数字货币时代的超主权数字货币方案
世界金融和货币正在“代币化（Tokenization）”，主要国家的央行都在研究和推出央行数字货币（CBDC）。国际货币基金组织（IMF）在考虑未来“代币化”趋势下的世界货币体系的定义、功能和治理。在这个背景下，中国需要前瞻性地研究数字货币时代的国际货币体系。
笔者通过分析2019—2022年天秤币（Libra）项目对超主权数字货币的探索，以及2020年以来国际清算银行（BIS）在二十国集团（G20）改进跨境支付工作框架下对多边央行数字货币桥的研究和试验，认为分布式账本适合作为超主权储备货币的基础设施，进而提出了将特别提款权（SDR）打造成基于“批发型央行数字货币+多边央行数字货币桥”的超主权数字货币电子特别提款权（eSDR）方案。eSDR有助于实现时任中国人民银行行长周小川2009年关于超主权储备货币的设想，纠正目前国际货币体系存在的失衡问题。
分布式账本作为超主权储备货币基础设施的可行性
背景说明
近些年，国际货币体系中最大变化之一是数字货币的兴起，包括CBDC、稳定币和代币化存款。首先，BIS2023年对全球86家中央银行（对应全球81%的人口和94%的经济产出）的调研发现，94%的中央银行开展了CBDC相关工作（Di lorio等，2024）。其次，根据加密货币数据服务平台CoinMarketCap网站，截至2024年5月，稳定币市值为1610亿美元。最后，BIS2023年提出了代币化存款（Tokenized Deposit）的设想（Garratt和Shin，2023），代币化存款由商业银行发行，与传统存款受到同样的监管，并享有同样的金融安全网支持。新加坡金管局和香港金管局正在开展相关试验。
这些关于数字货币的试验和应用显示了将分布式账本技术（DLT）作为货币和支付基础设施的可行性。不仅如此，DLT可能成为超主权储备货币的基础设施。2019年5月，IMF货币与资本市场部主任Tobias Adrian在IMF与瑞士央行联合会议上提出eSDR或dSDR。2019年12月，周小川在博鳌亚洲论坛第二届“亚欧合作对话”上表示，目前全球确实面临机会推进类似eSDR和SHC（合成霸权货币）这样的全球性数字货币， 但这需要一个类似全球央行的机构。
2019年以来，有两项工作加深了对DLT作为超主权储备货币的基础设施的可行性的认识。第一，2019—2022年脸书（Facebook）牵头的Libra项目。尽管项目最后以失败告终，但Libra项目探索了在单一货币稳定币的基础上根据智能合约生成超主权数字货币的方案。第二，2020年以来，BIS在G20改进跨境支付工作框架中对基于DLT的多边央行数字货币桥（下称多边CBDC桥）的研究和试验，显示了多边CBDC桥联接多国货币的可行性。尽管BIS对多边CBDC桥的关注点在于跨境支付，但在多边CBDC桥上，不同国家的货币以代币（Token）形式存在并流通，而且享有各国中央银行的背书和担保，这样很容易根据智能合约生成超主权数字货币。因此，在多边CBDC桥上、基于多国批发型CBDC可以实现Libra项目关于超主权数字货币的设计。
基于DLT的数字货币原理
尽管CBDC和稳定币在货币经济学设计和技术路径上都有多种可选方案，但二者有一个共同特点：发行背后都有充足的储备。现实中真正行得通、受监管机构认可的稳定币都是锚定单一货币并基于充足法定货币储备发行的，即每1单位稳定币背后都有1单位法定货币储备。CBDC的主流方案都是“基于100%准备金发行”，每1单位CBDC背后都是冻结在中央银行账户上的1单位存款准备金。因此，稳定币和CBDC都可以视为“代币化的货币（Tokenized Money）”，是对锁定在二级银行账户体系中的货币进行代币化（Tokenization）的产物。Aldasoro等（2023）总结了代币化的过程，主要有3个要点：第一，使用DLT中的一个Token代表1单位货币；第二，Token流通代表货币流通；第三，尽管Token在DLT中不断流通，对应的货币在二级银行账户体系中保持锁定。
在Garratt和Shin（2023）的代币化存款方案中，代币化存款是商业银行的不可转让负债——当使用代币化存款进行跨行转账时，两家商业银行之间的交易仍通过调整他们在中央银行的存款准备金账户余额来进行，也可以使用批发型CBDC来结算。
在CBDC、稳定币和代币化存款的发行过程中，既不涉及中央银行资产负债表的扩张，也不涉及商业银行放贷，因此都没有新的货币被创造出来，而是已有的货币在DLT中被代币化，并在DLT中出现了一种新的货币流通方式。
Libra项目对超主权数字货币的探索
2019年6月，Libra第一版白皮书（下称Libra1.0）提出，Libra是基于一篮子货币的合成货币单位，Libra价格与这一篮子货币的加权平均汇率挂钩。2020年4月，Libra项目更名为Diem，并发布第二版白皮书（下称Libra2.0），增加单一货币稳定币比如LibraUSD、LibraEUR、LibraGBP和LibraSGD等，仍保留一篮子货币稳定币Libra币。从Libra1.0到2.0，最大的改变是对超主权数字货币的设计上。
在Libra1.0中，Libra网络（一个法人实体）拥有并管理法定货币储备池，据此发行超主权货币Libra。这些法定货币储备将托管在分布于全球各地的具有投资级的托管机构，并投资于银行存款和短期政府债券。因此，法定货币储备是Libra网络的资产，而Libra是Libra网络的负债。在Libra货币篮子对应的货币区，一些授权经销商（主要是银行和支付机构）可以直接与Libra网络进行交易，用一篮子货币购买新发行的Libra币，或者用Libra币赎回一篮子货币。
Libra1.0关于超主权数字货币的设计在现实中会面临两个难点。第一，运营成本和难度高。Libra的发行和赎回伴随着一篮子货币的转移，但不同货币区在金融基础设施上的差异（比如使用不兼容的实时全额结算系统），以及不同法定货币储备使用不同的托管银行网络，会造成很大的运营难度和复杂度。第二，无法保障充足的法定货币储备。稳定币价值保持稳定的最重要保障是拥有充足、流动性好的法定货币储备。对Libra法定货币储备是否充足，可以从两个层次衡量。第一个层次是“按币种充足”：法定货币储备池中每个成分货币的金额（按公允价值衡量，下同）超过已发行Libra币的总市值乘以该成分货币在Libra货币篮子中的权重。第二个层次是“总体充足”：法定货币储备池的市值超过已发行Libra币的总市值。如果法定货币储备池长期不满足“总体充足”条件，那么针对稳定币的挤兑就会发生，Libra网络可能不得不调整货币篮子构成。即使“总体充足”条件被满足，由于每个成分货币的汇率走势和储备资产投资收益不一样，可能还会出现“按币种充足”对某个成分货币不成立的情况。Libra网络为保证Libra兑现一篮子货币的能力，将不得不在法定货币储备池中进行跨货币再平衡。跨货币再平衡会造成复杂的跨境资本流动，面临复杂监管局面。如果Libra网络不能有效进行跨货币再平衡，就可能遭受投机性攻击——投机者集中赎回Libra，赌Libra网络不能一直兑现一篮子货币。
在Libra2.0中，一篮子货币稳定币Libra通过智能合约就可以实现。用户按货币篮子比例往智能合约中转入LibraUSD、LibraEUR、LibraGBP和LibraSGD等单一货币稳定币后，智能合约就会生成相应数量的Libra币；赎回则反之。Libra联盟认为这个方案类似于SDR。
Libra2.0超主权数字货币方案在货币经济学设计和监管清晰度上优于Libra1.0。第一，Libra的发行和赎回完全在DLT上进行，不涉及跨货币的银行账户操作。第二，智能合约中存放了多少单一货币稳定币，以及对外发行了多少Libra，都是DLT上公开可查的信息，不需要独立审计就可以取信于用户。第三，在Libra2.0中，法定货币储备池没有“总体充足”条件，只需每个单一货币稳定币都满足“按币种充足”条件即可，而这会受到相应国家的监管。第四，法定货币储备池不需要做跨币种再平衡，不会引起复杂的跨境资本流动。
Libra2.0关于超主权数字货币的设计尽管在经济学上可行，但也有两处不足。第一，超主权数字货币的基础是单一货币稳定币，而单一货币稳定币截至目前仍没有健全监管，无法杜绝遭受挤兑的风险。第二，对超主权数字货币以及作为其成分的单一货币稳定币运行在什么样的金融基础设施上，Libra项目没有予以说明。
BIS对多边央行数字货币桥的研究和试验
2019年，在Libra项目被提出后，各国开始意识到数字货币应用于跨境支付的可行性以及对国际货币体系的可能影响。2020年起，G20将“改进跨境支付”列为优先事项，在金融稳定委员会（FSB）、BIS、IMF和世界银行等国际金融组织的支持下开展了一系列研究、试验和规则制定工作。2020年7月，支付与市场基础设施委员会（CPMI）向G20提交了关于改进跨境支付的第二阶段报告，提出5方面共19个基础模块的工作计划，其中的第18个基础模块是“促进针对跨境支付的全球稳定币安排的稳健性”，第19个基础模块是“将国际维度纳入CBDC设计”。因为稳定币存在前文指出的问题，G20在数字货币方面的工作主要围绕第19个基础模块进行。
因为DLT运行在互联网上，Token在DLT中的流通天然是跨境，这就是数字货币应用于跨境支付的技术基础。数字货币应用于跨境支付的逻辑与当前跨境支付系统有很大差异。第一，资金流和信息流合二为一。数字货币应用于跨境支付时，理论上可以不依靠环球银行金融电信协会（SWIFT）或其他报文处理系统。第二，理论上，不同国家的个人和机构等之间可以直接用数字货币进行跨境支付，而无需依靠中介机构。因此，数字货币应用于跨境支付能缩短交易链路，提高跨境支付速度，并降低跨境支付成本，包括消除代理银行模式下因流动性占用而产生的资金成本。
2021年，BIS发布关于CBDC应用于跨境支付的报告，提出CBDC应用于跨境支付的两种不同场景。第一种是将一个司法辖区的零售型CBDC向在该司法辖区内外的任何人和机构开放，也就是允许零售型CBDC像现金一样跨境匿名流通，但这在现实中很难被接受。第二种场景假设不同CBDC之间在接入和结算安全上有一定程度的互操作性，以支持CBDC在跨境支付中的应用。CBDC的跨境使用将增加跨境资本流动，具体影响有多大则取决于是批发型CBDC还是零售型CBDC。
2022年，BIS讨论了CBDC应用于跨境支付的可及性和互操作性选项，并根据“无损、改进效率、提高韧性、与非CBDC系统的共存和互操作性、提高金融普惠性”5项原则评估不同选项，最支持的是多边CBDC桥方案。目前正在开展的多边CBDC桥试验包括Prosperus、MAS、Aber、Dunbar、mBridge和Jura。同年，国际国际结算银行创新枢纽香港中心（BISIH）基于Inthanon-LionRock（mBridge的前身）、Jura、Dunbar和mBridge等4个项目的进展，发布了CBDC用于跨境支付的总结性报告。
2022年这两份报告的结论是：第一，倾向于在跨境支付中使用批发型CBDC而非零售型CBDC；第二，通过多边CBDC桥解决不同国家的批发型CBDC之间的互操作性问题，也兼容没有CBDC项目的国家，而互操作性问题的核心是同步交收（PvP）。此后，“批发型CBDC+多边CBDC桥”成为G20层面关于CBDC应用于跨境支付的首选方案。
“批发型CBDC+多边CBDC桥”应用于跨境支付有如下要点。第一，多边CBDC桥是一个联接多个批发型CBDC系统的联盟链系统。对每个参与国家，该国中央银行和若干经中央银行许可的商业银行接入多边CBDC桥，但境外中央银行和商业银行都不会接入该国CBDC系统或直接持有该国的批发型CBDC。多边CBDC桥也能联接传统的实时全额结算系统（RTGS）。因此，多边CBDC桥可以视为在各国的批发型CBDC系统或传统RTGS系统存在“物理隔离”情况下让他们互联互通的机制。
第二，对每个批发型CBDC，多边CBDC桥上均有与之对应的存托凭证，由相应的中央银行发行并负责赎回，并确保批发型CBDC和存托凭证之间的1：1双向兑换关系。对那些没有批发型CBDC的国家，传统RTGS系统中的存款准备金也能以存托凭证形式映射到多边CBDC桥上。这样，一国批发型CBDC或存款准备金的存托凭证可以由境外商业银行在多边CBDC桥上持有。
第三，在每个参与国，那些经中央银行许可的商业银行在汇总境内用户的跨境支付需求后，使用存托凭证与境外商业银行在多边CBDC桥上直接交易。交易链条显著缩短，不存在代理银行之间往账和来账对流动性的占用。
第四，在多边CBDC桥上，不同的存托凭证尽管来自不同的中央银行，但因为依托同一个联盟链系统，他们之间的交易可以全天候进行，并通过智能合约实现PvP，结算的最终性有充分保障。
第五，一个国家的批发型CBDC或存款准备金仅在多边CBDC桥上以存托凭证形式由特定的境外商业银行持有和使用，不会向境外的个人、企业或其他金融机构开放，更不会在境外流通，从而不会影响境外国家的货币主权。“批发型CBDC+多边CBDC桥”由于不依赖SWIFT报文系统，有助于参与国更好地保护自己的货币主权。
第六，各国中央银行实时监测与本国存托凭证有关的钱包和交易，以实施反洗钱、反恐融资和反逃税等监管。
目前，“批发型CBDC+多边CBDC桥”已经过多国、多项目、多轮和全面测试，测试效果不错，在成本、速度、可及性和透明度等维度上将显著改进跨境支付。