全球通胀展望：“深V型”还是“耐克型”

进入2021年以来，全球通胀形势引发各界关注。2020年新冠肺炎疫情对全球经济造成严重冲击，使得世界经济陷入自第二次世界大战以来最严重的经济衰退，导致通胀大幅下行。2021年，全球经济在多种因素的支撑下有望得以复苏。在经济复苏阶段，经济增长与通货膨胀将相互作用：经济恢复、需求反弹将拉升商品价格，促进通胀抬升；而一定程度的通胀以及通胀预期，又为经济活动注入强心剂。整体来看，2020—2021年通胀水平将呈现类似“V”型的走势。那么，在经历了2020年V型的左半边之后，V型右半边的陡峭程度和高度，即2021年全球通胀的反弹速度和幅度将会如何？其最终将呈现“深V型”（快反弹）还是“耐克型”（慢反弹）呢？以下是笔者的分析。

全球基本面态势支撑2021年通胀走高

由于基数的原因，2021年全球通胀指标很可能会“自然”走高。以美国为例。受新冠肺炎疫情的影响，2020年美国个人消费物价支出指数（PCE）同比仅为1.28%，其中4—6月，PCE月同比均低于1%。笔者用2016—2019年PCE月环比平均值（0.15%）推算，假设2021年PCE每月按此速度匀速增长，则2021年4—6月PCE月同比预测值分别为2.46%、2.45%和2.10%，2021年PCE年同比预测值为1.8%，正好与美联储最新预测的2021年PCE年同比相吻合。而根据国际货币基金组织（IMF）在2020年10月的预测，2020年全球通胀率将从2019年的3.9%降至2.8%，而2021年将反弹至3.3%。

上述测算提供了一个2021年美国乃至全球通胀发展的基准。具体来看，以下基本面因素将支撑2021年全球通胀水平上涨。

一是新冠疫苗大范围接种与各国财政刺激将切实提振全球经济。通常而言，经济或金融危机属于内生性冲击，企业信心会受到持久而深刻的冲击，导致经济复苏阶段或持续较长时间。而2020年新冠肺炎疫情是一个外生性冲击，疫情阴霾若能尽快驱散，经济活动和通胀水平可能更快反弹。这与历史上自然灾害过后经济和通胀会呈现“V型”反弹的惯常模式基本一致。具体而言，在以下两方面因素的推动下，2021年全球经济或出现显著反弹。一方面，2021年新冠疫苗接种将持续推进。截至2021年2月下旬，全球已有近90个国家开始接种新冠疫苗，已接种数目达2亿剂，其中美国和英国每百人接种人数已分别达到18人和25人左右，有望在今年二季度前后实现“群体免疫”。各国防疫政策与疫苗推广的效果将持续显现，全球疫情防控与经济复苏之路将日趋明朗。另一方面，各国尤其是发达经济体，在疫情后推出了大规模财政刺激计划。据IMF的统计，2020年，发达经济体推出的“财政礼包”规模占各国GDP的比重平均即达12.7%。2021年，预计美欧等国仍将会继续扩大财政支持。财政刺激对实体经济的帮助更加精准，居民收入和企业运营因此能得到较多保障。疫情结束后，在居民客观消费能力与主观消费意愿的共同推动下，消费可能迅速恢复，通胀水平可能因此而较快上行。

二是2021年以来全球“再通胀交易”火爆，通胀预期走强或有自我实现的效应。当前，市场对经济复苏的预期增强，市场风险偏好回升，促使股票、原油等风险资产价格不断走高。2月中旬，美股三大指数皆创历史新高，原油期货价格站上60美元/桶，创近一年以来新高，铜价则创近10年来新高。资产价格的攀升显著快于经济活动的修复，将会进一步加强市场对通胀的预期。2月19日，美国10年期国债收益率跃升至1.34%，创2020年2月以来新高。通胀预期与资产价格的正反馈，造就了异常火爆的“再通胀交易”。而通胀预期具有某种程度上的自我实现效应，或将导致真实商品价格水平即通胀水平的更快走高。

三是新冠肺炎疫情后的一些中长期变化或将抬升物价中枢。其一，疫情后各国愈发重视经济安全和韧性，鼓励部分产业尤其是制造业回流本土。经济安全的反面是经济效率，若各国出于安全考量而加大对市场的干预以及供应链的重塑，则全球经济效率可能打折，生产成本和物价水平中枢可能抬升。其二，进入2021年，多国或处于新一轮库存周期或产能周期的起点，一旦疫情缓解或解除，在消费需求快速反弹与复工复产平稳推进之间，容易出现阶段性的需求缺口，形成物价上行压力。其三，2021年开始，全球多国加快实践包括清洁能源在内的环境、社会和公司治理（ESG）投资，美国或将推行大规模“气候变化与基建”计划，中国已提出“碳达峰、碳中和&