日元中长期有望触底回升

2023年以来，日元对美元整体呈现疲弱态势。上半年，以植田和男接任日本央行行长一职为界限，日元对美元的走势可大致分为两个阶段（见图）。一是年初至4月上旬，日元呈现震荡态势，二是伴随着4月10日植田和男出任日本央行行长后明确表示将延续宽松货币政策，市场彻底打消短期内日本央行加码紧缩的预期，日元进入贬值阶段，并在5月末跌破140关口，而后在6月30日创下年内低点145左右。日元成为上半年表现最差的十国集团（G10）货币。进入7月以来，日元走势再次迈向新的波动阶段，呈现宽幅震荡行情。7月上半月日元出现反弹，一度连续7个交易日累计反弹超过5%，但此后升势未能延续，下半月回归震荡贬值态势。虽然7月28日日本央行宣布调整收益率曲线控制（YCC）政策，将灵活控制10年期国债收益率，一度助推日元汇率震荡升值，但月末几天消息消化后，日元再度转跌。整体来看，2023年以来日元的疲弱走势主要由内外部因素共同导致。展望后市，综合多方面因素看，日元中长期仍然具备触底回升的动能。

内外部因素共同导致日元2023年以来整体疲弱

从内部看，日本央行维持超宽松货币政策是导致日元承压的主因。2022年12月，日本央行超预期调整YCC政策区间上限至0.5%，导致日元和日债价格大幅波动，引发市场关于日本央行货币政策实质性转向的预测，该猜测从2023年年初开始升温，不少机构预测“日元或成2023年最强货币”，日元的做多情绪也一度高涨，成为年内日元宽幅波动的主要影响因素。但是，随着日本央行新行长植田和男在4月10日上任后的首次谈话中发表整体偏鸽派言论，打消了市场对日本央行早期放弃或调整YCC的期待，日元开始承压走贬。5月19日，植田和男发表了履新以来首次公开演讲，对未来五年的政策框架与思路进行较全面的阐述，字里行间透露出日本央行对于现行货币政策的改变会十分谨慎。尤其考虑到自20世纪90年代中期以来，日本经济一直面临通缩困扰，“安倍经济学”的政策重点亦是着力解决通缩问题，这也决定了日本央行由通缩转向通胀的过程一定会较为谨慎。

日本央行近期调整YCC政策并非货币政策转向，对日元助推有限。7月28日的货币政策会议后，日本央行宣布在维持基准利率不变的同时，对YCC政策进行了微调。日本央行表示将以1%的利率购买无限量的债券（此前为0.5%），这实际上将长期利率控制目标从0.5%放宽至1%。与2022年12月日本央行意外将长期利率浮动范围由±0.25%调整为±0.50%不同，本次声明未明确扩大范围。这是植田和男就任以来首次“出人意料”的举措，再度引发了市场有关潜在货币政策正常化的讨论，助推日元短期反弹，但刺激效果有限。笔者认为，此次YCC政策的调整并非真正意义上的货币政策正常化，可能更多考虑的是债券定价扭曲情况的矫正。对此加以佐证的是，会后植田和男依旧略显“鸽派”地表示，距离将负利率往上调还很遥远，并仍然认为调整YCC是困难的，需要继续耐心实施货币宽松政策以支持经济，尚未看到通胀稳定和工资增长等。

从外部看，美元在下行通道中仍有支撑，其反复波动成为2023年以来包括日元在内的非美货币走势的重要扰动因素。2023年以来，美元整体呈现震荡态势，基本面仍具有较强的支撑。首先，美国通胀的粘性与劳动力市场的韧性是美联储持续紧缩货币政策的底气所在，市场对美联储货币政策路径的预期尽管经历了数次切换，但高利率对美元的支撑依然暂未逆转。其次，美国经济维持韧性，经济下行风险可控，而欧元区经济陷入技术