破题信托净值化转型

2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）及系列配套文件出台，百万亿元资管行业步入统一监管时代。为防控金融风险、深化金融改革，资管新规要求资管行业要打破刚性兑付，实现资管产品净值化管理。作为资管领域重要组成部分的信托，同样需要按照监管要求，在规定期限内打破刚性兑付，真正实现“卖者尽责、买者自负”。

与银行理财和券商资管已形成丰富的监测数据或明确的政策指引相比，信托净值化转型处于初级摸索阶段，尚未取得明显的成果。作为以发行非标准化产品为主的典型代表，信托在净值化转型过程中面临估值难、营销难、风控难等问题。而通过借鉴公募基金、银行理财等同业机构净值转型中的成功经验和先进方法，再结合自身资源禀赋情况，信托公司则可在信托价值链上全面布局，推动行业净值转型顺利进行。

资管行业净值化管理是大势所趋

资管新规的总体思路，是按照资管产品的类型制定统一的监管标准，对同类资管业务作出一致性规定，实行公平的市场准入和监管，最大程度地消除监管套利空间，为资管业务健康发展创造良好的制度环境。

长期以来，资管市场机构主要发行预期收益型产品。为广泛吸引客户，发行人会以各种方式为投资者本金和收益提供兜底，存在普遍的刚性兑付现象。刚性兑付通过扭曲直接融资市场中的利率定价和风险承担模式，在带来短期信贷虚假繁荣的同时，也让风险逐渐积累。长期而言，这将对资管行业的健康发展带来极大的威胁。从根本上说，刚性兑付弱化了市场纪律，偏离了资管产品“受人之托、代人理财”的本质。

为贯彻落实中共中央关于服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革的总体要求，资管新规将资产管理业务认定为金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益；出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。按照新规的监管思路，推动大资管行业打破刚性兑付，实现净值化管理，已是大势所趋。

所谓净值型资产管理产品，是指发行方在发行相关的资产管理产品时没有设置明确的收益率，产品收益以净值的形式定期公布，投资人根据产品运作情况享受浮动收益的产品。资管机构通过发行净值型产品，可真正实现“卖者尽责、买者自负”，不再承担兜底风险，有助于整个资管行业的健康发展。自资管新规发布以来，2018年作为资管行业转型元年，各类资管机构已着手调整产品结构，逐渐增加净值型产品的占比。

银行理财净值化转型情况

按照资管新规及理财细则的要求，银行理财将逐步从预期收益型向净值化转型。过渡期内，符合新规的净值型产品渐次承接现有客群，降低预期收益型占比，并在过渡期结束后完全替代保本理财型产品，成为主流。截至2019年年初，银行理财净值化转型成效显著。

普益标准的数据显示，2019年3月底，全国银行净值产品存续量为6209款，环比增加689款，快速增长态势不减，净值型产品占比逐步上升。从已披露2018年年报的部分银行看，浦发银行截至2018年年底，净值型理财规模突破4000亿元，净值型理财占比提升至48.68%；农业银行的净值型理财规模超5000亿元，占比为31.80%；招商银行在2018年仅披露了符合资管新规净值管理要求的净值型产品，占理财产品余额的14.04%；建设银行全年发行净值型产品192只，2018年年末余额2996.24 亿元，较上年新增 2975.09 亿元；交通银行2018年净值型理财产品日均规模较上年增加人民币356.19亿元，净值型理财产品日均规模占表外理财比重较上年上升4.83个百分点至15.52%。总体而言，上市银行2018年净值化转型成效显著。

券商资管净值化转型情况

资管新规实施以来，“去杠杆”“去通道”成为券商在新规过渡期内的主要任务。在严监管的大背景下，券商资管规模缩水明显。截至2018年12月底，券商资管规模为12.91万亿元，与2017年年底相比减少了3.63万亿元，降幅达22%。

通常而言，券商资管可分为集合资管、定向资管和专项资管三类。2018年11月30日证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用操作指引》(简称“操作指引”)，明确大集合产品进一步对标公募基金。按照操作指引的规定，大集合资管对标公募整改，产品净值按公允价值核算，券商资管需要进一步提升主动管理能力和风险控制能力。相较于定向资管和专项资管，券商从集合类资管突破净值化转型的可能性较大。

根据基金业协会的数据，2018年，在券商资管规模大幅缩水的环境下，集合类资管产品数量和规模小幅下降，产品数量占总产品数量的比重从2017年年底的12.79%上升至14.82%；集合资管规模占总规模比重为19.48%，同比增长2.6%。监管政策的推动下，净值化转型过程中，券商集合类资管占比有望继续保持增长态势。

信托净值化转型情况

此次资管新规对净值化管理的规定，基本覆盖了信托业务的各方面，包括产品分类、净值化管理、去通道、降杠杆、破刚兑、信息披露、报告制度、平等准入等。相较于银行理财和券商资管已形成丰富的监测数据或明确的政策指引，信托净值化转型仍处于初级摸索阶段，尚未取得明显的成果。但部分信托公司已从现金管理型信托或证券投资类信托着手布局净值化转型，采用非保本形式运作，逐步打破刚性兑付。

从部分信托公司目前运行中的信托产品来看，中航信托的“天玑汇金集合资金信托计划”“天玑臻宝集合资金信托计划”“天玑季享集合资金信托计划”；中信信托的“中信信托•睿泽稳健量化金融投资集合资金信托计划”；上海信托的“现金丰利系列集合资金信托”；外贸信托的“五行添益集合资金信托计划”“晋元TOT集合资金信托计划”等，都属于浮动收益型集合信托产品。

信托净值化转型存在的困难

按照资管新规及2018年8月《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管