加强外资企业高溢价转股监管

一段时期以来，外资企业股权高溢价转让现象比较突出。个别案例转股对价畸高，并造成了大额资金的跨境进出。鉴此，笔者对典型案例进行了分析，并针对潜在问题提出了政策建议。

典型案例

案例一：“境外放款+境内转股”模式

境内外商投资公司X申请向其境外母公司G公司放款人民币100亿元,资金用途为支持G公司下属境外M公司收购X公司在境内的下属六家子公司的股权。随后，M公司以人民币147.62亿元收购六家企业股权，整体轧差后资金净流入约人民币47.62亿元。

企业表示，采用此模式转股的主要原因，一方面是X公司为弥补短期资金缺口而未增加对G公司的利润汇回；另一方面，为避免税务部门对公司转让定价的避税认定，公司股权转让采用以公允价值计量为基础的现金转股。六家公司转股定价均以收益法为基础，即通过企业预期收益折现方式来确定股权价值，以上述六家公司中的A公司为例，企业评估价值为人民币51亿元，较其账面净资产增值人民币45.16亿元，增值率达7.73倍，较其初始出资额溢价18.13倍。

案例二：特殊目的公司转股模式

2016年11月，境内自然人王某以其持有的境内Z公司收购其在英属维尔京群岛设立的境外特殊目的公司T公司所持境内返程投资企业S公司的全部股权，价格为人民币28.36亿元。Z公司于2017年汇出全部税后转股款。S公司转股定价以收益法为基础，评估价值为人民币28.36亿元，比账面净资产增值人民币27.40亿元，增值率达28.54倍，较其初始出资额溢价27.94倍。2018年4月，香港居民李某收购Z公司所持S公司1%的股权，价格为人民币0.27亿元。2018年5月，王某以其在香港设立的特殊目的公司J公司收购李某和Z公司所持S公司全部股权，价格共计人民币27.02亿元。截至目前，J公司尚未支付转股款。

企业对其2016年进行的转股交易的解释是，集团计划拆除VIE架构后实现S公司在境内上市。对于高溢价定价的原因，企业表示，本次交易估值低于互联网细分行业龙头企业以及可比互联网公司估值，符合资本市场通行的公允定价逻辑。2018年发生转股交易的原因是，考虑到国内股票发行注册制改革和新三板改革等证券交易政策不明朗，经征求股东意见后，集团决定重新搭建VIE构架前往香港上市。

存在问题

一是转股定价方法的合理性难以判断。上述案例中企业以收益法为评估基础，即通过企业预期收益折现方式来确定股权价值。而这一方法存在以下问题：第一，在计算口径方面，预期收益额可体现为利润总额、净利润、营运型净现金流量和投资型净现金流量，且不同方法和计算口径下的预测值