欧洲央行降息的原因与前景

2024年6月6日,欧洲央行召开议息会议,落地实施了降息行动,同时对通胀与经济预期进行调整,并确认将继续实施缩表计划。以下笔者将对此次欧洲央行调整货币政策的整体情况、原因和前景进行分析。

欧洲央行降息如期落地并启动缩表

欧洲央行兑现前期指引,如期降息。2024年6月6日,欧洲央行宣布下调三大关键利率25个基点,将主要再融资利率、边际贷款利率和存款便利利率分别从4.50%、4.75%和4.00%下调至4.25%、4.50%和3.75%,于6月12日起生效。同时,欧洲央行还上调了欧元区的总体与核心通胀预期,调整后的2024年、2025年和2026年总体通胀预期分别为2.5%、2.2%和1.9%,核心通胀预期分别为2.8%、2.2%和2.0%。此外,欧洲央行对欧元区2024年和2025年国内生产总值（GDP）增长预测从3月的0.6%和1.5%分别调整为0.9%和1.4%,对2026年GDP增长预测保持不变,为1.6%。

欧洲央行将于2024年下半年缩减投资组合。根据6月的议息会议声明,欧洲央行将于2024年下半年每月减少75亿欧元的疫情紧急购买计划（PEPP）规模,并在2024年底停止对PEPP进行再投资。欧洲央行同时指出,随着不再对到期证券的本金进行再投资,资产购买计划（APP）的投资组合规模正在以一种可衡量且可预测的速度下降。继2023年下半年以来定向长期再融资（TLTRO）大量到期兑付,资产组合在未来的继续缩减将使欧洲央行资产负债表保持“缩水”进程。

此次降息、缩表已被充分预期,市场反应较为平淡。2024年4月11日的欧洲央行议息会议已释放了其在6月首次降息的信号,强调独立于美国的货币政策。彼时至此次会议前,欧元短期利率（ESTR）隔夜指数掉期市场所隐含的欧洲央行6月降息25个基点的概率始终位于80%以上。从市场调查来看,此次议息会议召开前夕,路透调查显示受访的82位分析师均认为欧洲央行即将降息25个基点。对于缩表计划,从2023年6月至此次会议前,欧洲央行已逐步明确了PEPP的缩减决策和规模。因此,在6月6日欧洲央行降息、缩表消息公布后,欧元汇率和利率市场反应平淡,当日欧元对美元即期汇率小幅收涨于1.09附近,10年期德债收益率小幅收涨于2.55%附近。

欧洲央行此次调整货币政策的主要原因

欧元区通胀数据和通胀预期均显著下行。与美联储物价稳定和充分就业的双目标制有所不同,欧洲央行以物价稳定作为货币政策的唯一目标。欧元区通胀压力自2021年底开始快速上升,2022年10月欧元区调和消费者价格指数（CPI）同比增幅高达10.6%,创有记录以来的最高水平。2022年7月欧洲央行启动加息,至2023年9月,共上调关键利率450个基点。此后至2024年6月,三大关键利率保持限制性高位已有9个月之久。与此同时,新冠疫情带来的供应链约束以及乌克兰危机对欧洲石油、天然气价格造成的冲击影响正在减弱,在此背景下,欧元区通胀率已显著下降。欧元区调和CPI同比增幅由2023年9月的4.3%下降至2024年5月的2.6%。尽管当前通胀数据仍高于2%的通胀目标,但整体下行的趋势已相当明确。与此同时,欧洲央行对欧元区的通胀预期也出现明显改善,从2023年9月的3.2%下行至2024年6月的2.5%。

高利率对欧元区经济活动已产生显著抑制。2023年三、四季度欧元区经济表现疲软,GDP同比增速分别为-0.2%和0。在消费、投资、景气度等方面,欧元区都显著弱于美国。欧元区20国零售销售同比在2022年至2024年3月之前持续负增长；欧元区制造业采购经理指数（PMI）当前仍处于荣枯线之下,弱于美国等主要发达经济体；以Sentix指数衡量的欧元区投资信心当前尚未回到新冠疫情前水平,且在过去两年中弱于美国,未来有待进一步恢复。

欧元区财政政策对经济刺激力度相对较弱。作为货币联盟的欧元区缺乏财政的统一性,某种程度上也限制了财政政策的有效性。从美国和欧元区的对比情况看,2023年在失业率维持低位的情况下,美国财政仍然顺周期扩张,赤字率再次上升,2023年维持在7%左右,其中二季度一度达到8%以上。相比之下,欧元区赤字率在2023年则不足4%,对经济所发挥的效力较为有限。因此,相较美国,欧元区货币政策及时调整的必要性更高。

与降息的相机抉择不同,欧洲央行缩表更侧重长期主义。为应对2008年金融危机、2009年欧债危机和2020年新冠疫情冲击,欧洲央行通过TLTRO和大规模资产购买（APP和PEPP）向欧元体系注入了天量流动性,不仅使利率走廊功能失效,还引发货币市场功能失调、抵押品稀缺等问题,导致货币政策传导不畅。2022年7月启动加息之后,缩表政策被欧洲央