人民币债市开放新局
当前，国际金融格局正经历百年未有之调整，美元信用体系根基逐渐松动，美国公共债务占国内生产总值（GDP）的比率逼近关键临界点，而美元的武器化运用更是不断侵蚀其作为“安全资产”的声誉，美债长期以来的“全球无风险资产”属性日渐弱化。这一宏观变局催生了全球资本，特别是以各国央行与主权财富基金为代表的主权资本的资产配置重构——加速跳出对美元资产的单一依赖，积极寻求多元化配置方向，以对冲日益凸显的系统性风险，这为非美元资产的崛起创造了历史性窗口期。在此背景下，人民币债券市场凭借庞大的规模、相对稳定的收益表现，以及与全球主要资产类别的低相关性，成为承接全球安全资产需求的潜力标的。
稳步向前：人民币债市开放进程
人民币债券市场的开放进程以“双轮驱动”模式稳步推进。二级市场交易层面，通过“制度创新 + 渠道拓宽 + 指数纳入” 为全球资本进入铺平 “道路”；一级市场发行层面，依托完善的发行体系，推动熊猫债、点心债等品种发展，同时以玉兰债等创新品种搭建起连接境内外的桥梁，形成在岸与离岸并行互促的立体格局。
二级市场：从“通道搭建”到“深度融入”
一个规模庞大、深度可观且日益融入全球体系的在岸市场，是吸引全球资本、形成人民币资产“重力场”的先决条件。截至2024年底，中国债券市场存量规模已突破177万亿元，稳居全球第二大债券市场。如此巨大的市场体量，使其能够容纳大规模、持续性的国际资本流入，为全球各类投资者提供了充足的资产容量。除了庞大的市场规模外，构建支撑货币国际化的金融市场“功能之锚”，还需要依赖现代化、高效率，且与国际接轨的金融基础设施和生态系统。中国在岸债券市场通过制度创新与渠道建设，以前所未有的深度和广度融入全球金融体系。
债券通已成为境外投资者进入在岸债券市场的核心通道。作为中国债券市场开放的里程碑式创新，债券通与国际通行交易平台和托管制度相对接，允许国际投资者通过其熟悉的交易终端和名义持有人制度进行交易，大幅降低制度和操作门槛，成为吸引外资的主渠道。自推出以来，债券通交易活跃度持续攀升，2024年全年交易量达到创纪录的10.4万亿元，2025年1—8月，交易量高达7.22万亿元。参与机构数量亦稳步增长，已有831家境外法人机构入市。
国际主流指数的纳入是推动人民币债券成为全球主流配置资产的关键催化剂。近年来，人民币债券相继被纳入彭博巴克莱全球综合指数（现为彭博全球综合指数）、富时世界国债指数（WGBI）和摩根大通全球新兴市场多元化指数（GBI-EM）等三大全球主流债券指数。截至2024年11月初，中国债券在全球最具影响力的彭博全球综合指数中的权重已达到9.7%，超越日元成为仅次于美元和欧元的第三大计价货币债券。更重要的是，从彭博全球综合指数的录得收益看，人民币债券在过去四年以美元计价实现了14.6%的正回报，与同期美元（-6.9%）、欧元（-17.9%）和日元（-36.3%）债券的负回报形成鲜明对比，凸显了其作为分散化投资和超额收益来源的独特价值。
在开放渠道和指数纳入的双重驱动下，境外机构持有境内人民币债券规模屡创新高。截至2024年末，外资持债规模为4.16万亿元；截至2025年5月末，这一数字已增长至4.4万亿元。而从占比看，外资持债规模占中国债券市场总托管量的比例尚不到3%。与发达市场常见的15%以上外资持有比例相比，这一占比预示着未来增长空间巨大。
一级市场：离岸与在岸发行体系协同发展
人民币债券二级交易市场的稳步开放为人民币资产提供了“引进来”的坚实基础，而人民币债券一级发行市场的蓬勃发展则为人民币“走出去”和循环使用提供了重要动力，通过打造“在岸+离岸”“传统+创新”的品种矩阵，有效满足了不同主体的融资与配置需求。
在岸市场：熊猫债扩容提质。熊猫债作为境外主体在境内发行的人民币债券，近年来经历了爆发式增长。2024年共有44家主体累计发行109期熊猫债，发行规模共计1948亿元，续创历史新高。这一增长不仅体现在量上，更体现在质上：发行主体日益多元化，从最初的国际金融组织扩展到主权政府、境外非金融企业等，特别是来自共建“一带一路”国家的发行人显著增多，标志着熊猫债市场的影响力正在向更广阔的区域辐射。
离岸人民币债：从点心债到区域特色债。离岸市场早期以点心债为主，如今已形成多点开花的格局。其中，玉兰债通过上海清算所与欧洲清算银行的基础设施互联，为中资发行人提供了直接面向国际投资者的发行、登记和结算渠道，有效弥合了境内外市场的制度差异。明珠债则服务于自贸试验区内企业的发债需求，进一步丰富了人民币跨境融资的工具箱。在政策与市场的叠加作用下，2025年以来离岸人民币债券市场发展强劲，以点心债为例，截至2025年7月中旬，点心债发行量接近5000亿元，一级市场平均认购倍数从2024年全年的3.8倍提升至5.6倍，呈现供需两旺态势。
一级与二级、在岸与离岸的协同发展，正在构建一个相互促进的人民币债市良性循环。一方面，境外主体通过发行熊猫债、点心债等进行融资，有助于增加人民币在全球的供给和流转。另一方面，不断增长的跨境贸易投融资活动又催生了离岸人民币资金池规模的稳步增长，这些资金对寻找优质投资渠道的需求，与在岸债券市场开放同频共振，共同推动境外主体持有和使用人民币的意愿不断增强，最终形成投融资相互促进、离在岸有效协同的闭环。此外，近年来一系列创新离岸债券产品的不断涌现，更是进一步丰富了市场层次。例如，财政部于2025年4月在伦敦发行60亿元的绿色主权债券，获得来自近150家投资人共约400亿元的认购总额。同时，反映中国新经济活力的科技债发行也日趋活跃，吸引了来自相关科技、媒体及电信（TMT）行业的发行人积极参与。
顺时应势：人民币债市开放的新机遇
内部驱动：金融强国战