美元流动性紧缺下的中资美元债

3月以来，受新冠肺炎疫情在全球范围内扩散的影响，市场避险情绪浓烈，海外资本市场出现剧烈波动。在此背景下，中资美元债市场出现大幅调整。对此，本文分析了中资美元债市场调整带来的潜在影响。

中资美元债现状及此次市场调整分析

本文所讨论的中资美元债，包括中国境内机构在境外、以及境内机构控制的境外主体在境外发行的以美元计价的债券。近年来，受市场和政策因素的影响，中资美元债成为越来越多机构青睐的融资渠道。相较于2008年金融危机爆发之际，目前中资美元债的存量规模大幅上升。

中资美元债的现状

发行主体分析。根据Bloomberg的数据，截至2020年3月23日，中资美元债存量规模约9100亿美元（剔除银行同业存单）。发行主体集中在房地产、城投和金融行业（银行、商业金融、金融服务等）。其中，房地产行业美元债存量规模占比约22.27%，城投美元债存量规模占比约7.65%，金融行业（银行、商业金融、金融服务等）美元债存量规模占比约31%（见图1）。

期限结构分析。根据Bloomberg的数据，中资美元债的发行期限以3—5年期为主。2019年，5—7年期美元债发行规模同比显著增长（见图2）。2020年以来，房地产、城投、金融行业的美元债发行期限继续呈现普遍较长的特点，大多在3年以上。

中资美元债市场调整分析

二级市场调整原因分析。今年1月底至2月初，国内新冠肺炎疫情暴发，促使市场风险偏好下降，导致中资美元债市场出现调整；其后，因市场配置需求提升和国内疫情控制取得明显收效，中资美元债市场一度小幅反弹。

3月以来，受全球油价暴跌和海外疫情扩散的影响，资本市场对经济增长预期转为悲观，恐慌情绪发酵，全球风险资产遭到大量抛售。在此背景下，中资美元债下跌，其中高收益债券跌幅较大。受风险资产剧烈调整的影响，对冲基金、ETF等基金面临赎回压力，机构大量抛售各类资产以获取美元流动性，美元需求上涨，避险资产和风险资产同时下跌。3月9日—3月22日短短两周时间，中资美元债投资级下跌5%，高收益级下跌11.7%，整体两周下跌了7.1%（见图3）。其中，以高收益债券为主的地产美元债收益率大幅上行，行业内个券收益率几乎都在两位数以上。

对一级市场的影响。一方面美元债的发债成本飙升，另一方面债券投资者则在持币观望。多家原本计划3月在境外发债的机构不得不暂停境外发债计划。中资美元债3月发行量整体锐减。Bloomberg的数据显示，3月中资美元债发行量为79.3亿美元，环比下降65%，同比下降50%。尤其是3月中旬以来，受二级市场剧烈调整的影响，中资美元债的一级市场发行几乎停滞。分行业来看，房企美元债发行缩水尤为明显，地产美元债3月发行量23.4亿美元，仅为2月的35%，去年同期的31%。

债市波动修复预估。为解决流动性危机，3月下旬以来，美联储开启激进QE政策来支持经济，包括开放式的资产购买，扩大货币市场流动性便利规模。从市场表现来看，恐慌情绪有所缓释，美元流动性压力得到一定程度的缓解，黄金等避险资产价格重拾上涨趋势，美债收益率也再次下行，美元指数亦有所回落。如果下一阶段美元流动性压力持续缓和，中资美元债市场预计会分梯度改善，投资级的估值预计会更快得到修复，而高收益级的修复进度则会更慢。而随着市场流动性的改善，投资级债券的一级市场发行有望在2020年5—6月开始恢复，高收益债券的发行有望在年末恢复。但市场要在年内达到此轮调整之前水平的可能性较小，具体进展还要视全球疫情防控形势而定。

中资美元债市场