国际基准利率改革影响及对策

基准利率作为各类金融产品利率定价的重要参考，是关键的金融市场要素，也是货币政策传导中的核心环节。当前，在国际金融市场上长期运用的伦敦同业拆借利率（LIBOR）将逐步被其他基准利率取代。英国金融行为监管局（FCA）在2021年3月5日明确了LIBOR将逐步退出历史舞台。退出方案分两阶段，第一阶段，2021年12月31日后，所有期限非美元（英镑、欧元、瑞郎、日元）LIBOR以及7天、2个月期限的美元LIBOR停止报价。第二阶段，2023年6月30日后，剩余期限的美元LIBOR（隔夜、1个月、3个月、6个月、1年期限）停止报价。自此，各国央行及监管机构开始着手研究和推出替代利率，构建新基准利率体系。

自2022年起，商业银行必须使用新的基准利率报价。目前，各国已经基本重新制定了替代LIBOR的新基准利率，大体上都选用隔夜无风险基准利率（见附表）。人民银行也积极推动国内基准利率改革进程，组织国内商业银行成立国际基准利率改革工作小组，统筹国内银行统一改革方案，发布《参与国际基准利率改革和健全中国基准利率体系》白皮书，并指导银行开展准备工作。

国际基准利率改革

美元基准利率改革是一个典型的“灰犀牛”风险事件。从交易金额看，相关金融产品交易总量超过350万亿美元，影响大、波及面广；从指标转换情况看，从LIBOR到有担保隔夜融资利率（SOFR）的转化机制还是一个半成品，有很多细节尚待完善。总体而言，短期内LIBOR改革影响不容易显露，需要等待SOFR正式使用及相关衍生品真正开始交易后才能逐渐显现。从技术层面看，LIBOR与SOFR的差异主要包括指标差异和计付息规则差异，计付息规则的差异属于操作层面，需要市场参与者逐步适应。美元LIBOR和SOFR指标方面的差异，意味着SOFR无法像LIBOR那样包含期限和市场信用风险溢价因素，为信用风险敏感的金融产品定价带来了挑战。

期限结构问题。LIBOR有7种期限，但SOFR是隔夜利率，并无期限结构。确立SOFR的期限结构成为SOFR作为基准利率需解决的关键问题。目前，SOFR衍生品交易量已经基本支撑SOFR期限结构的形成。

信用利差问题。LIBOR为无担保借款利率，存在信用风险。由于SOFR交易使用美国国债担保，所以SOFR可以被认为近似于无风险利率，信用风险较低。因此，需采用适当方法确立两者之间的利差。目前，国际掉期与衍生工具协会（ISDA）公布的解决方案是采用5年历史平均LIBOR与SOFR之差作为固定的转换口径。

稳定性问题。SOFR波动性大于LIBOR。LIBOR根据多家权威银行报价以及专家意见形成，但SOFR的形成是基于大量交易，波动性大；LIBOR是前瞻性的，但SOFR是后顾性的，SOFR是大量交易产生的结果。目前的解决方案是基于SOFR的衍生品合约使用日频SOFR的平均值，而不是日频发布的SOFR值。

SOFR计付息规则要素目前还处于一个逐渐完善和标准化的过程，比如，构建期限利率是使用后顾法还是前瞻法，计息期的取值是用前置法还是后置法，用单利还是复利计算期限利率，约定锁定期如何决定，约定回溯期如何制定等。值得一提的是，套期保值的衍生品工具SOFR计息规则与被保值商品历史定价规则（LIBOR）可能会出现不一致的情况，从而导致风险。

防止“灰犀牛”变成“黑天鹅”

相对于整个金融市场都要面对的LIBOR改革，金融机构更担心出现指标差异而导致&l