黑田时期日本央行货币政策回顾与评估
黑田东彦于2023年4月8日结束了为期十年零一个月的日本央行行长任期。黑田东彦在任期间，日本央行推出超宽松货币政策，并维持这一立场。本文对黑田时期日本央行货币政策变化及影响进行回顾与评估。
黑田时代日本央行货币政策发展阶段
2013年4月，量化质化货币宽松政策（QQE）：乾坤一掷的“2、2、2” （“黑田火箭筒”）
白川方明任日本央行行长时期（2008—2013年），日本央行因其相对保守的货币政策饱受外界的争议。黑田东彦在就任后的首次议息会议（2013年4月）中，表示“不搞‘滴漏’、而是‘大水漫灌’，目前已将宽松的油门踩到了底”，打出了3个“2”为口号的超宽松货币政策，即通胀目标为2%、实现期限为2年以内、基础货币扩大至2倍。这一系列火力强劲的操作被市场称为 “黑田火箭筒（Kuroda Bazooka）”。
此后在日本货币政策大幅宽松、日元汇率快速贬值、全球金融市场风险情绪转好的背景之下，日本的消费价格指数（CPI）同比由黑田就任前的约-0.5%升至2014年3月的约1.5%，逐步向通胀目标迈进（见图1）。
2014年10月，意外加码宽松：“黑田火箭筒”第二弹
2014年4月，安倍政府将消费税由5%上调至8%，此后日本居民消费意外大幅回落，同时叠加世界经济走弱的背景，日本通胀回落至同比0.5%附近的水平，涨势明显放缓。受此影响，黑田行长在2014年10月的日本央行议息会议中意外地（黑田此前一直否定加码宽松的必要性）加码了货币宽松，将基础货币的年增速扩大至每年多增80万亿日元、长期国债的购买量年增速扩大至每年多增80万亿日元，并将日股ETF以及日本不动产投资信托基金（J-REIT）每年购买额度扩大至此前的3倍。本次宽松亦被称为“黑田火箭筒”第二弹。
2016年1月，导入负利率：刺激过强-日本长短息差倒挂-担忧金融中介能力减弱
“黑田火箭筒”第二弹后，2015年期间，日本除去能源的各类通胀同比小幅上行至1%附近，但受能源价格走低的影响，含有能源的各类通胀同比转负。此外，黑田在2013年4月所承诺的2年内2%的通胀目标并未能实现。在此背景之下，在2016年1月的议息会议中，日本央行意外地（黑田此前一直否定导入负利率的必要性）导入了负利率。此后，日本长端利率大幅下降，下降幅度超过了日本央行的预期，并且叠加英国脱欧所带来的避险情绪，使得日本的长短息差出现了倒挂，银行的收益能力被大幅削弱，日本央行对此表示十分担忧。同时，日本央行还面临另一大难题，长期国债每年多增80万亿日元的目标过于激进，按照此计划实施未来会出现买光所有日本国债的窘境。
2016年9月，导入收益率曲线控制（YCC）：对抗通缩转为持久战
在2016年9月的议息会议中，日本央行在负利率的基础之上导入了YCC，即短端利率维持-0.1%，长端利率维持在0附近。该举措的目的有两方面；一是确保一定的长短息差，解决此前收益率曲线倒挂的问题，进而加强金融机构的金融中介功能；二是表明日本央行货币政策的重心由此前的“量”（长期国债的购买量每年多增80万亿日元）转至利率，从而规避未来无债可买的难题。由此，日本央行对抗通缩的战斗由此前的“闪电战”逐步转为“持久战”。
YCC政策的难处在于管控长端利率，为此日本央行导入了“固定利率无限量购债操作”，即当利率大幅上行时，日本央行会指定某一利率水准进行无限量购债，从而遏制利率的上行。
2018年7月，上调10年期日债利率上限（由0.1%上调至0.2%左右）：应对全球利率上行
2018年7月前后，在美联储仍处于加息周期、欧央行决定年内开启缩减资产购买（Taper）等背景下，全球利率进一步上行。受此影响，10年期日债利率在上限的0.1%附近高位徘徊，日本央行迫不得已在7月23日、27日、30日频繁实施“固定利率无限量购债操作”。最终在7月31日的议息会议后，黑田表示将10年国债利率的变动幅度由此前的±0.1%扩大至2倍左右。此举或可以视为日本央行面对全球利率上行的“让步”，同时也反映出YCC政策的弱点。
2021年3月，小幅上调10年期日债利率上限 （由0.2%左右上调至0.25%）：防范于未然
2018年7月日本央行上调10年期日本国债利率上限后，至2020年中，受美联储降息周期以及疫情扰动的影响，全球利率处于下行趋势，10年期日债利率大幅低于0.2%的上限，日本央行的货币政策在YCC的框架下平稳运行。然而，进入2021年后，全球经济逐步从新冠疫情冲击后复苏，10年期美债利率出现了快速的上行，10年期日债利率也快速冲高，自2021年初的0%附近在2月底上行至0.16%附近，逼近0.2%的利率上限。在此背景下，日本央行防患于未然，在3月19日的议息会议上将10年期日本国债利率的上限由此前的0.2%左右明确在了0.25%，实际上为一次小幅的利率上调。
2022年12月，调整利率上限（由0.25%上调至0.5%）：防守后的妥协
2022年以来，全球通胀进一步加速上行，日本之外的发达国家经济体纷纷开启了加息，全球利率的上行压力达到过去几十年以来最大。虽然10年期日债利率也同样面临大幅的上行压力，但由于仍未实现通胀目标，因此日本央行依旧维持宽松的货币政策不变。同时日本央行为了守住0.25%的10年期利率上限，在2022年内频繁实施“固定利率无限量购债操作”。
强行大幅购债的结果虽然守住了利率的上限，但同时也带来了两大副作用：一是购债量重新增加。日本央行购债量大幅提升，尤其是对10年期国债的持有率平均高达80%—90%左右，并导致债券市场功能出现了历史性的恶化（见图2），收益率曲线变形（10年期利率低于7—8年期利率）。二是日元大幅贬值。日本央行的鸽派姿态在2022年尤为明显，2022年3—10月期间，日元相较美元贬值20%以上，成为了最弱的十国集团（G10）货币。