全球通胀如何演绎

2021年，随着美欧等主要发达经济体物价水平急剧攀升、全球大宗商品价格暴涨，通胀成为疫情暴发以来全球经济最鲜明的特征之一。自上世纪80年代以来，全球通胀水平已呈下降趋势；2008年国际金融危机后，主要发达经济体通胀水平更是长期低于2%。因此，2021年全球通胀压力令人始料未及，而2022年全球通胀如何演绎仍存争议。本文梳理2021年以来影响全球通胀的主要因素，并展望2022年多方因素的发展方向，最后就通胀带来的三个问题进行简要讨论。

供给约束成为2021年全球通胀走高的关键推手

根据国际货币基金组织（IMF）2021年10月的最新预测，2021年全球消费者物价指数（CPI）同比增速将由2020年的3.2%上升至4.3%。美欧等发达经济体消费者物价水平更加急剧地攀升。2021年11月，美国CPI同比高达6.8%，创近40年以来新高；欧元区调和消费者物价指数（HICP）同比达4.9%，创1997年有统计以来最高；英国CPI同比达5.1%，创近10年以来新高。除终端消费品外，全球大宗商品与生产材料价格也经历暴涨。2021年1—11月，IMF初级产品价格指数涨幅达50%，其中能源品价格指数涨幅更达100%。2021年11月，美国生产者物价指数（PPI）同比达9.6%，创2010年统计以来最高；2021年10月，中国PPI同比曾高达13.5%，创1996年统计以来最高。

2021年，全球经济在危机后复苏，“通货再膨胀”本是经济复苏的正常现象。从历史经验看，各国经济在由通缩走向通胀的过程中，通胀率往往需要一定程度上超过危机前水平，以弥补危机时期物价水平的短暂失速。以美国为例，2008年次贷危机爆发使美国经济陷入通缩，美国CPI同比在2009年7月曾跌至-2%；随着经济复苏，美国物价水平企稳回升，2010年上半年CPI同比基本回到2%以上；此后在美联储第二轮量化宽松政策（QE）的助推下，2011年8—9月美国CPI同比曾升至3.8%。2020年，新冠肺炎疫情重创全球经济，美国CPI同比在当年5月仅为0.2%，全年同比仅1.3%。笔者测算，假设2020年3月以来美国CPI环比维持0.17%（同比维持2.1%）增长，那么仅由于2020年新冠肺炎疫情冲击带来的通缩因素，2021年CPI当月同比读数将“自然地”达到2.6%—3.7%。不过，2021年美欧通胀率走势显然高于基数效应(见图1)，需求复苏之快与供给修复之慢均超预期。

2021年，新冠肺炎疫苗推广为需求复苏奠定基础，而货币与财政刺激力度空前令需求复苏显著加快。截至2021年12月中旬，全球至少接种一剂新冠肺炎疫苗人数超过44.5亿人，占比超过56%；其中，中国、美国、欧盟、日本等主要经济体完全接种比例均超过60%。尽管严格意义上的“群体免疫”尚未实现，但疫苗的保护显著降低了死亡率与重症率，继而使得病毒对居民健康与经济活动的冲击大幅减弱。

货币政策方面，主要发达经济体央行一步到位地降息至历史最低水平，包括美国、欧元区、英国、澳大利亚和加拿大在内的众多经济体央行进一步实施QE。2020年新冠肺炎疫情暴发后，全球主要经济体（尤其发达经济体）货币供应量激增并持续至今。2021年1—10月，美国、欧元区、英国、日本和中国的广义货币供应量（M2）分别扩张了38.2%、17.5%、21.0%、12.7%和17.6%，而2019年同期其M2扩幅分别仅为5.4%、5.3%、0.3%、1.9%和6.5%。

财政政策方面，根据IMF统计，截至2021年7月，主要发达经济体已经动用了规模达其全年国内生产总值（GDP）的17.3%的财政资金（包括额外财政支出及放弃的财政收入）以应对新冠肺炎疫情（见图2）。其中，美国动用的财政刺激金额超过GDP的25%。2021年，美国拜登政府推出1.9万亿美元“美国救援计划”，其中有近1万亿美元用于补贴居民，使美国居民整体收入超过新冠肺炎疫情前水平，造就了终端消费的强劲。此外，美国还推出初始价值高达4万亿美元的中长期财政计划，虽然法案尚未实施，但在预期层面提升了消费和投资需求。值得一提的是，在事实上践行现代货币理论（MMT）之下，发达经济体实现了货币政策与财政政策的配合，财政融资成本的下降以及财政纪律的弱化，化作一剂“兴奋剂”，更加明显地刺激着需求的增长。

2021年，新冠肺炎疫情反复、能源转型、供应链瓶颈与贸易保护主义等共同形成供给约束。理论上，物价水平是需求与供给的平衡器，当需求增长较快时，物价的上升将鼓励企业扩大生产，加快供给端修复，直到供需达到新的平衡。但是，2021年全球供给修复遇到了一系列特殊的瓶颈，供给约束成为全球通胀走高的关键推手。

首先，2021年新冠肺炎疫情对“供给国”形成较大冲击。2021年新冠肺炎疫情因变异病毒的出现而持续蔓延，由于全球疫苗普及程度分化，病毒对于以美欧为代表的“需求国”冲击较小，但对于以东南亚为代表的“供给国”仍形成明显冲击。尤其2021年下半年以来，德尔塔（Delta）病毒的出现使东南亚制造业采购经理指数（PMI）重新骤降至紧缩区间。因此，疫情冲击对全球商品供给端的抑制超过对于需求端的抑制，进一步加大了供需缺口。

其次，全球能源转型加速暂时引发能源紧缺。2021年以来，国际油价涨幅超过60%，英国天然气价格暴涨300%以上，能源品价格的急涨凸显供给的紧缺。美国能源信息署（EIA）的数据显示，全球石油产品需求已基本回归疫情前水平，而供给恢复过慢是能源紧缺的核心因素。此外，全球能源品供给又受到能源转型浪潮的影响。2021年以来，全球绿色经济与能源转型目标更加明确。例如，中国不断明确“碳达峰、碳中和”目标，美国推出的中长期财政计划恰以“气候变化与基建”为主题，欧盟的1.8万亿欧元财政计划的重点恰是投资构建气候友好型经济等。全球能源转型加速的另一面，是传统能源资本开支动力不足，例如美国石油企业的钻井平台投资明显落后于需求和油价的变化。

再次，供应链瓶颈与贸易保护主义进一步阻碍商品供给。2021年以来，全球贸易与物流成本急剧上升，波罗的海干散货指数（BDI）和衡量集装箱运价的货运指数（FBX）已分别上涨120%和230%以上。本轮供应链问题背后有多个“瓶颈”：一是新冠肺炎疫情对交运物流行业的就业修复产生持续压制，限制了相关服务供给。二是以运输业为代表的物流能力遇到周期性瓶颈。例如，2019年至2020年年底，全球新造船产能周期逐渐下滑至底部，使本轮海运运力瓶颈更快到来。三是近年来贸易保护、产业保护行为持续不断，而各国自身的产业链建设很难及时跟上，使供应链的脆弱性进一步凸显。

2022年影响全球通胀的因素分析

2022年，全球通胀率大概率在基数效应下回落，但可能仍高于新冠肺炎疫情前水平。根据IMF最新预测，全球CPI同比增速将由2021年的4.3%回落至2022年的3.8%，但仍高于2019年的3.5%。其中，发达经济体通胀率将由2.8%回落至2.3%，新兴和发展中经济体的通胀率将由5.5%回落至4.9%。与此同时，新冠肺炎疫情以来，防疫政策与复工复产的差异，加上各国消费品产能周期本身有别，使部分国家与全球的通胀周期错位，例如中国、日本等经济体的通胀率将由底部上升，意味着不同经济体通胀走势或趋于收敛。具体来看，2022年影响全球通胀的多个因子料将变化。

第一，2022年全球经济复苏斜率放缓，全球商品供需更趋平衡。根据IMF最新预测，2021年全球发达经济体和新兴与发展中经济体实际GDP增速分别为5.2%和6.4%，2022