宏观驱动下的全球大类资产走势

2026年初，全球大类资产主要品种在国际政治经济因素共同作用下波动频繁，部分品种走势与此前市场的预期有所差异。纵观2026年全年，国内外市场走势仍将围绕“宏观经济基本面+通胀+货币政策”三大宏观核心因素演绎，大类资产配置或遵循“经济复苏定方向，流动性定节奏”的逻辑。从主要大类资产走势看，国内方面，A股盈利修复可期但估值可能呈现分化态势，债市利率中枢或随中性货币政策小幅下移；国际方面，美元指数或偏弱运行，美债利率仍有反弹风险，而商品领域则有望迎来金价延续涨势、油价震荡上行、铜价上涨动能增强的局面。

2026年初部分资产走势的“预期差”

2026年以来至2月下旬，全球主要大类资产整体走势方向与此前市场普遍预期较为接近，从主要品种走势看，黄金、原油、A股领涨，美股、中债、美元表现相对平淡，黑色系商品价格调整。但与此同时，部分品种波动较大，明显超出预期。具体而言，资产表现的超预期之处主要在于：

第一，黄金价格大涨之后出现大幅波动。2026年初以来，黄金价格一度呈现加速上涨态势，随后又在短时间内遭遇大幅回调，伦敦金现货价格一度从5600美元/盎司附近调整至约4500美元/盎司的水平。黄金价格的大幅波动源于两方面因素：一是市场前期普遍预计货币政策主张鸽派的哈塞特将被提名为下一任美联储主席，而最终特朗普宣布提名沃什。相比哈塞特，沃什的货币政策主张较为鹰派，这导致市场对美联储宽松的预期大幅降温。二是2026年初以来，投机性力量过快涌入黄金市场，这也加剧了黄金调整的风险。

第二，原油价格上涨明显。2026年开年以来，尽管中美等主要经济体经济数据尚未出现明显修复，且此前投资者并未普遍预期原油需求端将出现明显回暖，但国际油价实现显著上涨。其助推因素主要集中在供给方面，2026年以来全球地缘政治局势并不平静，尤其是美国与伊朗出现持续对峙，加剧了国际原油供给风险。在供给端的驱动下，油价出现较大幅度上行。

第三，A股波动加剧。2026年初，在配置型力量重新入场、市场风险偏好维持高位的共同影响下，A股快速上涨。不过，2026年1月中旬，国内交易所宣布上调融资保证金比例，同时，以沪深300交易型开放式指数基金（ETF）为代表的多个宽基ETF持续出现资金大规模净流出。在上述因素的共同影响下，A股市场一度出现较大幅度调整。整体而言，尽管2026年以来，A股市场上涨态势与投资者预期基本一致，但在监管政策调整、大规模资金净流出的情况下，指数波动明显超出市场预期。

第四，美股表现弱于市场预期。2026年开年以来，美股在主要大类资产中表现处于中等水平，2月甚至一度出现以美股软件板块为代表的大规模抛售潮。美股略逊于预期的表现主要源于两大因素：一方面，2024年以来，投资者普遍对美联储宽松货币政策具有较强预期，而当前在美国通胀压力可能将持续抬升的环境下，美联储后续降息空间或随之逐步收窄，美联储宽松预期对美股的支撑也可能减弱；另一方面，当前美股估值整体处于较高水平，尤其是以人工智能（AI）科技龙头为代表的企业估值处于历史高位，虽然投资者普遍预期AI板块能够延续此前盈利的快速增长并消化高估值，但2026年2月市场对美股软件板块的抛售表明，高估值水平下美股对利空更加敏感。

整体而言，从收益端看，2026年开年以来的多数资产表现与投资者一致预期较为接近。不过，以黄金、A股和美股等为代表的中高风险资产波动都明显超出了市场预期。这些资产波动超预期主要源于特朗普提名沃什为下一任美联储主席后投资者对美联储货币政策预期的摇摆，国际地缘政治风险波动，以及开年以来大规模投机性力量或配置型力量的进出。

2026年大类资产主要品种走势展望

“经济基本面+通胀+货币政策”是2026年国内外市场的重要宏观主线。国内方面，种种迹象表明，对2026年的经济走势宜持有更多信心。从2025年的情况看，一方面，虽然房地产销售仍然不强，但投资对经济的拖累正在减弱；另一方面，消费正在企稳，且对外部的刺激更加敏感。此外，工业生产者出厂价格指数（PPI）等经济周期的领先指标出现修复态势指向经济周期已经进入为反弹蓄力的最后阶段。需要注意的是，经济周期的修复并非一蹴而就，资产负债表、外需、就业预期和政策节奏都将是影响修复节奏的重要因素。在货币活跃程度已经先行回暖、油价有望出现反弹、翘尾因素减弱等多重因素的共同作用下，2026年PPI单月同比增速有望回升并走出负增长区间。国际方面，2025年的美联储降息动因与2024年类似，劳动力市场的恶化均是主要推动因素。目前看，2026年美联储的降息步伐和节奏具有不确定性。考虑到劳动力市场的恶化对美联储货币政策的减弱作用应该是边际减弱的，且美国通胀粘性并未实质性减弱，美联储2026年存在结束降息周期的可能性。整体而言，“经济基本面+通胀+货币政策”仍将是影响2026年国内外市场的核心宏观因素。

从大类资产比较的角度看，经济景气度的变化是决定风险资产和避险资产相对表现的最关键因素。一方面，股、债长期超额收益的变化领先于经济周期，在经济周期回升的预期下，大类资产配置仍可向风险资产倾斜；另一方面，经济景气度和投资者风险偏好强相关。在经济周期回升的预期下，投资者风险偏好并不具备回落的基础。整体而言，对于2026年的资产配置而言，风险资产的性价比仍明显强于避险资产。在此基础上，国内外市场或分别受到宏观经济主导下的PPI走势、美联储货币政策主导下的流动性变化的影响。国内方面，PPI对企业盈利具有重要影响，其走势将进而决定股市估值和上涨动能的变化。国际方面，美联储货币政策主导全球流动性的变化，进而决定海外市场的风险及