美元霸权的未来

美元是美国向全世界提供的公共物品，是最重要的储备货币。1944年，布雷顿森林体系的建立标志着美元正式成为国际储备货币的核心，美元霸权初步确立。时至今日，美元霸权地位维系已经超过80年。长期以来，美国凭借美元霸权地位享受着铸币税、低成本融资以及向全世界转嫁危机等诸多特权。虽然美元的使用降低了贸易成本，促进了全球贸易和金融市场的发展，但同时也因美国享受“过度特权”使其他国家付出了高昂的代价。多数国家使用美元并不是主动为之，而是别无选择。

近年来，美元霸权出现动摇。由于美国频繁使用金融制裁，发动贸易战，加之美国政府债务高企，美元信用削弱，越来越多的国家试图通过减少美元储备、增加本币结算和自建支付结算系统等方式摆脱对美元的依赖。新兴经济体央行开始大幅增持黄金，黄金已经超过美国国债成为最重要的储备资产。美国财政部数据显示，截至2025年9月末，外国官方持有的美国国债规模为3.89万亿美元。同期，国际货币基金组织（IMF）数据显示，外国官方持有的黄金储备规模为3.93万亿美元，系1996年以来首次超过美国国债。美元霸权衰落具有历史必然性，国际货币体系即将进入多极化新时代。

美元霸权的核心支柱

美元霸权的核心支撑是美国强大的经济、军事和科技实力，并在此基础上建立的以美元为中心的国际货币体系。经济方面，世界银行数据显示，1960年美国国内生产总值（GDP）占全球GDP比重为39.7%，排名世界第一。此后，虽然美国经济占比有所下降，但仍为世界第一。2024年，美国GDP占全球GDP比重为26.2%；中国排名第二，占比为16.8%。并且，美国是全球第一大消费市场。根据中国银行研究院发布的《全球经济金融展望报告（2025年第四季度）》，2023年美国最终消费支出占全球份额为29.1%。科技方面，美国是世界科技中心。美国研发支出常年排名世界第一。经济合作与发展组织（OECD）数据显示，按购买力平价（PPP）计算，2023年美国研发支出为8234.05亿美元，远远超过除中国以外的其他国家。军事方面，美国军事实力排名居首。自冷战结束以来，美国军费始终稳居世界第一。根据英国智库国际战略研究所（IISS）发布的报告《军事力量对比2025》（The Military Balance 2025），2024年全球军费开支为2.43万亿美元，美国为9679亿美元，占比高达40%。

依托强大的综合国力，美国逐渐建立了美元体系。美元体系的核心是美元全球环流机制。美国通过对外贸易、投资和金融市场输出美元，同时吸引大量资本进入美国，投资美国实体产业和债券、股票等金融资产，实现美元回流。二战后，美元环流机制日益完善，美元霸权地位持续得到巩固，主要依托于四大支撑：一是发达的金融市场。美国金融市场的广度、深度和流动性极佳，为全球投资者提供了丰富的投资机会，外汇市场高度发达，美元与其他货币可以实现高效、低成本的交易。二是完善的金融基础设施。美元跨境支付清算的核心是环球银行金融电信协会（SWIFT）和纽约清算所银行同业支付系统（CHIPS），可以实现安全、高效、稳定地处理支付指令。三是大宗商品主要以美元计价。根据联合国贸易和发展会议（UNCTAD）数据，截至2025年11月，全球49种大宗商品中有36种以美元计价，份额超过70%。四是美国向全世界提供以美国国债为主的安全资产。长期以来，美国国债是外国官方储备中最重要的储备资产。IMF数据显示，2024年在已分配外汇储备中美元占比为57.79%，排名世界第一。此外，离岸美元市场也是美元体系的重要组成部分。离岸美元市场是美元海外使用和资产国际配置的主要渠道，是美元全球外溢影响的重要媒介，离岸美元市场的发展进一步巩固了美元霸权地位。

美元霸权衰落具有历史必然性

美国经济占全球经济比重下降

1960年至今，美国经济占全球经济比重总体呈下降态势。IMF数据显示，1960—2024年，美国GDP占全球GDP比重从39.69%下降至26.23%；若按购买力平价计算，这一比重在2024年已降至14.83%（1985年为22.57%）。20世纪60—70年代，美国经济占比下降的主要原因是欧洲和日本经济快速崛起。此后，“亚洲四小龙”依托出口导向战略经济持续保持高速增长，进一步降低了美国经济占全球经济的比重。2000年以后，中国加入世界贸易组织（WTO），以中国为代表的新兴经济体接棒“亚洲四小龙”实现经济高速增长。IMF数据显示，2000—2024年，新兴经济体平均经济增速为5.09%，而同期美国平均经济增速仅为2.22%。从趋势看，新兴经济体占全球经济的比重将继续上升，美国经济影响力也将持续下降，进而削弱美元霸权地位。

美国国际收支失衡日益加剧

美国国际收支失衡主要体现在两个方面，一是经常账户失衡。美国自1976年开始转为贸易逆差。20世纪90年代末期以后，由于美国制造业持续外迁，加之国内消费需求较为旺盛，美国贸易逆差逐渐扩大。虽然2008年金融危机后美国贸易逆差有所收窄，然而自2016年以后再度快速扩大。特朗普执政期间一直希望通过提高关税缩减贸易逆差，然而贸易逆差不仅没有缩小，反而持续扩大。美国经济分析局数据显示，2024年，美国商品贸易逆差为1.21万亿美元，创历史新高；商品和服务贸易逆差为9035亿美元，仅次于2022年。2025年1—8月，美国商品和服务贸易逆差为7136亿美元，比2024年同期增加25%，预计2025年将创历史新高。二是资本和金融账户失衡。20世纪80年代以来，美国对外资产一直低于对外负债，是全球最大净债务国。但由于美国对外资产收益大于对外负债成本，使得美国可以持续获得净投资收益，甚至很长时间保持上升态势。IMF数据显示，2005—2017年美国净投资收益从442亿美元上升至2579亿美元。然而，这一情况已发生逆转。2018年以后，美国净投资收益持续下降。2024年，美国对外净负债为26.5万亿美元，净投资收益从2023年的526亿美元下滑至-410亿美元，是有数据记录以来（2005年至今）首次出现负值（见图1）。

美国政府债务问题持续恶化

20世纪90年代以来，美国联邦政府债务规模持续膨胀。美国财政部数据显示，1993年4月1日至2025年12月1日，美国政府债务规模从4.23万亿美元上升至38.43万亿美元，美国政府债务水平持续上升。国际清算银行（BIS）数据显示，1990—2024年，美国政府债务/GDP从57.1%上升至114.1%。根据美国国会预算办公室（CBO）2025年3月发布的预测，由于净利息支出、联邦医疗项目支出以及社会保障支出持续增长，未来30年联邦预算赤字总额仍将处于历史高位，平均占GDP比重达6.3%，超过过去50年平均水平的1.5倍，并在2055年攀升至GDP的7.3%。赤字率上升将导致美国政府债务水平不断升高，美国政府债务/GDP将从2025年的100%上升至2029年的107%，超过二战结束后创下的历史峰值，到2055年该比例将进一步上升至156%。CBO认为，如此庞大且不断增长的政府债务将拖累经济增长，推高利息支出，对财政与经济前景构成重大风险。由于美国政府债务水平不断上升，动摇全球投资者对美元的信心，标准普尔和惠誉分别于2011年8月5日和2023年8月1日将美国长期主权信用评级从AAA调降至AA+，穆迪也于2025年5月16日将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1。至此，美国在国际三大评级机构已经失去AAA级主权信用评级。

美元给全球经济带来的成本越来越高

全球贸易和资本流动需要中心货币。中心货币的使用具有规模经济效应，可以降低交易和汇率对冲成本。美元作为储备货币，国际认可度最高，本质上扮演了中心货币的角色。过去几十年美元的广泛使用很大程度上促进了全球贸易的发展。然而，在美元体系下世界各国也付出了相应的成本，并且使用成本越来越高