美债收益率将维持宽幅震荡

2023年上半年，美债收益率宽幅震荡，随着美国通胀和就业状况、美欧银行业风险事件演化、美国货币政策及预期变化而不断调整。10年期美债收益率基本在3%—4%区间内宽幅波动，3月初最高升至4.05%，此后随着美欧银行业危机的发生和演进，于3月24日最低探至3.38%附近，小幅反弹后又随着5月1日第一共和银行倒闭而继续承压，而后受美国政府债务上限事件影响转而上行，截至6月14日为3.79%的位置。利率期限结构方面，美债收益率曲线倒挂程度加深。2年期/10年期美债利差年初位于-55个基点，3月初最低探至-108个基点，为1981年9月以来最大幅倒挂。收益率曲线在美欧银行风险事件发生后快速趋陡，后续受债务上限事件和近期美联储偏鹰影响而倒挂加深，截至6月14日2年期/10年期美债利差为-91个基点（见图1）。上半年10年期高收益债信用溢价冲高回落。

展望下半年，综合美国经济基本面情况、货币政策前景、预计美债供需格局等多方面的发展态势看，预计美债收益率整体仍以宽幅区间波动为主，收益率曲线倒挂幅度大概率将有所降低。

美国通胀与就业热度仍在且衰退风险降低

美国物价增速整体下行但核心通胀难降，打破粘性面临考验。截至6月14日，美联储上半年连续3次加息，每次25个基点，联邦基金目标利率区间为5%—5.25%。受此影响，美国高通胀有所缓解，但仍具有一定粘性。1—5月美国消费者价格指数（CPI）同比由6.4%下行至4.0%，核心CPI同比由5.6%下行至5.3%；个人消费支出（PCE）同比与核心PCE同比在经历1—3月的连续下行后，于4月份双双出现反弹，分别位于4.36%和4.70%，均高于市场预期。与此同时，5月份密歇根大学调查的5年通胀预期重回2011年以来最高值3.1%。继联邦公开市场委员会（FOMC）5月会议纪要显示核心通胀难降的担心之后，6月美联储暂停加息，但经济预测显示年内或仍有2次加息，因为经济与核心通胀韧性更强，需要采取额外的紧缩巩固。整体看，下半年美国通胀能否进一步打破粘性并保持回落，还面临一定的考验。

美国劳动力市场有所降温，但数据出现分歧，解决结构性失衡仍需时日。美国新增非农就业人数在2月和3月出现边际放缓，但5月份超预期大增33.9万，4月数据也从25.3万大幅上修至29.4万，同时4月职位空缺率上涨至6.1%，表明了市场所期待的就业市场实质性降温仍未真正来临。与此同时，受前期美国移民政策在5月到期的影响，新增青壮年移民的加入使美国劳动力供给持续改善，24—54岁的劳动参与率在5月升至82.4%，整体失业率由3.4%上涨至3.7%，且部分企业用廉价劳动力替换现有工人，造成薪资涨幅降低。

收入提振消费和个人储蓄，美国经济衰退风险被进一步延后。5月末公布的美国一季度国内生产总值（GDP）修正数据显示，一季度美国GDP环比增速由1.1%上修至1.3%，其中占比超过70%的消费分项由3.7%上修至3.8%，为2021年三季度以来的新高，表明美国经济的韧性得以强化。美国劳动力市场的热度使工资韧性得以持续，与近期的个人所得税下调共同促进了居民可支配收入，从而提振了消费支出与个人储蓄，这使得美国经济的衰退风险被进一步延后。

美联储货币紧缩受到掣肘

欧美银行业危机余波未平，避险情绪恐随时回潮。3月中旬以来的欧美银行业危机仍未平复，对市场流动性造成的影响尚未平息。当前美元流动性总量尚且充裕，但随着资金从存款向货币市场基金的转移，以及货币市场基金资产端对美联储隔夜逆回购（ON RRP）的过度依赖，商业银行的流动性获得渠道受到了双重挤压，叠加存款保险覆盖不均且政策改革尚需时间，中小银行仍面临较大的资金压力。根据美国联邦存款保险