国际收支将延续自主平衡

刚刚过去的2019年，虽然国际环境的不确定性和不稳定性上升，人民币汇率也出现一定程度的波动，但国际收支保持了基本平衡。2020年，面对依然复杂的经济金融形势，我国的国际收支会呈现哪些新特点？跨境资本流动又将如何发展？

2019年：汇率“破7”有惊无险，国际收支基本平衡

2019年，人民币兑美元汇率先涨后跌，并于8月初跌破7比1的心理关口。前11个月，中间价和收盘价分别下跌2.4%和2.3%（见图1），中国外汇交易中心口径（CFETS）的汇率指数下跌1.5%。但汇率“破7”并未引起市场恐慌，国际收支和外汇收支继续保持基本平衡。

货币错配得到改善，助力汇率市场化改革。人民币汇率“破7”虽不涉及中间价报价机制和银行间市场日浮动区间的调整，但它打开了人民币汇率上下波动的空间，其意义仍是汇率市场化改革的深化。这次“破7”造成的冲击波较快为市场消化和吸收，而且在11月上中旬，人民币汇率还一度回调至7比1以内（见图1），与“8·11”汇改结果大相径庭。其深层次的原因是，经过四年来藏汇于民和债务偿还的财务调整，民间货币错配得到较大改善。截至2019年6月底，非储备性质的对外金融资产4.22万亿美元，较2015年6月底（“8·11”汇改前夕）增加了1.64万亿美元；对外金融负债5.42万亿美元，仅增加了4636亿美元；对外净负债1.20万亿美元，减少了1.17万亿美元，与（年化）GDP之比为8.8%，回落了13.1个百分点（见图2）。这再次表明，金融体系健康是汇率成功转型的重要条件。也正是因为前期民间货币错配严重，才使得“8·11”汇改后资本集中流出、外汇储备下降成为必然经历的调整阶段。截至2019年9月末，民间对外净负债1.04万亿美元，环比下降1517亿美元；与GDP之比为7.8%，回落1.0个百分点（见图2）。

国际收支呈经常项目顺差、资本项目逆差的自主平衡。2019年前三季度，国际收支口径的经常项目顺差为1374亿美元，相当于同期名义GDP的1.3%，占比较上年同期回升1.4个百分点；资本项目逆差（含净误差与遗漏）1505亿美元，上年同期为顺差526亿美元。剔除汇率和资产变化的估值影响后，外汇储备资产减少了134亿美元，相当于同期名义GDP的0.1%，占比同比回落0.6个百分点（见图3）。国际收支平衡表中“净误差与遗漏”的持续较大负值和资本外流的增加，引起市场关注。关于“净误差与遗漏”负值，无非是经常项目顺差高估、资本流出规模低估，或者兼而有之。这不论反映的是统计还是监管问题，都不能违背在央行基本退出对外汇市场干预的情况下，经常项目顺差、资本项目逆差（除非外汇储备增加较多）的基本逻辑。至于资本外流增多，主要是因为经常项目由逆差转为顺差，需要更多资本流出的对冲，并不一定是坏事情。现在流行的国际收支“双顺差”偏好，实质也是一种对外经济失衡。况且，国际收支“双顺差”但储备资产下降，恐怕也是个问题。当然，为了在扩大开放过程中有效防范化解涉外风险，还应进一步加强和改进国际收支统计工作，提高数据质量和透明度。这需要社会各方面的理解和支持。

市场情绪波动影响短期汇率走势。2019年第一季度，人民币汇率中间价走势总体偏强，季度平均汇率环比上升了2.5%；第二季度，受5月初中美贸易谈判受挫、人民币汇率大幅跳水的影响，季度平均汇率环比下跌了1.0%；第三季度，受8月初中美经贸磋商再陷僵局、人民币汇率“破7”等影响，季度平均汇率环比下跌了2.5%（见图1）。与之对应：第一季度，短期资本净流出（含净误差与遗漏）相当于基础国际收支顺差的85.4%，环比下降了49.1个百分点；第二、三季度，该比例分别为113.9%和135.0%，环比分别上升了28.5和21.1个百分点（见图4）。理论上讲，短期资本流动容易受市场情绪驱动。2018年第二季度以来，正值中美经贸磋商反复阶段，干扰了市场预期，进而影响到跨境资本流动和人民币汇率走势。

境内外汇供求保持基本平衡。国际收支是低频的季度数据且时滞较长。为更好地分析跨境资本流动变化，还可以结合高频、时效性较好的月度银行结售汇数据。据外汇局统计，2019年前11个月，反映境内外汇供求状况的银行即远期（含期权）结售汇为顺差169亿美元，而上年同期为逆差127亿美元。其中，前7个月即远期（含期权）结售汇为顺差248亿美元；“破7”之后的8—10月，为逆差80亿美元，月均逆差20多亿美元。而2015和2016年，每个月的逆差都是成百上千亿美元。这表明，“7”确实只是一个心理关口。从交易构成看，即期结售汇为逆差580亿美元，增长18.5%；即远期结售汇顺差293亿美元，上年同期为逆差349亿美元（见图5）。这主要是因为未到期远期结售汇由2018年年底的净购汇760亿美元转为2019年11月底的净结