2022年全球主要经济体国债收益率走势与风险

2022年是全球金融市场极不平凡的一年，以美国为代表的发达经济体深陷四十年一遇的大通胀环境，全球开启超级加息周期。而俄乌地缘政治风险，欧洲各国遭遇能源危机重创，复杂、严峻的政治经济形势使全球金融市场动荡加剧。作为各国金融体系的基准价格，国债市场也走出了多年未有的波动行情，本文将对此进行简要回顾和总结。

美联储紧缩政策、供需改变之下

美债利率全线上行

2022年以来，为遏制巨大的通胀压力，美联储多次激进加息，促使美债利率上行。在新冠肺炎疫情暴发之后，发达经济体大规模货币放水以刺激需求，而前期的全球供应链受阻、后期的地缘政治风险爆发阻滞供给，引发全球40年来最严重的通货膨胀。在此背景下，2022年以来，美联储多次加息，创30年来最大加息幅度，为美元利率上行增添动力。以10年期美国国债为例，其收益率2022年最高升至4.33%，较2022年初上涨近280个基点。近期，因美国经济数据有所放缓、劳动力市场出现降温、通胀数据开始下行，市场对美联储的加息预期降温，美债利率有所下行。

美联储缩表，意味着过去两年中，美国国债的最大边际买家逐步退场。美联储于2022年6月正式启动缩表，规模最初上限为每月475亿美元，包括国债300亿美元、抵押贷款支持证券（MBS）和机构债175亿美元；3个月后增至每月950亿美元，包括国债600亿美元，MBS和机构债350亿美元。与当前约26万亿美元可流通国债总额相比，在全速缩表时，美联储每年缩量占比近3%，对市场带来显著的卖出压力。

最大境外持有者卖出美债，助涨美债利率水平。日本和中国作为美国国债的最大海外持有国，其趋势性减持为市场带来较大的下行压力。根据国际清算银行的统计，截至2022年9月，日本外汇储备总额为1.12万亿美元，其中证券占比高达88%，但8—9月证券总额下降了797亿美元，减持的绝大部分由美国国债构成。日本减持美债的原因在于：一是美、日货币政策分化对日元汇率带来较大压力，日本央行为了汇市干预而筹措资金，不得不卖出包括美国国债在内的各类海外资产；二是随着日元贬值和美债价格的持续下跌，日本海外利差交易中的美债被卖出后兑换为日元再回流日本。未来，日本央行进行外汇干预的必要性仍然存在，且因为加息造成美元融资成本飙升、汇率锁定成本提高，使日元利差交易的利润空间大幅压缩，意味着购买美国国债的的力量可能易减难增。从中国的情况来看，中国国际储备呈现长期“多元化”趋势，自2013年开始中国对美国国债的持有量就开始逐年下降。

财政方面，美国抗疫期间被大幅提升的赤字规模有所回归，加之经济情况好转和短债占比逼近下限，长债融资需求趋于下降。2021年年初的《新冠纾困法案》是美国最后一项大规模抗疫法案，当短期国债集中到期，加之经济形势好转，当前美国财政赤字已显著回调，并预计在未来1—2年大概率继续回落，拉降国债发行需求。同时根据美国国债借贷咨询委员会（TBAC）的建议，短期国债（国库券）占可流通国债比例在15%—20%区间，当前国库券存量3.98万亿美元，可流通国债总量25.71万亿美元，二者之比仍处于下限，未来缩减附息国债的必要性上升。整体来看，供给端对美国国债市场的扰动较为有限。

美国国库券供不应求的状况在2022年年中达到顶峰，近期已有所缓解。在加息周期中，市场对短期资产的追捧使国库券需求旺盛。首先，银行存款利率滞后于美联储加息，使资金涌入货币市场基金，对短债带来天然需求。其次，美联储缩表采用债券自然到期（被动缩表）方式进行，每月首先减持附息国债，若当月到期的附息国债不足上限，则再减持国库券，因此缩表对国库券收益率影响相对有限。

其他主要经济体国债利率

跟随美债走势波动加剧

全球通胀叠加美元加息，欧洲、英国跟随紧缩，日本维持超级宽松货币政策，主要经济体国债利率整体波动加剧。在变化加快的货币政策路径下，全球市场参与者不断调整预期，对加息频率和幅度进行定价，并根据经济数据和货币当局的表态进行调整，加剧了市场