现代货币理论与宏观政策和政府债务的现实

相比1929年大危机惨痛的经历，全球经济在面对2008年国际金融危机时，由于各国及时救助和强力刺激，危机后V型反弹特征明显，但是却付出了沉重的政府债务代价。由于危机后全球经济增长缓慢，政府债务问题一直没有得到化解，甚至愈演愈烈，逐渐成了一个威胁宏观经济稳定的热门话题。现代货币理论试图从基础理论上重新建构货币、债务以及宏观经济政策之间的关系，并为以后的政策提供进一步的理论指引。该理论颠覆了以往人们对货币理论的认知，从而引起了空前的争论。本文在归纳相关研究的基础上，尝试从理论逻辑和政策实践两个方面对现代货币理论进行评析。

现代货币理论的根源和背景

与所有新出现的思潮类似，萌芽于上世纪90年代的现代货币理论，虽然冠以“现代”两字，但是也依然要借助一百多年前的经济学经典来证明自身的学术渊源与逻辑合法性。该理论在当今受到广泛关注的背景，是美国联邦债务突破22万亿美元，以及随之对政府债务可持续性产生的忧虑。现代货币理论对政府债务的核心观点是：政府不应该被财政平衡束缚手脚，而应该放手发挥“功能性财政”的作用，甚至政府不用关注债务和财政赤字，可以直接通过增发货币来刺激经济。极而言之，政府不仅不需要平衡预算，甚至预算盈余会在实际上损害经济活动。现代货币理论的这种观点，使得对它的讨论都不可避免地带有明显的政策目的。因此，现代货币理论绝不仅仅是一种描述性的理论，而更多是规范性，或者说是一种理念性的理论。在这个意义上，对现代货币理论妄加评判可能是不明智的；但是要把这种颠覆性的理论付诸实践，更需要在现有理念、机制甚至制度上进行大幅度的调整。因此，现代货币理论受到包括克鲁格曼、鲍威尔、萨默斯和罗格夫等学界和政界当红人物的质疑和反对，就毫不奇怪了。

现代货币理论的逻辑

现代货币理论将自己的学术根基建立在整合国家货币理论、内生货币、功能性财政、金融不稳定假说以及部门均衡法等相关理论的基础上。

作为一种货币理论，它首先给出了自己对货币本质的看法。关于货币本质的问题，学界在传统上可以按照有无内在价值的视角分为互相对立的两派理论，即货币信用论或货币商品论，也可以称为名目主义或金属主义。货币信用论和名目主义都认为货币没有内在价值，货币只是一个符号或记账单位。它们的区别在于货币信用论强调货币本质是一种信用或者说是债务，因此货币体系实际是一种债务体系；而名目主义则在此之上增加了国家主权的内容，提出是主权政府赋予了货币价值，因而货币是法律的产物而非商品。显然，这类看法与传统的以服务商品交换为目的，以易货贸易为历史起点的货币商品论和金属主义有着本质的差别。

信奉现代货币理论的学者在货币信用论和名目主义基础上进一步将货币与政府税收联系起来，即货币起源于政府税收。具体来说，主权国家选择自己的货币单位，并以这个货币单位征收税款。由此，就可以得到现代货币理论的两个重要推论：首先，货币是政府的产物，而政府的借据之所以被接受，就是因为税收的存在，因为个体必须要以政府规定的货币单位缴纳税款。这样，现代货币从本质上说就是一种“税收驱动的货币”，是税收的强制性创造了对货币的需求。其次，由于政府本身就是主权货币的垄断发行方，所以一个有权发行主权货币的政府，实际上拥有无限的能力用自己发行的货币偿还任何债务，因此税收根本就不是政府用来获得货币的手段；或者说，税收根本就不是为政府支出而进行的融资！同理，政府也不需要因为支出而借入本国货币。从技术上说，国家永不破产。对政府破产的担心主要是因为将家庭财政和政府财政进行了错误对比：家庭的借据没有类似税收那样无限的清偿力做后盾，所以家庭可以破产；而政府就是记账货币的发行者，所以政府不会因为无法偿付自己的债务而破产。也就是说，不是政府征税弥补赤字，而是政府为了发行货币而支出。这个逻辑本身看起来似乎没有问题，但是由此推导出来的结论却是颠覆性的，几乎颠覆了我们的常识认知！

现代货币理论的拥趸承认在不完全的货币主权下，上述结论可能不是完全成立的。例如，对本国货币挂钩美元的经济体，或在诸如希腊没有欧元货币主权的情况，依然会爆发主权债务危机。当然，这可能恰恰证明了现代货币理论的逻辑。

但是，现代货币理论关于货币本质定义问题上还存在一个可能的挑战，即如果货币是政府创造的，那应该如何保证不出现通货膨胀呢？毕竟，世界经济史上的恶性通货膨胀几乎都与政府的贪婪或过度开支，比如战争开支有关。为此，现代货币理论又引入功能性财政假说，即认为政府的首要目标是实现充分就业和稳定通胀，而为了达到这个目的，就要稳定总支出水平。当总支出超过以当前价格购买所有可能生产的商品时就会出现通胀，反之则会产生失业。这样，当总支出不足时，功能性财政就要求政府增加支出或减税，通过创造财政赤字来补足总支出；而当总支出过高时，政府则应该减少支出并增税，通过累积财政盈余来压缩总支出。在这里，税收显然扮演着调节私人部门支出的作用。此外，当因利率水平过低而刺激了私人部门投资并可能引发通胀时，也可以发行政府债券以提高利率。在这些情况下，政府发行或偿还债券并不是为政府支出融资，而是调节私人部门的购买力和利率。

因此，在现代货币理论的框架中，税收、政府支出都只是创造和毁灭主权货币的手段，是为了维持总支出稳定在既定水平上的手段。因此，财政平衡本身并没有意义，盈余和赤字也不存在好与坏，一切都取决于私人部门的支出水平。在功能性财政的意义上，现代货币理论既不是“赤字狂热者”，也不是“赤字辩护者”，财政余额的目标是依据总支出的水平而波动。事实上，现代货币理论者认为，虽然政府没有名义上的预算约束，但却有实际约束，即通胀的威胁，而通胀恰恰又是功能性财政失灵的表现。

毋庸置疑，功能性财政只是一种假说。但也许是因为现代货币理论太过颠覆了我们的常识认知，所以它也的确努力地解释为什么政府部门的赤字是不可避免的，而这也恰恰是它在当前政府债务问题凸显时受到广泛关注或被嗤之以鼻的原因。事实上，现代货币理论对这个问题的解释也有一套逻辑和推理。首先，按照部门均衡法，可以将整个经济分成政府、国内私人部门和外部三个部分。由于总收入必须等于这三个部门的总支出，这样，如果一个部门的支出低于其收入，也就是说这个部门出现盈余，那么就必然导致另一个部门的债务。政府赤字会增加私营部门的收入，因此有刺激经济的作用。更重要的是，由于私人部门的资信或债务偿付能力是有限的，所以持续的高额债务容易造成金融不稳定。相比之下，政府赤字则要比私人部门赤字可持续得多。这样，现代货币理论自然就更倾向于推导出政府部门的赤字是不可避免的结论。

对于财政赤字甚至可能造成恶性通胀的担心，现代货币理论者认为，由于在一般情况下，资本主义经济是处于总需求不足的非充分就业状态，因此在实现充分就业之前，财政赤字并不会与物价上涨挂钩。只有当扩张性财政政策没有刺激产出增长时才会出现通胀。当然，尽管现代货币理论者认为财政赤字是一种常态，但是在赤字推动总支出达到合理水平以前是不会引发通胀的。这一点倒是与当前美国经济的状况是非常吻合的，即财政赤字与低通胀长期并存。反过来，按照现代货币理论的逻辑，在总支出达到既定水平以后，则应该通过增税抽走过剩的购买力。只不过这不是现实的常态，因而不是现代货币理论强调的重点而受到忽视。

现代货币理论论者还认为，存在着“自动稳定器”保证功能性财政能够得以实现，而所谓的“就业保障计划”就是政府干预的“自动稳定器”。“就业保障计划”实际提供了一个工资下限。在经济繁荣时，私营雇主可以提供更高工资吸引“就业保障计划”中的工人，并随着私营部门就业率增长而抑制涨薪压力。而在经济衰退时，私营部门裁掉的工人又可以加入政府的“就业保障计划”，从而为私营部门工资的下跌提供了一个下限。这样，在政府“就业保障计划”项目下，就业规模在经济衰退时增加，在经济扩张时缩减，从而可抵消私营部门出现的波动。相应的，由于在“就业保障计划”下就业规模在经济衰退时增加，就会使政府支出在经济衰退时增长，在经济扩张时缩减。结果，在经济繁荣时由于政府支出缩减，就会降低通胀压力；而在经济衰退时政府支出增加，则会降低通缩压力。所以，政府的“就业保障计划”事实上起到了稳定总支出的作用，也就在确保实现充分就业的同时，维持了物价和金融稳定。相比之下，凯恩斯主义的周期性宏观经济政策刺激或抑制，只能实现暂时性的充分就业，很难维持充分就业状态，且在实际执行中还很可能会破坏经济的稳定性，导致通胀和滋生泡沫。

现代货币理论的现实适用性

如果我们从现实适用性的角度看现代货币理论，会发现其与现实有极大的冲突。

首先，现代货币理论的逻辑起点不是历史起点，最多是以国家出现以后的历史作为起点。由此得出对货币本质的认识，就割断了历史发展和演进的逻辑过程，不仅与主流经济学的共识相左，更是将货币的职能简单化，无视社会对货币价值储藏手段的需求以及价值尺度本身必须具有价值的公理。在这个基础上，过分强调信用论和名目主义，也就等于在逻辑上淡化通货膨胀的危害和后果；而垄断信用货币发行，则否认了潜在的替代手段，也就否认了现实中货币的价值储备职能，得出的结论就是荒谬和反逻辑的。

其次，现代货币理论在对货币本质的认识以及在“财政货币化”问题上的看法，是对中央银行制度本身的挑战，更遑论中央银行的独立性。用财政取代央行发行货币，不仅是反历史的，也无视一百多年来中央银行制度的合理性与有效性，更无视历史上因为政府难以抑制自身开支扩张倾向而给货币稳定屡屡造成的危害。特别是在2008年的全球金融危机以后，全球主要央行推出的各种非常规货币政策，已经让一些敏感的经济学家明显感到货币和财政政策的边界在变得模糊。坚持央行独立性是当下中央银行界的主流共识，而将货币发行与财政赤字直接联系起来更与各国的中央银行法直接冲突。退一步说，即使接受信用货币和名目主义，也不意味着可以无视和放任货币与债务问题。

最后，尽管现代货币理论提出了“就业保障计划”这样的“自动稳定器”，但是政府在“就业保障计划”项目下的财政支出计划，在事实上还与大多数政府支出计划一样，都面临着巨大的信息劣势和对真实资源配置扭曲的可能性，即“就业保障计划”的“自动稳定器”作用本身也可能存在因果误读或市场失灵。而且现代货币理论实际上是首先假定了政府部门和政府创造的货币体系造成了失业，所以提出的对策就是只有政府才能解决失业。但是几乎所有的经济理论都是从私人部门的投资不足来解释失业的，或者说失业是由于资本家拒绝把工资提高到劳动者能够接受的水平和资本家用资本替代劳动造成的。按照“就业保障计划”，只要个体想工作就可以去领一份工资，至于干什么并不重要，重要的只是政府使用财政赤字支付工资。但是这样不仅会养懒汉，而且如果是由于劳动技能原因造成的结构性失业，那么即使私人部门开始扩张，他们也不可能被私人部门雇佣。如果真的出现这种情况，“就业保障计划”就变成了一种固定的福利制度而不再具有“自动稳定器”功能。

美国债务的不可持续性与现实政策

即使我们不从理论和历史的逻辑来评论现代货币理论的对错，仅仅是从其结论上看，由财政赤字累积起来的政府债务，也绝不会因为政府垄断货币发行权和征税权而变得无关紧要。事实上，正是这种担心才使得政府债务问题成为热点。如果恰恰是因为对政府债务的担心而信奉现代货币理论，则很可能使现代货币理论不仅成为毒药，更是一种逃避现实的鸵鸟政策。

首先我们必须看到，美国国会和政府并不是对不断累积的政府债务无动于衷。在克林顿执政期间，美国的财政余额就实现了少见的盈余。小布什政府的海湾战争使得美国的财政赤字再现，而奥巴马政府的医改则使得财政赤字进一步恶化，结果造成白宫与国会之间的矛盾不断激化。特朗普在竞选时也誓言要压缩政府开支、降低财政赤字。应该说在压缩政府开支方面他的确尽了最大的努力，但是留给他的空间确实也已经不多了；而减税、扩大军费和执法开支却使得特朗普治下的财政赤字进一步恶化。

目前，美国面临的政府债务问题早已经严重到了前所未有的程度，借新债还旧债已经成为常态。在这种情况下，降低政府债务几乎不可能，而且能否维持债务不违约，还要看市场对美国不断发新债进行滚动融资的接受程度。如果投资者不再信任美债而抛售，美债价格下降而利率上升，美国就将重演希腊主权债务危机的一幕。更严重的是，在前期美联储不断加息的背景下，国债利息的增长速度远超政府收入增长。这就可能造成了一个严重的后果：如果国债利息支出占政府开支比例越来越高，势必挤占其他财政支出。而在法定支出和自主支出项目都几乎没有进一步压缩的余地时，如果连利息开支也要依靠发新债，说明政府已经完全没有偿债能力，几乎就变成了庞氏骗局。一旦市场出现风吹草动，国债卖不出去或者利率上升，不仅会使得美国不得不依靠成本更高的融资替换以前低成本的融资，而且一旦无法维持借新债还旧债的滚动融资，美国就无法支付国债的利息，美债的市场利率就会大幅度上升，进一步加大国债利息支出的压力。而这最终就可能导致美国的财政系统崩溃！

从国债利息的负担看，尽管奥巴马政府在金融危机期间大发国债，但是由于那时候是零利率，所以利息负担并不大，美国的政府债务看上去还可以维持。但是从2015年底美联储开始加息以后，情况就逐渐出现了变化。到特朗普上台以后，压缩政府支出几无空间，而减税又使得财政收入下降，财政赤字上升，债务的可持续性问题就更进一步显现出来。从国债发行的可能性和融资成本看，奥巴马时代欧洲出了债务危机，全球避险资金对美国国债需求旺盛，压低了国债利息。到了特朗普时代，要维持市场对美国国债的需求就变得困难了。尽管土耳其和阿根廷等国曾经出现危机，但是给美国国债市场带来的避险效应并不明显。美国经济形势虽然看上去还不错，可美联储的加息抵消了这种影响。从这个角度看，也难怪特朗普对美联储不断的加息极度不满。

需要指出的是，在美国国会对白宫财政赤字的不满日甚，政府几度因此而关门的情况下，政府债务依然持续攀升，更说明了事态的严重性。不是美国政界不知道巨额政府债务的危险，而是眼看不断攀升的债务束手无策。因此，债务问题绝不像现代货币理论所说的那样不疼不痒。事实上，即使没有通货膨胀的压力，政府也不会无限制的发行货币。量化宽松期间，美联储在购买标的资产和寻找抵押物方面费尽心思，实际上就是要预留日后回笼货币的手段。美联储在资产负债表扩张以后开始缩表的政策，也说明了这一点。

总之，当前美国的现实政策并没有因为现代货币理论的宽心而不去考虑政府债务和流动性问题。

应该承认，现代货币理论在逻辑演绎方面没有明显的问题，这是它能够在当前形势下作为一个学派而受到关注的一个必要条件。当然，从极端的意义上看，一种理论只有足够偏颇，才可能就某一方面展开深入的分析而具有学术上的启迪意义。但是，作为一种试图解释一般性原理的理论，同时又是一种试图给出明确政策含义的学说，仅仅依靠逻辑推理是不够的。理论创新不能迎合现实的需要，不能为了创新而刻意片面地强调事物的某一个方面，更不能单靠演绎逻辑而违背历史逻辑，从而歪曲事物的本质。当前美国面临着非常严重的债务问题，解决问题的态度应该是正视问题而不是粉饰太平。从这个意义上说，所谓现代货币理论，既不现代，也不理论，更会误导决策。回归常识、尊重传统、实事求是，才是所有理论研究和创新应该遵循的原则。

作者系中国社科院世经政所研究员