中国债券市场国际化与更深层次的开放

我国债券市场已发展成为全球第三大债券市场。近十年来，在与人民币国际化良性互动的背景下，债券市场更是加快了对外开放的步伐。“债券通”的成功推出，以及2019年4月1日起中国债券被正式纳入彭博-巴克莱综合指数等里程碑事件，凸显了中国债券市场深化开放所取得的成绩，以及环球市场对中国债券市场开放的认可。未来中国债券市场的国际化步伐有望继续加快。

当前开放的现状

综观中国债券市场的开放，是一个双向开放的过程，主要围绕“引进来”和“走出去”两个方面展开。在“引进来”方面，表现为逐步放开境外机构在境内发行债券和进行债券投资；在“走出去”方面，主要表现为有序推进境内机构境外发行债券和开展境外债券投资。

“引进来”：境外机构参与中国债券市场

一是境外机构在境内发行债券。境外机构在中国境内发行人民币债券（俗称“熊猫债”）业务试点，先于境外机构投资中国债券市场。早在2005年2月，中国人民银行、财政部、国家发改委及中国证监会就发布了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》，允许国际开发机构在中国境内发行人民币债券。在该办法的指引下，2005年10月，国际金融公司和亚洲开发银行率先在全国银行间债券市场发行人民币债券，成为中国债券市场首批引入的境外发行主体。2010年9月，根据发债主体的实际资金使用需求，四部委适时修订了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》。其中非常重要的一项改进是允许发债资金可购汇汇出境外使用。此后，配合人民币国际化的推进，人民银行又先后于2014年10月和2016年12月从跨境人民币结算政策角度，对境外机构境内发行债券（含债务融资工具）的账户安排和资金汇兑予以了明确和完善。2018年9月，人民银行和财政部再次联合发布公告，将国际开发机构人民币债券发行，纳入境外机构在境内发行债券框架予以统一管理，进一步完善了境外机构在银行间债券市场发行债券的制度安排。

总体看，“熊猫债”市场的开放，经过十多年的发展和完善，已受到越来越多市场参与者的关注和青睐，发行主体不断扩大，市场规模亦稳步增长。从熊猫债发行情况看，2014年之前，市场发展相对缓慢，发行主体和规模均有限；2015年之后，随着跨境结算政策的明确以及市场环境的改善，发债主体数量和融资规模均呈较快增长，并在2016年，在境内外人民币融资利率“倒挂”的助推下达到历史峰值。2017年，熊猫债发行规模有所回调，但市场整体仍在有序发展，发行主体进一步多元化。其中值得一提的是，匈牙利政府在银行间债券市场成功发行了3年期的人民币债券，成为首单通过“债券通”管道面向境内外投资者完成发行的外国主权政府人民币债券。2018年熊猫债市场继续发力，全年发行规模达955.9亿元，同比大幅增长；发行主体亦趋多元化，涉及国际开发机构、境外政府类机构、金融机构和非金融企业等。

二是境外机构投资中国债券市场。2005年，泛亚债券指数基金和亚债中国基金以个案试点的形式获准进入中国银行间债券市场开展投资。2010年8月，配合人民币国际化进程，为满足境外主体持有人民币的增值需求，拓宽人民币资金的回流管道，以及搭建良性的人民币跨境循环机制，人民银行适时启动了中国银行间债券市场的对外开放，允许境外中央银行或货币当局、境外人民币清算行和参加行等三类机构，进入银行间债券市场进行投资。2011年，人民银行、证监会和国家外汇管理局联合推出人民币合格境外机构投资者（RQFII）试点，并允许其参与中国债券市场投资；2013年，在进一步松绑RQFII政策的同时，又对QFII开放了中国银行间债券市场。2015年，人民银行先后多次出台相关法规，进一步拓宽银行间债券市场可投资业务品种的范围；2016年，其3号公告更是向境外各类金融机构全面开放境内银行间债券市场，并进一步简化申请流程且不再设额度限制。2017年7月3日，另一项具有里程碑意义的举措──“债券通”正式开通，境外投资者可以沿用其所熟悉的国际操作习惯（交易系统、交易方式、结算方式等）参与内地银行间债券市场的投资，极大提高了参与中国债券市场投资的可操作性和可复制性。境外机构参与境内债券市场的数量和规模均出现较快增长。

根据中国外汇交易中心的统计，截至2019年一季度末，通过结算代理行模式和“债券通”途径参与境内银行间债券市场的境外投资者分别达840和711家（两种统计有交叉）；持有境内银行间债券市场余额接近1.8万亿元人民币，较“债券通”开通前增长超过一倍。目前，境外机构持有中国债券的总体比例约为2.5%，相比欧美日等发达债券市场仍然较低，但也反映了中国债券市场对外开放具有广阔的发展空间。

“走出去”：境内机构参与境外债券市场

一是境内机构赴境外发债。早在上世纪80年代，人民银行就出台了相关规定，探索对境内机构在境外发行债券业务加以规范管理。2003年1月《外债管理办法》的出台，基本确立了境内机构境外发债业务的严格审批核准制度。近年来，随着改革开放的不断深化，境内机构境外发债业务完成了从审批制到登记备案制的转变，并建立了本外币一体化、全口径跨境融资审慎管理的机制，推动境内机构境外发债业务进入了发展的快车道。在这一背景下，近年来境内机构或出于低廉的境外融资成本，或出于简便的境外发债流程，或出于国际战略布局等方面的考虑，越来越多地选择赴境外发行债券融资，发债规模屡创新高。据彭博的不完全统计，2018年，中资机构海外发行美元债接近1900亿美元，虽较2017年近2400亿美元的历史峰值有所下降，但整体仍处于增长态势。

  二是境内机构投资境外债券。从境内机构投资境外债券业务方面的政策看，因主体类型不同而有所差异。不同类型的境内主体可根据不同的路径安排，选择以人民币、人民币购汇、以及自有外汇这三种资金跨境形态，开展相应的境外本外币债券投资。其中，以自有外汇资金参与境外债券投资主要适用于银行类金融机构，且不受购汇额度或资金汇出额度限制；而绝大多数非银行类机构投资者，则基本上采用人民币购汇或人民币资金跨境形式投资境外债券，且需获得相应的资格和额度。

从市场运行情况看，近年来境内主体投资境外债券市场的规模亦在不断攀升。根据外汇局《中国国际投资头寸表》的数据，截至2018年年末，在不包含外汇储备资产的统计口径下，中国对外债券资产余额为2279亿美元，约占对外全部证券投资的46%。从路径来看，境内银行以自有外汇资金方式开展境外债券投资占比最大，而以QDII和RQDII方式开展的境外债券投资规模则相对较小。

未来发展趋势

“引进来”的力度将加大

一方面，境外机构在中国境内发行人民币债券业务将在新的管理