美国商业地产困境与中小银行风险
美国商业地产价格下行问题自2022年起开始受到关注，此后随着价格下行压力进一步加大，逐渐引发市场对相关金融风险，特别是对美国区域性中小银行潜在脆弱性的担忧。那么，美国商业地产面临的形势究竟如何？对于美国金融体系特别是中小银行而言，其对商业地产的风险敞口多大？展望未来，美国商业地产及美国中小银行的风险前景如何？是否会出现系统性金融风险？以下是笔者的分析。
美国商业地产面临价格下行压力
自美国本轮加息周期以来，美国商业地产价格面临下行压力。商业地产以公寓、写字楼、工业物业（如仓库、实验室）、零售物业（如商场）为主体。国际货币基金组织（IMF）2022年9月发表评论指出，全球商业地产价格增速开始放缓，写字楼和零售物业的价格更是出现了下降。根据全球经济数据提供商Haver Analytics的数据，自美联储2022年一季度开启加息周期后，美国和欧元区国家商业地产一直面临价格下行压力，而美国下降的幅度更大（见图1）。按实际成交的商业地产价格计算，2024年一季度美国商业地产价格比2022年一季度下跌约21%，欧元区国家则平均下跌约11%。此外，根据IMF的测算，在美联储本轮加息周期中，美国商业地产价格的跌幅已经大大超过过往的加息周期。
美国商业地产各领域表现分化，写字楼市场面临的阻力相对较大。2020年新冠疫情暴发后，美欧等发达国家的远程办公趋势导致办公楼空置率上升，特别是在中央商务区，这种形势较为明显。随着越来越多的人居家办公或采用混合工作制，许多公司正在减少办公空间的租用；与此同时，缺乏便利设施和可持续发展资质的旧建筑更难以吸引租户。在此背景下，根据美国商业地产分析公司CommercialEdge的数据，截至2024年1月末，美国全国写字楼平均空置率约为18%，底特律、休斯顿、旧金山等城市甚至超过24%。
公寓的需求在2023年下半年有所复苏，但由于此前的公寓建设热潮，目前空置率已持续上升至7.4%，2023年租金增幅仅为0.6%。鉴于2023年美国在建公寓楼数量创历史新高，美国全国房地产经纪人协会（NAR）预计2024年公寓楼的空置率和租金增幅可能持续承压。
相比之下，工业物业的韧性较强。特别是随着电商在美国的发展，仓储配送的需求增加，2023年美国物流空间租金涨幅达7.8%。不过，由于近几年发展太快且新供给较多，这一板块表现也出现放缓势头，2023年美国工业地产的净吸纳量（新租、扩租面积减去退租面积）同比下降57%，空置率上升至5.5%。
零售物业面临着来自电商的冲击和需求下降的压力，但由于新增供给有限，总体保持一定的韧性。NAR的数据显示，2023年零售物业空置率维持在4.1%的10年低点，租金则小幅上涨3.3%，纽约第五大道、麦迪逊大道等传统的零售热点地区的物业更为抢手。不过，零售物业的细分领域表现存在分化，大型购物中心继续面临困境，截至2023年四季度末空置率达8.5%，需要进一步转型升级。
多重因素共同对美国商业地产市场构成压力。影响因素主要包括：利率急剧上升、运营成本上升、营业利润率下降、融资渠道收紧以及未来18个月内大量债务到期等。近年来美国商业地产行业越来越依赖浮动利率债务，美联储加息直接推高了其利息支出。此外，未来两年内将有约1.2万亿美元的商业地产债务到期，高企的利率将给美国商业地产相关企业再融资带来困难。根据美国按揭银行家协会（MBA）的数据，2023年美国商业房地产相关贷款总额相比2022年下降47%，相比2021年的高点下降52%。估值下行和融资环境的收紧，可能引发商业地产贷款违约率上升。
美国中小银行对商业地产的风险敞口比大型银行高
商业地产行业与美国金融体系联系紧密，商业地产压力对美国金融体系造成的潜在金融风险不容忽视。根据金融与地产数据提供商Trepp的数据，截至2023年四季度末，美国商业地产未偿债务总额高达5.9万亿美元，其中商业银行持有总额的49.9%，达2.9万亿美元。非银行金融机构如保险公司、基金公司等也有较大敞口（见图2）。历史上，保险公司一直是美国商业地产的重要资金提供方，20世纪80年代保险公司持有美国公司债券和商业地产未偿债务总额的1/3，而目前美国商业地产贷款也约占保险公司投资的11%，显示商业地产市场对美国金融体系影响的广泛性。
美国中小银行对美国商业地产的风险敞口相对更高。根据美联储2024年4月的数据，商业地产贷款占美国中小银行贷款总额的44.6%，约为大型银行的3.5倍（见图3）。根据标普全球评级的数据，截至2023年末，持有商业地产贷款总额最多的前三大美国银行——摩根大通、富国银行和美国银行，由于总贷款规模庞大，商业地产贷款只占其贷款总额的13.0%、15.4%和7.9%。与之相对的是，区域性中小银行如旗星银行（Flagstar Bank）、美国制商银行（M&T Bank）、硅谷国家银行（Valley National Bank），商业地产贷款分别占其贷款总额的56.5%、28.6%和55.2%。
在价格下行压力之下，美国商业地产贷款违约率近期已明显上升，引发各界对美国金融机构尤其是中小银