拓展年金基金投资范围 助力养老金融发展

随着社会养老需求逐年递增，年金作为我国养老金的第二支柱，近年来在政策大力支持引导下，发展日渐成熟，为做好养老金融大文章、促进养老体系健康发展提供了重要助力。在低利率环境下，优质资产稀缺，投资范围相对有限，年金基金面临一定挑战。借鉴前期年金投资范围拓展至港股市场，以及社保基金、保险资产、海外养老金投资经验，笔者建议可适时考虑进一步扩大年金投资范围，纳入跨境资产与黄金，从而平滑收益、分散风险，促进年金基金保值增值。

年金基金投资现状

年金基金是补充养老保险体系的重要组成部分，属于养老保险第二支柱，由企业年金和职业年金构成。自2004年我国年金市场化运作以来，年金基金总体呈现良好发展态势，政策支持明确，资产规模持续增长，中长期收益较为稳健。根据人力资源和社会保障部数据，截至2025年二季度末，我国企业年金积累基金规模约3.84万亿元，近三年累计收益率为6.27%。截至2024年11月末，我国年金基金市场具备投资管理牌照的机构投资者共22家，多为实力雄厚的基金、保险和证券机构。

为促进年金基金健康发展，年金基金投资范围逐步扩大。2020年12月，人力资源和社会保障部印发《关于调整年金基金投资范围的通知》，进一步对年金基金投资范围作出调整。其中，在权益类资产方面，放宽年金权益比例上限至40%，并新增港股通标的投资；在固定收益类资产方面，新增资产支持证券、同业存单、优先股、永续债、国债期货等投资品种。随着社会养老需求逐年递增，政策支持引导力度不断加大，行业发展日渐成熟，年金基金具有较为广阔的发展前景。

年金基金投资面临的挑战

虽然年金基金发展前景广阔，但受市场利率水平下行、优质资产相对稀缺、信用利差补偿尚不充分、投资范围仍然有限等因素制约，年金基金投资面临一定挑战。

一是利率中枢整体呈下行趋势。从长期视角看，利率走势与名义国内生产总值（GDP）增速、人口年龄结构、劳动生产率等核心经济变量密切相关，并随经济增长中枢下移而呈现下行趋势。近十年数据显示，我国10年期国债收益率下降。展望未来，人口老龄化加剧和全要素生产率增速放缓将进一步强化利率中枢的下行趋势。

二是市场优质资产供给相对稀缺。随着经济潜在增速下行，社会有效融资需求呈现结构性不足，资金回报率回落，市场优质资产供给相对稀缺。标准化债券收益率下行，根据中债登数据，5年期AAA级中期票据收益率由2021年初的3.8%下行至2024年末的1.87%，降幅达193个基点（BP）。这一趋势使以固定收益类资产为主要配置方向的年金资金收益率下行压力进一步增大。

三是信用利差补偿尚不充分。随着供给侧结构性改革深化推进和房地产市场供求关系发生变化，部分企业在经济转型过程中面临流动性压力，市场刚性兑付预期逐步被打破，信用风险事件呈现阶段性上升态势。与此同时，城投债供给收缩、优质主体需求不断增加，导致信用利差持续收窄。信用利差收窄使得信用资产的吸引力下降，信用风险事件偶发、信用利差收窄的现状对年金投资管理人提出了更高要求。年金管理人需要在严控风险底线的前提下，挖掘安全边际较高的投资品种。

四是年金基金投资范围仍然有限。年金基金投资范围虽然得到扩展，但仍然集中在权益类和固定收益类两大类资产，范围相对有限。历史数据表明，年金基金总体投资业绩波动性较大，最好年份投资收益率超过10%，部分年份投资收益为负，如2022年年金基金加权平均收益率为-1.83%（见图1）。扩大投资范围和投资品种，有望在平滑收益和分散风险方面起到积极作用。

年金基金投资的国内外经验

我国年金基金增加港股投资的经验

2020年12月，我国年金基金投资新增港股通标的，丰富了年金基金保值增值的工具箱。从2021—2025年沪深300指数和港股收益率对比来看，沪深300指数和恒生指数收益率的相关系数为0.69，属于中度正相关。在下跌期间，沪深300指数跌幅大于恒生指数；从2024年年中至今的上涨期间，恒生指数涨幅大于沪深300指数。总体上，恒生指数对沪深300指数有一定增强作用。

目前市场上的港股股票型养老金产品共12只，2024年末的资产净值合计为81.15亿元。从产品总体表现来看，2024年港股股票型养老金产品平均投资收益率为15.86%，明显高于普通股票型产品的5.93%和权益类产品的6.66%。从成立以来的累计投资收益率看，港股股票型养老金产品为-33.03%，低于普通股票型产品和权益类产品，主要是由于2020—2024年港股受到美联储激进加息导致资金外流以及中美经贸摩擦导致外资减持中国概念资产等影响，处于估值压缩周期。

我国社保基金跨境投资经验

2006年5月，《全国社会保障基金境外投资管理暂行规定》明确全国社保基金境外投资的比例，按成本计算，不得超过全国社保基金总资产的20%。自我国社保基金正式启动境外投资以来，社保基金境外资产规模呈现逐渐增加趋势。2023年末，我国社保基金资产总额30145.61亿元，境外投资资产达到3459.93亿元，境外投资资产占社保基金资产总额的实际比例从2019年末的9.96%提高至2023年末的11.48%（见表1）。从数据来看，境外投资实际比例仍然远低于现行规定的20%比例上限。社保基金对境外资产持相对审慎态度，主要是由于境外资本市场复杂、收益与风险失衡、风控机制严格。社保基金作为战略性储备基金，是老百姓的“保命钱”，社保基金“安全至上”比收益更关键。

从近几年发展来看，社保基金跨境投资策略跟随市场环境发生转换。根据全国社会保障基金理事会社保基金年度报告，2019—2023年，社保基金境外投资策略从“灵活投资境外债”转向“投资境外新兴产业+加大境外债券配置”。2023年社保基金境外投资规模显著提升。股票投资方面，加大与境外机构交流合作力度，紧密追踪境外市场变化，优化境外股票存量资产结构，抓住境外市场人工智能等相关行业和板块上涨的投资机遇，境外股票投资取得较好收益。固定收益投资方面，境外主要国家债券收益率处于历史高位，抓住利率相对高点加大境外债券配置，取得较好收益，有效发挥固定收益资产的“安全垫”作用。

我国保险资金的跨境资产与黄金投资经验

目前，我国保险机构通过合格境内机构投资者（QDII）投资境外成熟的资本市场，其QDII投资主要从资产配置、资产负债管理角度出发，主动选择时机及大类资产，具有持续性和稳定性的特点。中国保险资产管理业协会调研数据显示，在具有以外汇形式开展境外投资资格的52家保险机构中，有38家在2024年开展了境外投资；截至2024年末，保险公司（集团）总资产规模为35.91万亿元，保险资金境外投资余额为761亿美元，折合5695亿元人民币。资金以QDII方式开展境外投资，2024年保险资金在中国香港市场投资余额占境外投资余额的51%，是股票、债券境外投资的首选市场。

保险QDII资金中，约60