美联储降息背景下的国际资本流动展望

2024年9月，美联储开启新一轮降息周期，首次降息幅度50个基点，部分超出市场预期，但是美联储主席鲍威尔释放出较为显著的鹰派信号。从历史视角看，降息不必然导致资本流出美国，但是美国经济软着陆前景是影响全球资本流动的关键。降息政策对各类资产的影响呈现出显著的差异性，债券、黄金、股票等资产有望成为资金追逐的热点。

美国经济软着陆前景是影响全球资本流动的关键

理论上，美联储降息导致美元资产的相对收益率下降，国际投资者会将资金从美国转移到投资回报率较高的国家，以获取更高的收益。但事实上，美联储的降息周期并不总是伴随着国际资本大幅流出美国，美国及全球经济状况、其他国家的利率水平、投资者的风险偏好等因素都会对国际资本流动造成影响。

从历史视角看，2000年以后美国一共经历了三次完整的降息周期，但是对国际资本流动的影响不尽相同。一是2001年1月—2003年6月。2001年美国互联网泡沫破裂，投资者信心崩溃，纳斯达克综合指数从2000年3月的5132点跌至2002年10月的1108点，下跌幅度超过78%。为了应对经济增速放缓，美联储从2001年1月开始降息，三年间将利率降低550个基点，美元走弱。国际货币基金组织（IMF）数据显示，2000—2002年间约有4000亿美元的国际资本流出美国，转向更为稳定的欧洲和新兴市场。二是2007年9月—2008年12月。2007年次贷危机爆发，美联储大规模降息500个基点，并实行量化宽松政策，导致美元疲软，投资者对美国金融市场的信心减弱。美国财政部的《国际资本流动报告》显示，2008年二季度美国境外投资者对美国国债的购买净额下降超过1000亿美元，转向黄金和其他外币资产。三是2019年8月—2020年3月。2020年新冠疫情暴发，美联储迅速将利率降至接近零，并实施了前所未有的量化宽松政策。降息初期投资者寻求避险资产，资本流出美国的趋势明显。但是随着疫情在全球范围内蔓延，国际经济前景暗淡，美元和美债作为避险资产受到了全球投资者的青睐，国际资本反而大量回流美国。

受美联储降息预期的影响，2024年以来国际资本流入美国的趋势放缓。2024年一季度美国国际资本净流入1167.7亿美元，环比减少55.6%，同比萎缩70.2%。根据IMF预测，2024年美国证券组合投资净流入1821亿美元，同比将大幅萎缩78.7%。随着美联储降息力度不断加码，美元资产的相对收益率下降将进一步削弱国际资本流入美国的趋势，甚至引发国际资本流出美国。

美国经济形势仍是影响长期全球资本流动的关键。如果美联储降息能够带动美国经济实现软着陆，国际资本流出美国的规模将非常有限，而一旦美国经济陷入衰退，国际资本必将加速逃离美国。一方面，美联储主席鲍威尔在2024年9月的议息会议发布会上称，目前没有看到任何迹象表明衰退可能性在上升。美联储官员在最新预测中下调了对通胀的预测，对经济增长的预测保持不变，也表明了其对于美国经济实现软着陆的信心。另一方面，美国经济的前景似乎并非如此乐观。历史经验表明，美联储通过降息避免经济衰退的表现并不尽如人意。1984年以来，美联储纾困式降息期间美国经济均已陷入衰退，预防式降息期间虽然伴随经济软着陆，但软着陆的尽头仍有可能是衰退。在供应链中断、劳动力短缺等结构性问题未得到有效解决之前，降息对生产和投资活动的刺激效果仍然存疑。在这种情况下，如果美联储降息无法带动美国经济软着陆，维持处于高位的美股投资回报率将变得十分困难，叠加降息导致的美债利率和美元走弱因素，将引发国际资本持续从美国流出。

美联储降息背景下的大类资产配置

面对美联储降息，不同大类资产表现存在较大差异。债券、黄金、股票等投资品种有望获得资金的追捧，但是美国及全球经济前景、地缘政治、货币政策等因素可能给大类资产配置带来不确定性。

第一，市场“抢跑”债券交易。美联储降息会使市场利率水平下降，这将导致已发行的美债收益率相对提高，从而吸引投资者购买。同时，美联储降息通常反映了美国经济增长放缓，投资者对避险资产的需求提升，从而增加美债的配置。截至2024年9月6日，10年期美债收益率为3.72％，相比7月末下行了近40个基点，反映出市场已在降息前增加美债配置。展望后市，如果美联储兑现降息后，经济数据保持韧性，市场对美国经济衰退和美联储大幅降息的预期减弱，将会打压市场对美债的需求。若美国经济走向衰退，投资者避险情绪升温，将进一步加大增持美债的力度。

第二，黄金配