“复合化”延付融资安排的应对思路
近年来，随着银行对海外工程承包项目授信要求的提高，承包商企业融资创新的需求和动力越发强烈。就融资模式而言，尽管不倚赖于母公司信用的项目融资（Project Finance）模式对于承包商企业最为有利；然而，由业主向银行申请项目融资，需要配合银行对项目进行全面尽调，同时还需谈判并签署多份融资文件，与项目的完工时限可能存在矛盾。这种情况下，承包商往往需要垫资进场，向业主提供工程款延付融资，即不要求业主按EPC合同项下的实际工程进度逐笔支付工程款，而由承包商在建设期垫付工程建设和采购资金，并向分包商付款，承包商由此成为业主的融资方，承担了项目融资项下银行的风险和收益。实务中，承包商延付融资安排常常会呈现“复合化”特征，包括融资模式的“复合化”、担保安排的“复合化”和承包商角色的“复合化”。如何准确理解这些“复合化”的延付融资安排，并采取有效的风险控制手段，对于承包商具有重要的现实意义。
融资模式的“复合化”
实践中，同一项目有时会需要来自不同融资方的不同类型融资，针对项目公司主要的两项成本——土地租金及项目工程款，在承包商就工程款提供延付融资的基础上，由另一家机构作为主承租人取得项目土地的租赁权，并基于较长支付周期等条件，将项目土地转租予项目公司，从而就土地方面的开支提供融资。例如，在特定法域（如英国），提供融资的相关机构可以通过土地转租赁以及支付反向费用（Reverse-Premium）的形式，为项目公司提供融资。该反向费用体现为出租人对承租人一定数额租金的返还，相比直接就租金给予折扣，这种费用返还的安排在相关法域具有税务方面的优势。
从为海外工程项目提供融资的角度，上述融资安排可以与期限相对较短的工程款延付融资进行配合，为项目提供更长期限的融资，甚至完全覆盖承包商延付融资的部分（见图1）。在这种复合融资模式下，不同融资方的利益在相当程度上具有一致性——都希望确保业主或项目公司具有持续稳定的现金流，因而单一融资方一般不会仅考虑自身利益而损害业主或项目公司的融资能力。但另一方面，以不同形式提供融资的主体之间可能存在复杂的利益冲突关系，表现为：（1）当项目公司或业主方提供用于担保的资产有限时，不同融资方会面临如何分配以及以何种顺位分配担保品的问题；（2）对于不同性质的融资方而言（例如承包商和基金等），因融资目的和风险控制要求方面的差异，在处理项目公司违约或其他问题时也可能采取不同的对策。
因此，在该融资模式中，如何安排作为债权人的各融资方之间的风险及权利义务分担，并对相关担保执行措施进行控制，是各方重点关注的问题。通常，最直接且有效的方式，是由不同融资方签署一份债权人间协议（Inter-Creditor Agreement），约定不同债权人是否共享同一担保资产池或单独持有不同担保物，以及担保执行时点、条件和处置所得分配等。此外，以不同形式提供融资的债权人还可以在不同阶段约定不同的顺位，并可以进一步约定根据项目推进的阶段和提供融资比例的变化，进行顺位的调换（Switch-Over）。具体而言：在建设期，因承包商垫付了全部或大部分工程款，承担了主要的项目公司信用风险，因而享有第一顺位担保权益，主承租人则持有第二顺位担保权益；在项目完工或进入实质性完工阶段后，主承租人即以反向费用的形式代项目公司偿付所有或部分的工程款，以实现承包商作为融资方的退出或部分退出。此时，由于主承租人承担了主要的项目公司信用风险，因此会在担保权益的顺位上与承包商进行调换。简而言之，通过该等机制，可确保不同融资方中对项目提供债务融资最多的主体（即承担最大的信用风险的主体）享有最多的担保权益。
担保安排的“复合化”
无论采用单一的延付融资，还是多个融资方的延付融资安排，为保证融资安全，承包商需要尽可能完整地取得覆盖项目全部有形及无形资产的担保组合。针对不同类型的担保品，并考虑不同法域下的规定和限制，境外项目融资通常可采用的担保安排包括：（1）项目公司股权质押；（2）不动产（土地、房产）抵押；（3）动产（机器设备等）抵押；（4）让与担保；（5）浮动抵押/押记等。
其中，对于让与担保，虽然其并非物权法定原则下我国物权法或担保法所明确认可的担保类型，但在很多境外法域下却是一种并不少见的担保安排。从担保标的物来看，境外项目融资中较常见的为合同权益让与，包括商务合同（土地租赁合同、购电协议等）权益让与和保险权益让与等，即由项目公司在融资过程中将与项目相关的重大合同权益让与融资方（如提供延付融资的承包商），约定在一定触发条件下，融资方可直接取得相关合同权益。但需要注意的是，让与担保在不少法域下仅被作为一种类担保（Quasi-Security）的合同安排，在破产清算时不能赋予债权人优先权。
此外，如果项目公司在正常经营过程中因不时需要对商品、存货设备进行买入或出售而无法对相关担保品进行特定化，则浮动抵押/押记往往是一个合适的选择。视当地法律的规定，当事方可以选择通过一系列担保合同对