美国通胀前景研判

新冠肺炎疫情暴发后，特别是2021年4月以来，包括美国在内的许多国家通胀快速上升、持续走高。2022年6月，美国居民消费价格指数（CPI）同比增幅为9.1%，创下40年来最高纪录。2021年，美国通胀上升主要集中在能源、食品、汽车等部分商品。2022年，美国通胀呈现“普涨”特征，涉及更广范围的商品与服务。为了应对当前的高通胀，美联储今年以来已经五度加息（分别在3月加息25个基点、5月加息50个基点、6月、7月和9月连续大幅加息75个基点），累计加息300个基点，联邦基金利率目标区间上升至3%—3.25%，加息幅度创下40年来最大的记录。美联储紧缩的货币政策不仅会使美国失业率上升，经济增长放缓，也会对新兴经济体产生负面溢出效应，引发跨境资本流动和全球金融市场动荡。本文深入分析美国通胀形成的复杂原因，并研判美国通胀短期及中长期走势。

当前美国通胀受多重因素共同推动

当前美国通货膨胀快速上行受多重因素影响。一是总需求增长领先于总供给导致供需失衡。在需求侧，美国需求超预期反弹，需求增长速度远远领先于供给增长速度，并处于历史高位。在供给侧，疫情导致大量工厂停工，部分企业破产，供应链、物流链遇阻。此外，劳动力短缺也是美国供给能力修复较慢的原因。二是俄乌冲突加剧全球能源和粮食等大宗商品供给不足。从结构层面看，一些领域的产品供求失衡加剧了美国及全球的通货膨胀。俄乌冲突使全球能源和粮食供给锐减，推动能源和粮食等国际大宗商品价格大幅上涨。2022年3月份，布伦特原油期货价格较俄乌冲突前上涨46%，芝加哥期货交易所（CBOT）小麦价格较俄乌冲突前上涨54%。三是前期极度宽松的财政政策和货币政策的刺激效应。财政赤字货币化（MMT）和无上限量化宽松政策导致流动性泛滥，流动性泛滥叠加供需失衡使美国明显扩大的实体经济供求缺口演变为通胀。需要注意的是，新冠肺炎疫情以来，美国的宏观政策协调框架发生了转变，从以货币政策主导转变到财政政策主导。财政政策刺激与货币政策刺激不同，前者不依赖银行体系，直接增加广义货币量。相比货币政策，财政政策主导下的通胀效应将被放大。

尽管美联储欲通过连续大幅加息来抑制通胀，但通胀依旧保持强劲增长，而美联储激进加息的负面影响不断显现。连续加息明显抑制居民消费和企业投资，消费疲软和投资萎缩使美国经济正迅速降温。美国当前的通胀走势加剧了美国未来的“滞胀”甚至衰退风险。前期美联储实施的极度宽松的货币政策，向市场注入大量流动性，增加的流动性较大部分流入美国股市、房市，大幅推升相关资产价格。如今美联储连续大幅加息很可能使美国资产市场之前吸收的流动性释放出来，加大金融资产价格波动，触发“明斯基时刻”。受美联储连续加息影响，截至2022年6月末，美国道指、纳指和标普500指数分别较高点下跌15%、21%和30%。此外，美联储连续大幅加息，导致美债收益率随之上升，使美国政府债务利息支出占国内生产总值（GDP）比重也不断上升，政府债务压力加大，债务可持续风险不断积累。

短期内美国通胀难以好转将维持高位

尽管美国7月CPI同比增速8.5%，低于预期8.7%，为2021年2月以来首次低于预期，较6月CPI9.1%回落0.6个百分点，但通胀仍维持在近40年高位。从分项看，美国7月CPI回落主要受能源（汽油价格环比下降7.7%）及出行项目（酒店和机票价格环比分别下降3.2%和7.8%）的影响，但食品和房租等分项环比上涨仍保持在高位，美国通胀韧性依旧较强。美国8月CPI同比上涨8.3%，涨幅仍然处在历史高位，高于市场预期的8.1%；核心CPI达到6.3%，高于7月份的5.9%和预期值6.1%。9月CPI同比上涨8.2%，高于预期的8.1%；核心CPI同比上涨6.6%，高于预期的6.5%，核心CPI创近40年来新高，再次体现了美国通胀的韧性与反复性。从短期看，美国通胀韧性强，美联储加息步伐难放缓，美联储推动通胀率降至2%的目标难以实现。

第一，前期量化宽松的货币政策大幅推高了美国房价等资产价格。房价是个慢变量，很大程度受长期利率与经济增长前景影响，美国房价不会因加息而在短期内出现大幅回落，房价仍将在一段时间内保持高位。高房价导致高房租，最终将传导至CPI。由于衡量核心通胀率的关键指标房租（房租在美国CPI中的权重占比达31%）在短期内仍将保持高位增长，服务性价格也因疫情在更大范围内得到有效控制而面临持续上涨压力，美国通胀压力短期难以缓解。

第二，当前美国劳动力市场十分强劲。3—6月失业率连续保持在3.6%，7月失业率达到3.5%