美日韩外汇市场发展与汇率市场化的经验及启示

20世纪70年代初布雷顿森林体系解体之后，固定汇率制度瓦解，主要发达国家及一些发展中国家渐次选择了浮动汇率制度，世界货币体制进入了牙买加体系。既然选择了浮动汇率制度，也就意味着汇率更多由市场来决定，那么首当其冲的一个问题就是汇率该由哪个市场来决定？纵观各国汇率市场化的过程，几乎可以毫无例外地看到，外汇市场在汇率市场化中发挥了极其重要的作用，也就是说，外汇市场承担了汇率的价格发现功能，是汇率市场化的基础。他山之石，可以攻玉。了解主要国家外汇市场发展与汇率市场化的经验和教训，可以为我国汇率市场化改革提供有益借鉴。本文主要回顾美国、日本和韩国汇率市场化的过程，总结相关经验，并对进一步推动我国外汇市场发展提出相关政策建议。

美国外汇市场发展与美元汇率决定

现代外汇市场在20世纪70年代开始形成。在此之前，世界上主要国家都在布雷顿森林体系下实行固定汇率制度，美元与黄金挂钩，各国货币则以美元为锚，勾勒出了二战后世界主要工业国家之间的商业和金融关系规则，美元也因此成为最主要的国际货币。在固定汇率制下，各国有责任将汇率维持在预先设定的水平。在此背景下，汇率不确定性消失，外汇市场也基本上不承担价格发现（决定汇率）功能，只是作为贸易投资的衍生品，外汇市场规模较小，发展十分缓慢。

然而，布雷顿森林体系存在着明显的缺陷，各国（尤其是美国）参与稳定汇率的官员发现，布雷顿森林体系所规定的固定汇率制是不现实的。1950年之后，美国在多数年份都出现国际收支逆差（直到20世纪70年代之前，美国经常项下基本上都是顺差，逆差主要出现在资本项下）。随着国际收支逆差的逐步增加，美国的黄金储备日益减少。尤其是进入20世纪60年代之后，美元与黄金的兑换关系已难以为继。1971年7月，第七次美元危机爆发，尼克松政府于8月15日宣布实行“新经济政策”，停止履行外国政府或中央银行可用美元向美国兑换黄金的义务。1971年12月，以《史密森协定》为标志，美元对黄金贬值，美联储拒绝向国外中央银行出售黄金。至此，美元与黄金挂钩的体制名存实亡。1973年3月开始，主要西方国家相继实行浮动汇率制度，标志着布雷顿森林体系所设定的固定汇率制度瓦解。

在布雷顿森林体系下，外汇市场虽然存在交易，但由于汇率基本固定，交易对手更多是出于实际需求，或央行对汇率偏差的干预。然而随着固定汇率体系的松动，美元逐渐贬值，外汇市场交易规模随之增大。1970—1973年，美国外汇市场交易量增加了三倍。随着布雷顿森林体系的瓦解，外汇市场一跃发展成为全球最大、最活跃的金融市场。

布雷顿森林体系之下，美元确立了主导性的国际货币地位；而布雷顿森林体系解体之后，美元依然是最主要的国际货币，国际市场上的商品大多都是以美元标价。特别是1973年美元与石油挂钩，更巩固了美元的霸权地位。各国外汇储备构成中最大比例的是美元，美元的动向和涨跌是所有储备主体及交易者最关心的事情。因此，市场上产生了对于一个能反映美元在外汇市场上整体强弱的指标的需求，美元指数（USDX）由此诞生。

从外汇市场的参与情况看，美国对经营外汇业务没有限制，政府不专门指定外汇专业银行。因此，几乎所有银行和其他金融机构都可以参与外汇市场。而实际参与外汇业务活动的主要有商业银行、储蓄银行、投资银行、人寿保险公司、外汇经纪商及股票经纪商，其中商业银行占最重要的地位。美联储也是外汇市场的参与者，可以在外汇市场发生异动时进行干预。可以说，美元指数是最为市场化的汇率指标之一，完全由外汇市场交易来决定。美元指数的实时数据由路透社根据构成美元指数的各成分货币的即时汇率每隔约15秒更新一次。计算时使用路透社统计的该货币的最高买入价和卖出价的平均值。

目前，纽约外汇市场是与伦敦外汇市场平分秋色的世界主要外汇市场之一，其不但是美国国内外汇交易中心，而且是世界各地外汇结算的枢纽。世界各地的美元买卖，包括欧洲美元、亚洲美元的交易，都必须在美国（主要是在纽约）商业银行账户上收付、划拨，美国国内其他外汇市场的外汇买卖也要通过纽约外汇市场划转。纽约外汇市场成为美元交易的清算中心。

日本外汇市场发展与日元汇率的市场化

1945年8月日本投降之后，随着日本经济的逐渐恢复，美军逐渐放松了对日本经济的控制，并于1952年将对外贸易和外汇管理权全部移交日本政府。日本随即建立了外汇公认银行制度，实行外汇集中制，并重新开放了外汇市场，公认银行是唯一可进入外汇市场交易的金融机构。

20世纪50年代和60年代，日本外汇市场处于起步阶段。1954年日本发布了《外汇银行法》，1954年9月东京银行成为外汇交易中心。此外，1954—1959年，日本修改了法律，允许更多西方货币进行外汇交易。然而，1958年以前，由于日本贸易外汇收支长期逆差，外汇市场的资金来源非常有限，外汇市场虽然开放，但却有行无市。1964年，日本宣布接受国际货币基金组织（IMF）“第八条款”，日元实现经常项下可兑换，政府原则上不对外汇市场进行干预，外汇交易逐步自由化。但此时的大背景是国际货币体系处于布雷顿森林体系之下，日元与美元直接挂钩。1949年3月至1973年2月期间，1美元兑换360日元，日元与其他主要国家的货币汇率也基本固定不变，日元外汇市场基本不存在价格发现功能。

20世纪70&mda