巧用融资工具 助力跨境并购

受中美贸易摩擦、外国投资监管趋严等因素的影响，2019年上半年，中国企业海外并购总额仅为200.4亿美元（商务部的数据），比去年同期大幅下降61.4%。但另一方面，“一带一路”沿线的并购交易规模则保持了稳定增长，成为中企“走出去”的热门区域。随着跨境并购交易数量和金额的基数不断增加，并购融资手段及工具也日益丰富。在此背景下，银行应积极创新跨境并购融资产品，运用多种组合式融资产品，支持中国企业高效完成海外收购。跨境并购的交易总量较大,能否成功，很大程度上依赖融资方式的筹划；同时，面对金融市场的不断发展，企业也需要与时俱进利用市场金融工具进行创新，找到最适合自身的融资方式。笔者从多个角度剖析近年来出现的跨境并购融资工具。

定向可转债、私募可交债

是上市公司并购的新利器

定向可转债、私募可交债等融资工具以及“以小搏大”等交易设计层出不穷，为解决跨境并购融资难提供了新思路。定向可转债是上市公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。债券持有人对是否将债券转换成股票享有选择权，因而定向可转债可被看作内嵌看涨期权的债券，可以实现“保底+向上弹性”。当债券发行公司的股价上涨时，债券持有人能够通过转股获得股价上涨的弹性收益；当股价下跌时，债券持有人则可将债券持有到期，再要求债券发行人还本付息。在并购交易中，定向可转债包含支付、融资两个功能。作为支付工具的定向可转债，能够较好地弥补传统现金支付和股份支付的缺点，为均衡并购双方不同的利益诉求提供解决方案。在现金支付中，并购方在进行外部债权融资时，若使用定向可转债作为支付对价，既不会对当期的现金流产生负担，并购方也无需再进行外部融资。如，某消费电子龙头企业为拓展自动化设备的产品线及应用领域，以2.1亿元收购某新三板挂牌公司，通过发行定向可转债、股份及支付现金的方式购买目标公司100%的股权。在该案例中，定向可转债作为一种支付工具，给目标公司的实际控制人提供了更多选择，增加了并购融资工具的丰富性，有利于促进并购交易的高效执行。

可交债全称为可交换债券，是上市公司股东发行的、一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东持有的上市公司股票的公司债券。相较于公募可交债而言，私募可交债的监管环境和发行条件要宽松得多，如私募可交债对发行人无信用评级要求，也无盈利和净资产要求，同时目标公司的股票在债券发行时可以是限售股等。私募可交债作为一种兼具股权和债权融资性质的金融工具，因其相对宽松的监管环境，以及能够较好地调节并满足并购各方的利益，近年来越来越受到青睐。

如某知名旅游公司与私募股权投资基金组成买方团，联合收购某纳斯达克上市公司的100%股权，整个并购交易作价近110亿元。该旅游公司通过发行股份、现金支付、发行私募EB等方式成功完成并购。在跨境并购中，发行私募可交债一方面可以实现低息融资，覆盖前期收购目标公司股权的资金，为后期收购其他部分股权缓解资金压力；另一方面，通过向交易对手发行可交债还可以很好地将各关联方与目标公司的利益进行捆绑，促使关联方为获得换股收益而努力改善公司经营。

“并购基金+银团贷款”

助力企业快速完成海外收购

在中企跨境并购中，由于直接跨境换股存在政策障碍，实践中通常采用两步走的方式，即先由上市公司大股东或并购基金以现金收购境外目标公司，再由上市公司向大股东或并购基金发行股份购买其持有的境外目标公司的股份。由大股东或并购基金进行过桥收购的好处有二：一是可以避免触发重大资产重组的相关程序，二是以股份支付方式可减轻上市公司的资金压力。在具体案例中，大股东通常会联合其他财务投资人发起设立并购基金，大股东作为其中的有限合伙人之一进行出资，同时由并购基金管理人在市场上募资，以解决大股东权益性资金不足的问题。此外，为了减轻募资压力，利用债务杠杆提升股权投资的回报率，上市公司还会在目标公司层面申请银行的并购贷款。这种“并购基金+并购贷款”的模式在近期发生的大型并购交易中频频可见。

如国内某环保新能源上市公司“以小吃大”，收购欧洲老牌固废处理综合服务商，整个并购交易金额高达88.82亿元。目标公司的估值不仅接近并购方的市值，而且营业收入高达百亿元，是并购方营收的近8倍。为了完成如此大体量的收购，上市公司联合其他投资人共同发起设立了绿色产业并购投资基金，并采用了“上市公司+控股股东+私募基金”的模式。上市公司在并购基金中担任劣后级有限合伙人，控股股东担任联合普通合伙人，私募基金作为普通合伙人帮助引入其他财务资本。通过这种模式，既可引入有经验的私募基金投资人降低并购风险，又便于保持对目标公司和收购进程的影响力。最终并购基金共募集了65亿元，解决了73%的并购交易资金。同时，上市公司以目标公司100%的股权提供质押、上层控股公司以100%股权及部分资产提供质押，获得了某外资银行提供的23.82亿元人民币等值欧元的银团贷款，高效完成了整个并购交易的融资环节，并顺利实现了股权交割，为后续上市公司发行股份及配套现金购买目标公司资产奠定了良好的基础。

又如，某中国财团在2017年以27.5亿美元成功收购了某知名半导体公司的标准件业务，整个交易规模折合人民币181亿元。该交易中，中国财团通过设立12个专项并购基金及3层特殊目的公司，以 “并购基金+银团贷款”的方式完成了整个收购。其中，境内并购基金投入约16.3亿美元，境外并购基金投入约4.5亿美元，合计约20.8亿美元注资至目标公司的控股公司。其余资金由目标公司的控股公司作为借款人，取得了银行发放的6.7亿美元的银团贷款。此次股权交割所需资金在短短几个月内筹集完毕，足以看出并购基金在快速筹集权益性资金的优势，以及通过银团贷款方式向银行申请优先级债务的便利性。