争法案》，有条件地允许商业银行涉足证券投资；1998年5月发布的《金融服务业法案》，提出了金融控股公司概念，并允许金融控股公司的所属子公司从事更为广泛的金融服务；1999年11月，以提高“效率与竞争”为目标的《金融服务现代化法案》正式通过，允许运营管理良好、资本实力雄厚和能满足社区再投资法评级的银行、证券和保险进行联合，且每部分可独立存在。这就意味着，在金融控股公司组织架构下，所属子公司可以从事商业银行、投资银行和保险承销等金融业务。中国互联网协会青年专家向坤对记者说，美国这种通过金融控股公司组织架构实现混业经营的制度设计，也深深地影响到英国和日本等国家的金融体制，金融控股公司逐渐成为混业经营的主要组织模式。

在此过程中，作为一种金融业经营制度模式，金融控股公司代表着随着金融业社会分工的演进所产生的对金融业务多元化的需求，以及对银行经营制度变革的需求。它比较好地满足了企业综合化经营的需求，并且与现代金融业的经营特点相适应。

我国在20世纪90年代初期，已在事实上实行了“混业经营”制度：大多数商业银行都不同程度地通过全资或参股证券公司、信托投资公司，参与了证券和投资业务。但由于彼时的“混业经营”规则缺失、内控不健全、会计准则不完善和监管不到位，一度造成金融秩序的混乱。1993年，国务院颁布了《关于金融体制改革的决定》，规定“对保险业、证券业、信托业和银行业实行分业经营”，银行所属的信托、证券和保险公司开始与银行脱钩。随后颁布的相关法律法规和三会的设立，进一步强化了“分业经营、分业监管”的格局。

加入世界贸易组织后，为适应全球金融业发展的大趋势，国内金融业加快了创新步伐。2002年，国务院批准了中信集团、光大集团和平安集团为三家综合金融控股集团试点。

2005年以来，中国十余年以来推行的分业经营体制出现了松动，监管层准许商业银行设立基金管理公司，准许商业银行参股保险公司、信托公司、金融租赁公司等新政策出台。各大央企和大型国有集团先后参与产融、融融型金控公司的创立，初步构成了我国金控集团的第一梯队。

2006年3月，“十一五”规划提出要“稳步推进金融业综合经营试点”。2008年2月，《金融业发展和改革“十一五”规划》明确提出，要“稳步推进金融业综合经营试点。鼓励金融机构通过设立金融控股公司、交叉销售、相互代理等多种形式，开发跨市场、跨机构、跨产品的金融业务，发挥综合经营的协同优势，促进资金在不同金融市场间的有序流动，提高金融市场配置资源的整体效率”。金融控股公司在我国开始有了长足发展。这其中，尤以民营金控公司为甚。

发端于实业的民营资本，在完成产业积累之后，便有向金融业上溯的必然冲动，且先行者不在少数。由于政策法规上没有产业资本投资金融业的限制，加之金融业的高回报率，民营资本自上世纪80年代中期就开始进入金融业。另外，银行市场化改革进程中，城商行、农信社等增资扩股的需求，也为民营资本进入金融业提供了绝好的机会。2002年前后，中国金融业民营化一度达到了高潮。泛海系、爱建系、东方系、德隆系、希望系、金信系等“家族金融”层出不穷。但2004年德隆系的崩溃，让民营资本放缓了产融结合的步伐。

2008年前后，民营金控集团加快了民营资本向金融业渗透的脚步。“海航系”“明天系”“安邦系”这些民营金融控股集团，通过手中多个金融牌照，突破了行业与地区限制，打通了金融与实业的隔断，实现了资产版图的迅速膨胀。这些民营金融控股公司得以变形的手法殊途同归：通过关联交易与监管套利。

金融控股公司股权结构、组织架构往往十分复杂。如“安邦系”在保险保障基金进驻之前，集团的股东为39家。根据《财新》的报道，39家股东中除上汽和中国石化，其余37家股东可以层层穿透到86名个人股东，均为安邦原实际控制人吴小晖在浙江老家的亲属团。再如，“明天系”原负责人肖建华为整个集团设计了复杂的网状股权构架。他曾在集团内部表示，与其他形态的公司股权构架相比，网状股权构架是安全性最高的。可见这种复杂性导致关联交易极其隐蔽，投资者、债权人均难以清晰掌握公司内部各个子公司之间的授权关系和管理责任。另外，金融控股公司一般涉及多个金融行业，监管标准、监管方法不尽相同，出于资本回报最大化的目的，金融控股公司也会利用这种差异进行监管套利。据新财富统计，截至2017年6月底，“明天系”已经控股或参股44家金融公司，涉足银行、保险、信托、证券、基金、租赁、期货等，覆盖了金融业的全部牌照，其控参股的金融资产规模高达3万亿元。

2013年以来，在互联网金融快速发展的背景下，蚂蚁金服、苏宁金融等互联网巨头逐步布局金融领域，互联网金融集团崭露头角。

国务院参事夏斌认为，金融控股集团在我国的产生与发展，从经济学角度分析具有一定的必然性：随着我国金融业加快对外开放，金融资源的稀缺，金融功能的优势，金融创新的鼓励等，是金融控股集团产生的宏观原因；而工商企业和金融企业市场地位的逐步确立，不断追求利润，是金融控股集团产生的微观原因。

金融控股公司能获得规模经济、协同效应和分散经营风险等好处，但其快速发展也带来了一系列问题。

规模效应往往伴随着关联交易，关联交易风险是金控公司最大的风险。金融控股公司股权结构、组织架构往往十分复杂。这种复杂性导致关联交易隐蔽性增强，投资者、债权人，甚至金控公司管理层都难以清晰掌握公司内部各个子公司之间的授权关系和管理责任，从而无法准确判断和衡量公司的整体风险。

与此同时，在目前分业监管的原则下，监管主体缺失导致的内控机制缺失及监管套利风险，也不可小觑。石大龙告诉记者，在分业监管体制下，金融控股公司旗下的不同子公司，按各自行业的监管要求建立了相对完善的风险管理和内控机制；但在金控集团层面，可能缺乏整体的风险管理和内控制度。子公司所引发的风险可能会通过关联交易、利益输送等途径在集团内部传递，形成环环相扣的“风险链条”。

监管套利的风险源于金融控股公司下的子公司涉及多个金融行业，监管标准、监管方法不尽相同。而出于资本回报最大化的目的，金融控股公司很可能会利用这种差异进行监管套利，将资产和风险向监管尺度最宽松的机构转移。这一方面会拉长金融链条，形成交叉金融风险；另一方面，也会削弱微观审慎监管的效力，使金融机构实际承担的风险远远超过其资本承受范围。

此外，对风险较高的产融结合型的金融控股公司而言，普遍存在内部交易复杂、账面资本虚增和掏空主业等一系列违规行为和潜在风险。

金融控股公司向何处去

金融控股公司问题早已被监管层关注。

2016年国家“十三五”规划纲要明确提出，要“统筹监管系统重要性金融机构、金融控股公司和重要金融基础设施”。

2017年7月的全国金融工作会议，提出了“要规范金融综合经营和产融结合”的要求。同年10月，周小川在国际货币基金组织暨世界银行年会上表示，一些大型私人企业通过并购获得金融服务牌照，但并非真正意义的金融控股公司，其间可能存在关联交易的违法行为，国务院金融稳定委员会将重点关注此类问题。

2018年年初，在中国人民银行发布的《2017年第四季度货币政策执行报告》中明确指出，继续推动出台金融控股公司监管规则，明确市场准入、公司治理、资本充足、关联交易等监管要求，探索完善相应的监管机制。

2018年1月，原银监会在召开的全国银行业监督管理工作会议上表示，2018年的工作，要清理和规范金融控股集团，推动加快出台金融控股公司管理办法。

在2018年的《政府工作报告》中，防范金融风险与强监管，成为未来三年三大攻坚战的重点要求，并首次提出要“健全对金融控股公司监管”。

3月9日，前央行行长周小川在两会期间的记者会上对金融控股公司再次明确表态，严厉指出了一些金控公司存在的问题。

3月25日，央行行长易纲在“中国发展高层论坛2018年会”上表示，“少数野蛮生长的金融控股集团存在着较大风险，抽逃资本、循环注资、虚假注资，以及通过不正当的关联交易进行利益输送等问题比较突出，带来跨机构、跨市场、跨业态的传染风险。”

随后，4月27日，中国人民银行，中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会三部门联合发布了《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》。

王毅在《对当前中国金融体系发展的思考》一文中指出，截至2017年8月，国资委监管的101家中央企业中，有三分之二以上都在开展金融业务，有一半左右把金融纳入业务板块，有23家至少控股一家金融机构。在我国产融结合已颇具规模的背景下，如何在执行中贯彻落实全国金融工作会议的精神，还有待讨论和观察。

金融控股公司的监管完善已箭在弦上。这当中，真正风险较大、问题更为突出的民营金融控股公司面临着大洗牌。

广发银行蔡思隽告诉记者，强监管风暴下，已经有多家民营金融控股公司爆出业绩亏损。作为民营金融控股公司旗下的主要业务，较为明显的是小贷业务持续缩水。截至2018年3月末，全国共有小额贷款公司8471家，较2017年末减少80家；贷款余额9630亿元，一季度减少了111亿元。面对愈演愈烈的监管风暴，部分金融控股公司不得不一再瘦身，甚至一些民营资本的金融控股公司已经开始用实际行动淡化金融控股公司的色彩。有的民营金融控股公司主营业务模式已被宣告终结，野蛮生长得到扼制。如一些金融控股公司已开始放缓此前快速扩张的进程，甚至逐步出清旗下的金融牌照，变卖旗下的银行、证券、保险公司的股权等。除了壮士断腕的明天系和安邦系，海航系和华信系也在收缩战线。估计这种调整和洗牌还要持续较长时期。

蔡思隽同时认为，在经历监管短期冲击后，金融控股公司将走向长期规范发展的道路，金融控股公司模式仍将是金融业发展的重要方向和主要架构。

近期，尽管监管当局高层曾多次批评个别金融控股公司，但并没有否认金融控股公司混业经营的根本立足点。今年2月，央行研究局局长徐忠在谈及混业经营与分业监管的矛盾时曾指出，“混业经营是经济全球化发展和科技进步促进金融机构经营效率的结果。这一趋势本身是金融深化和效率提升的集中体现。关键在于，金融监管制度框架设计与人才队伍建设是否能跟得上金融体系的时代发展步伐”。

金融控股公司带来的协同效应、品牌效应、风险分散等优势毋庸置疑。从全球看，金融控股公司较单一业务的金融机构有着明显的优势。因此，监管当局强化对金融控股公司的监管，根本目的仍然是规范和更好地发展。

面对合规压力，民营金融控股公司很多时候受制于资本金不足，无法有效转型到部分资本消耗高的业务上，或有效支持实体经济的发展。解决金融控股公司资本不足，混改是一个重要的方向。光大集团董事长李晓鹏曾经建议，对金融控股公司做一些试点，支持其引入战略投资者，推行混合所有制，有条件的金融控股公司还可以整体上市，为金融控股公司补充资本金，或支持符合监管要求的金融控股公司开展并购和资产重组。在防范风险方面，要在依法合规的前提下，支持金融控股公司开展交叉销售。

“金控”变形始于逐利，终于规范。监管部门要逐步探索出适合中国国情的金融控股公司的监管体系和监管标准，创造更加稳定高效的金融环境，防范系统性金融风险的发生；同时，引导实体企业树立正确的经营观念，立足主业，避免国民经济的脱实向虚，形成实业支撑金融，金融反哺实业的良好发展模式。如此，金融控股公司才能守正致远。