特朗普政策对美国长期国债收益率影响几何

2024年11月6日，特朗普宣布在2024年美国总统选举中获胜。当天，美国10年期国债收益率攀升至4.42%，而在2024年9月16日，美国10年期国债收益率仅为3.63%，不到两个月时间内上升了79个基点。未来一段时间内，特朗普新政策将对美国长期国债收益率产生怎样的影响呢？

美国10年期国债收益率分析框架

美国10年期国债收益率具有价格稳定、波动较小、风险较低等特点。为此，美国10年期国债收益率被市场公认为“全球资产定价之锚”。有效分析和预测美债收益率是分析全球资产价格未来走势的重要基础。

关于美国10年期国债收益率的分析方法，美联储前主席伯南克认为，美国10年期国债收益率可分解为三部分：预期通胀、对实际短期利率未来路径的预期、期限溢价。美联储前副主席克拉里达认为，长期国债收益率由投资者所预期的未来10年的平均短期利率和期限溢价两部分构成。其中，投资者所预期的未来10年的平均短期利率可以拆分为投资者所预期的未来10年的平均实际利率加上投资者所预期的未来10年的通货膨胀率。期限溢价可以拆分为通胀风险溢价和实际风险溢价。即美国10年期国债收益率=投资者所预期的未来10年的平均实际利率+投资者所预期的未来10年的通货膨胀率+通胀风险溢价+实际风险溢价。

参考上述分析思路，笔者从理论和现实两个维度，提出一个美国10年期国债收益率的简明分析框架。从理论维度来看，美国10年期国债收益率=短期无风险利率+期限溢价+风险溢价。就对应指标而言，短期无风险利率可以通过分析美国经济增长情况进行判断；期限溢价可以通过分析美国通胀走势进行判断；实际风险溢价可以通过分析美债违约风险进行判断。从现实维度来看，美国10年期国债收益率会受到供求关系和券种流动性的影响。就供求关系而言，可以从国际和国内两个维度进行分析。就券种流动性而言，可以从美国10年期国债市场流动性进行分析。

特朗普上台对美债收益率的潜在影响

基于上述分析框架，结合特朗普上台后将在国内减税、国际贸易高关税、回归传统能源、外交上美国优先等方面推出的新政策，笔者认为，在“特朗普政策2.0”的影响下，美国10年期国债收益率将高位盘整。

理论维度分析

第一，短期无风险利率。通常而言，随着经济增长率下降，实际（自然）利率在长期中将不断走低。为此，可以通过判断美国经济增长情况来预测未来短期无风险利率走势。特朗普上台后，或将企业所得税率由21%下调至15%，这有助于美国经济增长与企业盈利；与此同时，其支持传统能源生产与开发，反对过度监管，削减绿色补贴等政策举措将进一步推动美国的能源业出口，也将有助于提振传统制造业，促进经济增长。整体来看，短期内美国经济可能继续保持强劲，这将推高美国短期无风险利率。

第二，期限溢价。期限溢价是指相对于短期资产，投资者要求对持有长期资产的机会成本的额外补偿。参考美联储前副主席克拉里达将期限溢价拆分为通胀风险溢价和实际风险溢价的思路，笔者对通胀风险溢价进行重点分析。

就美国实际通胀率而言，美国当前核心消费者价格指数（CPI）增速依然保持在高位。2024年9月和10月，美国核心CPI同比均增长3.3%。

就美国通胀预期而言，美国10年期通胀保值债券（TIPS）收益率通常被看作美国国债的实际收益率指标，其与美国国债名义收益率之差，被投资者看做美国年通胀率的预期。2024年11月6日，美国10年期TIPS收益率为2.04%；美国10年期国债收益率为4.42%，这意味着盈亏平衡通胀率（二者息差）已经接近2.38%。而在2024年9月16日，二者息差为2.09%。投资者对美国通胀预期的上升带动美国10年期国债收益率的上升。

在特朗普政策的影响下，美国通胀回落的概率会下降。一方面，如果特朗普政府将企业所得税率由21%下调至15%，虽然有助于经济增长与企业盈利，但也将推升通胀水平；另一方面，如果特朗普政府对全球商品加征10%关税，对中国商品