下半年油价或维持高位 警惕通胀“反扑”
2021年3—4月，国际油价在每桶60—65美元盘整；5月下旬以来又迎来新一轮快速上涨，布伦特原油和WTI原油期货价格分别在6月1日和6月8日升破70美元/桶关口，布伦特原油价格更是在6月23日升破75美元/桶关口。以下笔者将对本轮油价持续上涨的原因、下半年油价的走势及其影响进行分析。
供给不足助推油价持续上涨
笔者认为，相对于原油需求扩张，本轮油价持续上涨的主因更多在于原油供给不足。具体而言，包括美国原油供给大幅不及预期，以及以石油输出国组织（OPEC）及部分其他产油国组成的“OPEC+”原油增产仍相对克制。
美国页岩油生产恢复异常缓慢
根据美国能源信息署（EIA）的数据，2021年5月，全球液体燃料实际消费9622万桶/日，比3月的预测值低45万桶/日，全球原油消费并未超过预期。与之形成对照的是，5月全球液体燃料实际产量为9502万桶/日，比3月的预测值低168万桶/日。其中，美国的实际产量比预期值低98万桶/日。二季度以来，美国原油库存下降较快，自3月底至6月中旬库存减少了约5300万桶，油价则相应从60美元/桶上涨至70美元/桶。
本轮原油供给的弹性明显弱于历史表现，尤其是美国钻井增速异常缓慢。根据达拉斯联储6月的调查数据，当WTI原油价格每桶达58美元后，至少超过半数的美国原油生产商能够“有盈利地”新开钻井。然而，2021年美国原油钻机数量恢复却异常缓慢（见图1）。2月中旬至6月中旬，WTI油价由58美元/桶升至70美元/桶，钻机数量仅增加了约70部至370部。相比之下，2018年1月至5月期间，WTI油价由59美元/桶上涨至70美元/桶，钻机数量约增加了100部至850部。
笔者认为，本轮美国原油钻机增加缓慢的原因主要有三：
其一，油企对2014—2015年增产导致油价崩坍的情形“心有余悸”。美国主要油企对增加钻井数量和原油产量十分谨慎，希望避免2011—2014年“原油繁荣”之后油价快速崩坍的情形再度上演。当时超过100美元/桶的油价，曾吸引美国原油钻井数量从2014年1月的1400部一度增加至9月的1600部；然而，2014年下半年油价开始下跌，跌破100美元/桶，2014年年底和2015年年初，油价更是出现崩塌，2015年1月的油价已跌破50美元/桶。
其二，油企将更多利润用于偿债而非投资。2020年疫情冲击和油价下跌进一步加剧了油企的债务压力。例如，美国前两大石油生产商雪佛龙和埃克森美孚的债务股本比率，分别由2019年年底的0.19和0.24大幅增加至2021年一季度的0.34和0.40。美国油企现阶段将更多利润用于债务偿还，且考虑到投资者分红回报的高要求，现阶段油企可能顾不上增加钻井投资。
其三，美国和全球能源转型需求进一步抑制原油生产投资。2021年美国及全球不断强化绿色转型目标，众多油气公司被迫低碳化，企业和投资人对高碳产业的投资格外谨慎。截至目前，壳牌、英国石油公司、道达尔等油气巨头均已宣布“净零排放”目标，美国的雪佛龙和埃克森美孚等石油巨头在公司内部也通过了大幅减排的决议。其中，壳牌公司已在考虑出售其在美国得克萨斯州二叠纪盆地的石油开采业务，此前该公司已同意出售其绝大部分在美国的炼油厂业务。
OPEC+原油增产仍相对克制
在美国原油生产遇阻的同时，OPEC+的原油增产节奏也相对克制，增产前景并不十分乐观。
第一，OPEC增产步伐慢于需求增长。2020年4月后，OPEC一度大幅减产以修复受损的油价。2020年6月至2021年5月，OPEC实际产量与全球石油产品消费量的比值降至26%左右，而2019年这一比值平均为30%（见图2）。近期OPEC稍微加快了增产步伐，但仍然相对克制。按照OPEC+在4月达成的共识，5—7月，OPEC+总共将增产210万桶/日；而数据显示，OPEC在5月仅增产了39万桶/日。笔者测算，即使OPEC在6月和7月分别增产100万和110万桶/日，使OPEC产量与EIA预测的全球石油产品消费量的比值分别达到27%和28%，也仍然低于新冠肺炎疫情前的水平。考虑到210万增产额度还需分摊给俄罗斯等外的其他产油国，OPEC本身的额度会更低。OPEC增产较为克制的原因有三：一是对新冠肺炎疫情后全球原油需求的看法偏悲观；二是伊核协议谈判持续进行，伊朗有望重回原油市场；三是产油国希望在较高的油价下修补财政赤字。据国际货币基金组织（IMF）估算，对于沙特、伊拉克、伊朗等众多OPEC成员而言，虽然60美元/桶的油价已经足够平衡其经常项目赤字，但要平衡财政赤字则需要油价维持在70美元/桶以上。