SPAC：企业国际融资新路径
2019年7月30日，纽约证券交易所上市公司新风天域（New Frontier Corporation）宣布，与和睦家医疗集团（下称“和睦家”）及其关联公司签订反向并购协议。根据协议，新风天域将向TPG Healthy，L.P.、复星医药等现有股东收购和睦家。并购后的公司将成为中国已上市的最大的综合私立医药服务机构之一，并继续在纽约证交所挂牌交易。
新风天域就是最近在国际金融领域时常被提起的SPAC（Special Purpose Acquisition Company 即特殊目的收购公司）。作为一种海外融资上市的创新渠道，SPAC拥有诸多亮点，值得有相关需求的企业加以关注和研究。
何为SPAC
SPAC是借壳上市的创新融资方式。按照该方式，发起人在美国设立一个特殊目的公司，通过IPO的方式募集资金并挂牌上市。该上市公司只有现金，没有其他实质性资产。公司的商业模式是寻找未上市的目标公司进行投资并购，而目标公司会通过和已经上市的SPAC并购迅速实现上市融资的目的。
SPAC上市融资方式融合了直接上市和反向并购的特点，并时常伴随着私募。这种融资方式是基于美国《1933年证券法》项下的419号规则（Rule 419）进行的金融创新。Rule 419是美国证券交易委员会（SEC）为打击证券欺诈及对美国证券注册制的滥用，于1992年颁布的规则。该规则规定，空白支票公司（没有实质性资产同时又没有实质性目的或商业计划的公司）进行IPO上市，其募集的资金和卖掉的对应股票必须分别监管，且在IPO完成的18个月内必须寻得一个非空白支票公司（即目标公司，其市值必须大于该IPO募集资金的80%）完成反向并购，否则该空白支票公司清算解散。值得注意的是，在找到合适的公司后，一份关于该目标公司的法律文件（类似于招股说明书）在被SEC批准后发给该空白支票公司的股东，至少占该空白支票公司80%股份的股东必须同意该反向并购，否则并购失败。SPAC创造性地接受了部分Rule 419的条款，同时利用了一个豁免：如果IPO的融资额超过500万美元，就不受Rule 419的限制。
2007年，SPAC的IPO数量约占美国证券市场全部IPO数量的25%，约有50个SPAC在美国证券交易所共募集资金约100亿美元。2008年金融海啸后，SPAC陷入低谷期，又在2012年后强势回归。2018年，更多公司采用SPAC方式上市，私募股权基金已成为SPAC的主要用户，如Chuck E. Cheese交易等。最近十多年来，资本过剩导致投资者积极寻求并购机会，SPAC业务得以高速发展。至今为止，美国证券市场上有近200家通过SPAC上市的公司，主要集中于NASDAQ（最近也开始受到纽约证券交易所的欢迎）。一般在IPO市场处于低潮时，SPAC就会比较活跃。
一个成功的SPAC至少需要三个主要的参与者：发起人，投资人和标的公司（被反向并购方）。
SPAC的发起人一般由投资领域资深人士或商界精英组成，拥有良好的信誉保障。为了确保IPO的成功及募集到足够的资金，市场对发起人有一定要求：发起人需要能接触到优质公司和项目，有备受推崇的行业地位及丰富的兼并收购经验；同时，发起人需要作必要的投资，以支付SPAC的所有费用，包括律师费、审计费、投行费用、佣金，以及付给投资人的利息等。SPAC发起人的回报巨大：SPAC的20%股份作为干股，作为发起人的报酬。但如果SPAC未能成功并购，发起人也有损失掉全部投资的风险。一般在3至6个月左右，拥有优质发起人的SPAC就能成功IPO。
如何吸引投资人投资SPAC的IPO是一个挑战。毕竟，把资金投资于一个除了现金没有任何实质性资产和业务的公司，自然充满了风险。鉴此，SPAC对Rule 419的一些规则创造性地进行了“扬弃”。首先，SPAC的IPO不是仅发行普通股，而是以投资单元（Unit）的形式发行普通股、认股期权及附股权的组合。一个投资单元通常包含1股普通股、1股或50%股认股期权以及一定比例（比如50%）的附权股。这样，如果投票参与并购，SPAC投资人就会有200%到300%的风险回报。其次，IPO募得的资金会全部被监管起来，一般会存入高盛或摩根斯坦利的信托账户，并进行固定收益证券的投资，如购买美国国债。发起人需要支付一定的利息给投资人，收益一般比美国国债收益高一些。最后，和Rule 419不同，一方面，SPAC公司的董事会确定并购标的后，其相关文件不需要SEC批准；另一方面，在股东投票表决时，SPAC的每个股东既可以选择参与并购，也可以行使赎回权赎回其投资及利息。因此，SPAC投资人的投资比较安全。
SPAC成功IPO后，公司管理层的主要任务就是寻找一家有发展潜力的非上市公司，通过反向并购使其获得融资并上市。如果在规定的期限（一般18个月到24个月，具体期限会在招股说明书中详细规定）内没有完成并购，该SPAC将面临清算，所有托管账户内的资金附带利息将会100%归还给投资者。所以，寻找优质并购标的并完成并购，是SPAC公司面临的主要挑战。
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