加息背景下善用美元利率掉期衍生品

2022年3月16日，美联储近三年来首次宣布加息25个基点，正式开启加息通道。伴随美联储频繁释放加息信号，市场对于未来加息的预期愈发浓厚，美元利率水平持续升高。相应地，企业美元浮动利率贷款还款成本增加，并且在接下来的1—2年里可能进一步上升。

在美元利率不断上涨的大背景下，考虑到未来美元利率可能仍有进一步大幅上升的风险，通过开展浮动掉固定的外币利率掉期衍生品（Interest Rate Swap，IRS）交易以锁定利息还款成本，成为不少中资企业应对美元利率风险的选项之一。本文通过对美元利率历史数据的回溯，挖掘美元利率掉期的交易效果与利率周期之间的关联关系，为中企在实践操作中更好地选择美元利率掉期衍生品这一避险工具提供建议。

何为美元利率掉期衍生品

从企业的角度来说，利率风险是指利率市场变动给企业还款成本造成损失的可能性。影响利率市场变化的因素有很多，包括宏观经济形势、央行货币政策、金融市场流动性、国内政治局势、国际利率变化等。与汇率走势在短期内呈现双向波动的不确定性相比，利率受各国货币政策周期性影响，呈现一定的趋势性，不同币种的利率走势也存在一定程度同周期的变动。随着近些年金融市场环境的复杂多变，利率走势的周期性调整对于非金融企业而言，会产生经营现金流的不确定性，企业有必要思考通过实施利率风险管理策略，以降低经营的财务风险，而外币利率掉期则是控制外币债务利率风险敞口的有效措施之一。

美元利率掉期又称美元利率互换，是指美元资金不同种类利率之间的互换交易，交易双方利息轧差交割，一般无本金交换，交易方向主要包括支付浮动利率收取固定利率，或支付固定利率收取浮动利率。浮动利率贷款配套收浮动付固定方向的利率掉期交易，可合成固定利率贷款；而固定利率贷款配套收固定付浮动方向的利率掉期交易，则可合成浮动利率贷款。因此，应用美元利率掉期能够使企业在不改变原贷款条件的情况下，改变债务的计息和付息方式。需注意的是，交易提前终止将会产生损益，企业可能会从交易平盘中获得收益，也可能需要支付成本，所以合成的固定利率贷款与直接固定利率贷款并不完全相同，合成的浮动利率贷款也与直接浮动利率贷款不同。利率掉期是利率保值交易的主要品种。

假设某中企与银行有一笔三年期1亿美元浮动利率贷款，借款利率结构为3个月美元LIBOR+1%，为规避潜在利率上涨风险，该企业与银行签订了一笔美元利率交换契约，将浮动利率借款转变为3.5%的固定利率借款。假设在某一个付息周期，3个月美元LIBOR市场价格为1.5%，实际天数为91天，则对于企业来说，当期的固定利息支出为：USD1亿×3.5%×91/365=USD872,602；当期的浮动利息收入为：USD1亿×（1.5%+1%）×91/365=USD 623,287，则在当期企业需要向银行交付的利息差额为：USD872,602-USD623,287=USD249,315。

IRS交易效果及与利率周期之间的联系分析

企业通过开展浮动掉固定的利率掉期交易，锁定了贷款期内的利率波动风险。但是，从贷款期总利息成本支出的角度，开展利率掉期是否有机会为企业带来付息成本的节省，或者在什么样的时点更适合去开展利率掉期交易？笔者将通过对美元历史利率的回溯分析探讨以上问题。

本文以1990年以来开展2年、3年、5年美元利率掉期的固定利率，与同时期浮动利率（3M LIBOR）的平均值进行比较，计算两者差值，并与美联储利率周期相对照。如图1所示，左侧坐标轴对应联邦基准利率（%）；右侧坐标轴对应美元利率掉期后固定利率与同期间浮动利率的差值（%），正值表示美元掉期利率优于同期间浮动利率平均值。如，在2001年6月1日的2年期美元掉期利率为4.76%；2001年6月1日至2003年6月1日期间的3个月美元 LIBOR平均利率为2.04%，两者差值为-2.72%，说明如果在2001年6月1日开展一笔2年期的美元利率掉期交易，将比同期间浮动利率多付出2.72%的成本。

从图1可以得出以下三点结论，一是开展浮动掉固定的利率掉期交易大概率会导致企业利息支出成本的增加，可以把它理解为企业为实现避险目的所需要承担的风险溢价。二是开展长期限的利率掉期更可能会增加付息成本，增加的程度也高于短期限的利率掉期，这说明利率掉期产品的期限越长，所隐含的风险溢价就会越高。三是根据历史数据，如果在降息周期刚开