解码全球债市收益率走势

回顾2017年，在全球经济普遍复苏、大宗商品价格上涨的背景下，包括全球债市在内的金融市场受到重要支撑。整体来看，2017年，全球国债市场的波动幅度较2016年有所下降，在美联储加息并缩表的背景下，整体收益率并未大幅上行，但有所分化。其中：美国国债收益率有所上涨，但上涨幅度较为平缓；以德国国债为基准的欧洲国债收益率虽因政治风险等因素有所波动，但整体仍保持在低位；新兴市场经济体的国债收益率则主要受其国内经济形势与政策变动的影响，部分经济体的波动较大。不过，在2017年12月中下旬，欧、美等发达国家债市突遭大规模抛售，国债收益率快速上行。

下文将就2017年全球债市走势及其成因展开分析。

2017年：债市整体波幅下降兼具分化

影响2017年全球国债市场基本走势的，主要有以下几大主导因素。

全球经济复苏与低通胀的整体环境

一是全球经济呈现集体复苏的趋势。2017年，全球经济的实际表现远超2016年年底的市场预期：各国经济增速明显提升，全要素生产率持续改善，物价水平温和回升。据国际货币基金组织的估计，2017年全球经济增长率超过2016年0.4个百分点。其中，发达经济体增速为2.2%，超过2016年0.5个百分点；新兴市场与发展中经济体增速为4.6%，超过2016年0.3个百分点。

二是全球主要经济体货币政策出现收紧的态势。受全球经济整体复苏的影响，多国央行释放出收紧货币政策的信息。美联储三次加息，加拿大央行、澳大利亚央行、英国央行等也迈出了加息的脚步；欧、日央行虽未行动，但态度有所软化。在这种情况下，全球利率水平上升预期渐强。

三是全球通胀水平较低。虽然2017年全球经济超预期回暖，但并未明显推升通胀水平，在一定程度上限制了各国国债收益率上行。究其原因：其一， 2017年大宗商品价格略有上涨，但是并未构成成本推动型通胀，使得各国通胀压力与货币周期的收紧步调相对缓和。其二，全球各国的政府部门与居民部门的债务率仍然较高，威胁着全球经济的稳定性。据国际清算银行的估计，2017年欧、美、日等发达经济体政府总债务与GDP之比仍居106.3%的高位；而在各国居民和企业债务的推动下，全球非金融部门的债务总额与GDP之比更是高达238.4%。在这种环境下，全球主要央行的资产负债表规模仍维持着稳定增长，导致全球流动性前所未有的宽裕。

在上述因素的共同作用下，全球国债市场收益率虽有上涨的动力，但上涨的幅度受到限制。

美联储加息与缩表的冲击有限

2017年，美联储共加息三次，并开启缩表进程，标志着其货币政策进入新的周期阶段。理论上，在全球资产价格普遍偏高的情况下，美联储货币政策收紧会给全球市场带来冲击；但从实际情况看，其影响在2017年相对有限。就债市而言，美国国债收益率虽因利率上涨而上行，但上行速度较为缓慢，从而也减弱了对其他经济体债券收益率的外溢影响。

造成美联储加息及缩表影响较为有限的原因主要有以下几点：一是2017年三季度之前，受特朗普深陷“通俄门”丑闻、改革政策进展缓慢，以及飓风等因素的影响，美国经济数据表现不及市场预期，使得美联储的政策步伐较为缓慢；二是美国通胀水平始终未能提升，制约了美联储的加息步伐；三是欧洲、日本、新兴市场等其他经济体的同步复苏趋势有所加强，美国经济“一枝独秀”的局面不再。

欧洲经济复苏降低了债市风险

2017年，一方面，欧洲经济持续复苏，并一跃成为发达经济体中的领跑者，令市场对其走出欧债危机、抵抗政治风险的信心倍增；另一方面，虽然市场对欧央行收紧货币政策的预期不断增强，但其整体上仍保持着较为宽松的环境。在这种形势下，2017年欧洲国债市场收益率整体呈低位波动态势，全球债市的风险也因此有所降低。

欧洲国债市场收益率的低位波动，首先得益于2017年欧元区经济的持续复苏。一是多项经济指标持续回暖。2017年11月，欧元区制造业产能利用率创下金融危机以来的新高，PMI指数攀升至58.6，接近2011年初的高点；经济景气指数、Sentix投资信心指数、消费者信心指数等持续好转。二是欧元区核心国家和边缘国家同步复苏。2017年，在德国等欧元区核心国家的经济增速都超出历史均值的同时，边缘国家也呈现出