美国面临需求扩张下的再通胀风险

近期部分国际组织对美国经济增速给出了预测，2026年增速与2025年基本维持稳定，略有上升。例如2025年10月14日，国际货币基金组织（IMF）发布《世界经济展望》预计，2025年、2026年美国国内生产总值（GDP）增速分别为2.0%、2.1%。这主要是受到经济政策不确定性、贸易壁垒增加以及就业市场放缓等不利因素的影响。

不过，笔者认为2026年的美国经济有着来自需求侧的五个方面有利因素，而且关税拖累作用也可能低于预期，在基准情形下可能实现较高的增速。但这五方面有利因素全部来自财政、货币、汇率、投资等需求因素，这些力量的共同作用也会导致再通胀风险显著上升。这将对美联储的货币政策、2026年美国中期大选产生一定影响。

需求在五个领域的扩张

一是财政政策开始加速发力。当地时间11月12日，美国总统特朗普在白宫签署《持续拔款与延期法案》，正式结束持续40多天的政府“停摆”。史上最长的政府“停摆”无疑给美国经济带来了巨大的负面冲击，拨款协议通过以后，美国的财政支出将会加速推出。早在7月4日，特朗普总统就签署了总额4.5万亿美元的减税、增支法案《大而美法》。根据国会预算办公室（CBO）的测算，《大而美法》将在2026年带来约4800亿美元的额外财政支出，这一数字在2025年仅为1700亿美元。2026财年美国财政赤字将达到约2.2万亿美元，赤字率升至约7%，高于2025财年的1.8万亿美元和5.9%。而且，由于关税水平的升高，美国的关税收入从2024财年的770亿美元升至2025财年的1950亿美元，预计2026财年将会接近3000亿美元。关税带来的财政收入增加，也给2026年美国扩大财政支出提供了更多支撑。

二是美联储进入降息周期，货币政策偏宽松。美联储在2025年三季度重启了降息周期，9月和10月美联储分别降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至3.75%—4.0%，12月也有望继续降息。持续降息对经济的刺激作用在2026年将逐步显现。同时，2026年美联储在基准情况下将继续降息。一方面，美联储对于通胀的容忍程度有所提高。在核心个人消费支出（PCE）物价指数仍然接近3%的情况下，美联储在9月份和10月份依然选择降息，意味着降息的通胀门槛已经有所升高。另一方面，美联储面临的政治压力越来越大，特朗普多次施压美联储降息。8月2日，美联储理事阿德里安娜·库格勒（Adriana Kugler）意外辞职，特朗普随即宣布提名白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰来填补这一空缺，米兰是铁杆的“让美国再次伟大（MAGA）”派；随后，特朗普还试图解除美联储理事莉萨·库克（Lisa Cook）的职务，以推动美联储加速降息。到2026年5月，现任美联储主席鲍威尔的任期将结束，特朗普将可以提名新的美联储主席。这些人事变动和政治压力无疑会增大美联储在2026年继续降息的可能。美联储9月份的点阵图和芝加哥商品交易所的“美联储观察（Fedwatch）”的预测显示，2026年将继续降息50—75个基点，联邦基金利率会降至3%左右。3%利率水平将进一步接近中性利率，对经济的限制作用显著减弱，对利率敏感的房地产、制造业等部门将有望摆脱2025年相对低迷的态势。

三是美元指数总体处于弱周期。2025年以来美元指数（DXY）显著走弱，特别是上半年跌幅显著，从年初的109一度下跌至7月的96.6，创下三年来最低，下跌幅度超过11%。这主要是受到特朗普政府推出的“对等关税”等政策的影响。下半年以来，美元指数虽然有所反弹，但仍然在100以下波动，总体贬值幅度仍超过8%。在美联储降息周期开启的背景下，2026年美元指数大概率继续维持在低位。而且，近期的研究认为，美元指数的下降可能并非短期调整，而是进入了更长的一个下行周期（缪延亮，2025）。弱势美元有助于缓解高关税给美国经济带来的负面冲击，对2026年的美国经济形成支撑。

四是人工智投资热潮。2025年美国开启了人工智能（AI）行业的繁荣投资周期。美国企业在人工智能相关支出呈爆炸式增长，仅微软、谷歌、亚马逊和Meta4家公司2025年的资本投资预计就将达到创纪录的3640亿美元。AI热潮不仅带动了对数据中心等基础设施的惊人投资，推高了能源需求，还让美国股市屡创新高，所带动的财富效应间接推动了美国消费的稳步增长。根据美银全球研究部的估计，人工智能的相关投资在2025年一季度就为美国经济增长贡献了1.2个百分点，二季度的贡献进一步升至1.3个百分点，助力美国经济在年初表现疲软后实现强力反弹。不过，近期关于美国人工智能泡沫的担忧开始显著增多，目前的人工智能投资尚未产生明显的收益。但从短期来看，人工智能行业的投资热潮仍在持续，特别是美联储开启降息的环境下，资本市场的热情会更高。从产业发展的角度来看，AI行业的发展和数据中心等基础设施的建设也都处于早期阶段。在基准情形下，仍在持续的人工智能投资热潮也将成为推动2026年美国经济增长的重要动力。

五是欧日韩等国家投资、采购承诺的初步兑现。与各国的经贸谈判中，特朗普都迫使其他国家接受了高额的对美投资承诺，以换取关税降低。如日本和美国的贸易协议中包含了5500亿美元的对美投资承诺，涵盖能源、关键矿产、AI等多个领域的共计21个战略性项目，参与的公司包括软银集团、三菱重工、东芝公司等日本重点企业，需要在2029年1月19日特朗普任期结束前一天完成。欧盟在与美国的贸易协议中，不仅承诺从美国购买7500亿美元的液化天然气、石油与核能等能源产品，大幅增加从美国采购军事和国防装备；而且欧洲企业还将在美国战略性领域额外投资6000亿美元。韩国则是承诺向美国提供3500亿美元，用于由美方拥有并控制的投资项目，其中现金投资占到2000亿美元，年投资上限为200亿美元，收益美、韩各占一半。早在特朗普2025年5月的中东之行中，沙特、卡塔尔和阿联酋也都做出了对美巨额投资的承诺，阿联酋更是宣布了未来十年1.4万亿美元的投资计划。

特朗普近期多次