从黄金美元、债务美元到美元稳定币：国际货币体系的百年大变局

在布雷顿森林体系下，由于美元严格挂钩黄金，美元在国际市场实际扮演了黄金券（或黄金的“代币”）的角色，可以说美元是黄金的纸币化、电子化。近一百年后，仿佛是个轮回，如今美元类似黄金成了国际货币体系背后的“锚”，稳定币成为美元的代币、通证，独立地承担了美元的交易媒介功能，让美元支付流通起来更加高效、便捷、私密。如果在全球推广，美元稳定币可进一步提高美元在全球支付中的份额，从而进一步强化美元的国际地位，从某种程度上可以弥补次贷危机以来“债务美元”引发的信用裂缝，特别是乌克兰危机后美国制裁俄罗斯金融资产引发的信任危机。从黄金美元到债务美元，再到美元稳定币，这代表着国际货币体系在一百年内的三次变局。国际货币体系的变局与重构，特别是美元稳定币的横空出世，对人民币来说既是结构性机遇，同时也是一大挑战。

黄金美元：布雷顿森林体系的建立与终结

当二战后关贸总协定为全球贸易重新建立秩序之后，一个很现实的问题出现了：国家之间该用什么作为通行的交易结算媒介？彼时英镑还没有从历史舞台上谢幕，美元作为后起之秀尚未赢得各国的共识。不过国际货币体系的深层结构性矛盾却早已埋下：现代货币归属的主权性与世界国际货币的超主权性之间的矛盾。这一矛盾不仅导致了后来的“特里芬难题”以至于布雷顿森林体系的终结，对今天国际货币体系依然产生重大影响。

最先解决这一难题采取的方式是将美元与黄金锚定。因为美元虽然是主权性货币，但黄金是超主权的，美元通过与黄金保持固定的比例实现了世界货币的超主权性功能。要理解现代法币的主权性，首先要从政治的角度来理解货币。根据克纳普的“国家货币理论”，现代货币是一种国家信用，国家的核心功能是垄断暴力和征税权，这是保证一个国家的经济系统以法币为交易媒介的基础（Georg Friedrich Knapp，1924）。但是，作为世界货币的超主权货币并没有国家这个强制权力保障，其信用基础或货币的合法性来自何处？当美元第一次进入国际贸易体系承担世界货币职能时，就面临着这样的问题。为解决这个问题，美元的做法就是锚定黄金——虽然美元这个主权货币在国际上缺乏信任，也没有强制性的权力保障，但黄金天然是货币的特性可以在各国之间通用。也就是美元通过绑定黄金，成为黄金这一超主权货币的“代币”，进而实现了美元这一主权货币的超主权货币职能。这就是二战后直到1971年之间的国际货币体系，即众所周知的布雷顿森林体系1.0。

或许有人会问，既然美元是通过绑定黄金才获得超主权货币职能的，那么为什么各国之间的交易不直接用黄金呢？因为工业革命后，经济活动变得日益复杂，交易量指数级增长，数量相对固定、不容易储存和携带、交易效率比较低的黄金逐渐退出了货币的历史舞台。虽然欧美诸国在二战前通胀压力较大的时期纷纷恢复了金本位制，但是此时的金本位制并不意味着黄金直接做货币，而是货币可以一定的比例兑换。而且在1929年“大萧条”全球经济陷入通缩之后（最初几年中国是例外，因为中国当时采取的是银本位制，后来也放弃了），货币供给的严重不足迫使各国相继放弃金本位制，采用了以国家信用为基础的法币（本·伯南克，2022）。另外，二战期间，美国发挥着举足轻重的作用，具有巨大的国际影响力。1944年7月建立的布雷顿森林体系，确立了以美元为中心的国际货币体系，但美元须与黄金以固定比例自由兑换。二战后，美国在国际事务特别是各国战后重建中发挥着更加重要的作用，对各国的援建资金都是以美元为交易媒介和计价手段，形成了数量庞大的“欧洲美元”。欧洲美元实际上就是在美国之外的离岸美元，是美元国际化的重要一步，也是世界美元雏形。在二战末期以及战后初期，美元已经主导国际货币体系，已经有了世界货币的超主权信用。让美元以固定比例盯住黄金（35美元兑换1盎司黄金），是为了更好地强化美元的超主权信用，以及更好地定价与稳定美元与世界各国货币的汇率。

然而，这种货币制度安排，也就是让美元作为“黄金券”或黄金的“代币”，与快速发展的国际贸易体系是存在天然矛盾的，也就是所谓的“特里芬难题”。与基本线性增长的黄金数量相比，国际贸易量是按照指数级增长的，这就存在黄金美元的供给相对缓慢与国际贸易体系对美元需求日益增长的矛盾。这种矛盾积累到一定程度，国际贸易的参与者很快就达成了共识：美元事实上已经无法完全按照35美元兑换1盎司黄金的比例进行自由兑换。1971年，美国因黄金储备不足停止美元兑换黄金。1973年各国陆续放弃固定汇率制，布雷顿森林体系正式瓦解，但布雷顿森林体系设立的国际货币基金组织（IMF）和世界银行至今仍是全球经济和货币治理的重要机构。布雷顿森林体系的终结并不意味着美元与黄金的完全脱钩，而是黄金的有限供给与美元快速增长的需求这一供需矛盾开始再平衡，表现在市场上，就是黄金价格的大幅上涨（在黑市上黄金价格一直上涨，高于35美元兑换1盎司黄金）。实际上在布雷顿森林体系结束后，美元依然在黄金的投资、交易、结算和定价中牢牢占据着主导地位。1971年美元停止自由兑换黄金后，黄金价格一路飙升，从最初的35美元兑换1盎司黄金飙升到了1980年的880美元兑换1盎司黄金。

债务美元：现代信用货币时代的世界美元体系及其缺陷

当货币脱离商品和贵金属本位制的束缚，完全以国家信用作为基础进行创造的时候，货币就进入了现代货币时代（兰德尔·雷，2017）。现代信用货币本质上就是一种债务：基础货币是中央银行的负债，广义货币（剔除流通中现金）是商业银行的负债。可以说，我们生活中使用的每一分钱，都有相应的债务作为对应——货币的创造就是银行会计复式记账的过程。这个过程的瞬时表现就是“贷款创造存款”，当商业银行将“贷款（或购入外汇、新发债券）”、中央银行将“再贷款”计入其资产端的时候，相应的也会在私人部门、商业银行的账户上计入相应金额的一笔存款或准备金。这一记账过程是瞬时的，同时发生的，无需时间传导的类似“量子纠缠”的状态（戴维·欧瑞尔，2020）。理解这一点是理解现代货币的基础，也是理解以债务扩张为驱动的国际美元体系的基础。

美元作为世界货币（欧洲美元）在美国之外执行货币的职能，也必须伴随着这一银行资产—负债的创造过程。当美元摆脱黄金的束缚后，在全球的发行背后依靠的就是债务，因此布雷顿森林体系终结后的国际美元体系可以称为“债务美元体系”，也可称为布雷顿森林体系2.0。这个体系也有学者称其为“石油美元体系”，但并不能完整概括欧洲美元的创造机制，因为美元交易的不仅是石油，还有其他大宗和贸易品。需要注意的是，执行世界货币职能的欧洲美元，其创造主体并非是美联储，而是美国在海外的商业银行分行，这些在美国境外营业的商业银行分行，实际上发挥着当地银行使用美元时的“央行”角色，其美元创造过程类似美国境内的银行“贷款创造存款的过程”（李斌、伍戈，2015）。一般来说，美国境外银行可以直接通过贷款创造增量的美元存款即欧洲美元，更多的是通过接纳当地外贸企业结算的美元外汇创造存款，欧洲美元银行（可经营美元存贷款的当地银行）也是如此。本国央行的美元账户需要在国际清算机构（比如国际清算银行）和美国银行境外分行设立准备金账户，这进一步意味着美国银行的境外分支机构实际上承担着海外“美联储”的职能，不仅是银行的银行，还是央行的银行，成为债务美元创造和扩张的基础设施。

布雷顿森林体系1.0终结后，所谓的布雷顿森林体系2.0阶段开始，美元挣脱了黄金的羁绊，走向了以债务扩张为驱动的美元创造过程。此时美国向全球输出美元，除了贸易逆差形成的美元向顺差国流入外，还有世界各国的美元贷款形成的欧洲美元。贸易逆差形成的美元，必定伴随着政府债务和赤字的扩张，而境外美元贷款形成的欧洲美元，主要的动力是来自于两个，一个是美国银行业因为国内信贷项目日益稀缺，贷款利率不断下降，在经营压力下转而向新兴国家提供利率更高、收益更大的信贷，在提高了新兴国家外债的同时推动了美元的全球流通。另一个是套息交易